【东吴证券】宏观周报：一个择券角度-250209（8页）.pdf

1、证券研究报告宏观报告宏观周报 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/8 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观周报 20250209 一个择券角度一个择券角度 2025 年年 02 月月 09 日日 证券分析师证券分析师 芦哲芦哲 执业证书：S0600524110003 证券分析师证券分析师 董含星董含星 执业证书：S0600524120006 相关研究相关研究 1 月非农：强弩之末 2025-02-08 技术帖：美国非农是如何进行“修正”的#海外经济 2025-02-05 Table_Tag Table_Summary 回撤回撤空间的空间的考量权重提升，择券重视绝

2、对价格考量权重提升，择券重视绝对价格 转债市场配置力量再度增强转债市场配置力量再度增强：30Y 国债利率创新低股票赚钱效应较佳。市场表现出 2 个特征：（1）估值与 2024 年高点相当；（2）流动性向好。市场观点和市场观点和择券思路：择券思路：（1）回撤空间的考量权重需提升，适当减配进攻）回撤空间的考量权重需提升，适当减配进攻品种，提高防御属性仓位。（品种，提高防御属性仓位。（2）看转股溢价率个券普遍偏贵，难以下手，）看转股溢价率个券普遍偏贵，难以下手，择券的有效性下降，可以考虑从绝对价格的角度入手，重视风险收益比择券的有效性下降，可以考虑从绝对价格的角度入手，重视风险收益比：1、进攻端，、

3、进攻端，当下当下转债性价比转债性价比股票股票，可用股票博取上涨收益，可用股票博取上涨收益。偏股型品种转股溢价率中位数已经超过 2017 年以来 72%分位数位置，个券维度超跌正股的风险在增强；该数据也需要考虑当下强赎倾向的票在增多，转股溢价率会有一定压制。此时考虑两种情形：一是，一是，如果主线如果主线行情持续：行情持续：趋势上的进攻品种仍有动能继续增长，进而推动转债继续增长，但是转股溢价率已较高，弹性弱于股票，而且回撤风险并不低于股票，此时以二级债基、偏债混基金等为代表的能够参与股票的固收+基金，以及偏好弹性方向的年金资金，或会更青睐于超配股票。保险资金中固收资金追求绝收益，重视回撤和波动性，

4、所以高价转债整体参与度普遍相对较低，或更多通过基金间接参与。而含权仓位中以转债为主的一级债基和转债基金、能够做 T+0 的券商、风偏较高的保险固收资金（直投仓位）可继续参与此类转债，不过对于换手率、择时的要求更高。尤其是一级债基，回撤控制要求较严，不乏有赛道内高切低的资金互割风险。正股替代品种仓位，可选择 15%以内溢价率的个券，15%以上个券已经出现超跌现象。除掉或有强赎倾向的个券，机器人、deepseek 等 AI 相关个券满足此条件的仅剩约 20 只，趋少。二是，二是，如果主线如果主线行情出现行情出现阶段性阶段性回调：回调：进攻性品种的溢价率会使得转债“越跌越贵”，甚至超跌，回撤幅度或可

5、折损此前上涨收益。2、转债底部支撑性增强转债底部支撑性增强+重视转债自身周期性：（重视转债自身周期性：（1）转债）转债流动性向好流动性向好+30Y 国债和国债和 10Y 国债持续国债持续走走低且低且还有还有降息预期降息预期+股市有赚钱效应股市有赚钱效应，指指向债底的支撑性或更进一步加强，转债易上难下。（向债底的支撑性或更进一步加强，转债易上难下。（2）今年部分转债自）今年部分转债自身逻辑或强于正股逻辑，身逻辑或强于正股逻辑，未来或会有较多个券可以通过条款配合期权价未来或会有较多个券可以通过条款配合期权价值兑现实现强赎，或至少迎来一波上涨行情。择券值兑现实现强赎，或至少迎来一波上涨行情。择券思路

6、如下：思路如下：（1）测算回撤潜在空间上涨潜在空间，且期权价值兑现点暂不明确的票，可认为相对偏贵。（2）债底附近+YTM 大于 1.8%的个券，关注发行人的意愿，优选临期。若降息预期兑现，该类型转债的“稀缺性”进一步凸显，更难买到优质筹码。例如回天、永 22、天 23、科顺、嘉元等。（3）红利转债。一是除金融外，较多正股已调整一段时间；二是部分公司重视 ROE 和分红率，或不倾向于增加股本，转债的价格空间打开。可以关注川恒、皖天等。（4）流动性向好，在年报披露之前，可以关注超低价和低评级个券，尤其是下修概率较大的个券。2 月是调低评级小高峰，业绩预告出完，评级机构会进行跟踪，所以要重点关注 A