【国泰期货】全球生物柴油系列报告：45Z修正案和RVO双重刺激下的美豆油政策环境分析-250519（10页）.pdf

1、期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 45Z 修正案修正案和和 RVO 双重刺激双重刺激下的下的美豆油美豆油政策环境分析政策环境分析 全球生物柴油全球生物柴油系列报告系列报告 李隽钰 投资咨询从业资格号：Z0021380 报告导读：报告导读：45Z 的修订版因被正式纳入特朗普的一揽子支出法案而得以续命。在最初的模型公布数月后，沉寂的市场信心再次受到提振。与此同时，在 RVO 可能即将公布的双重刺激下，美豆油势如破竹，而后泡沫破裂，持续我们认为的高血压低血糖的走势。修订案超预期的变化是：有可能取消 GREET 模型中 ILUC 因子的应用，使得豆菜油等作物基原料能获得的补贴从 0.3

2、美元/加仑左右增加到 0.6 美元/加仑，提升美豆油性价比及估值。市场对于美豆油大缺口的讨论主要来自于大概 200 万吨这部分进口原料的退出，我们认为对于进口原料的补贴限制存在较大争议，不排除从“极限施压”到“紧急豁免”的可能，如果限制了本土二代产能获得原料的可能性，将天真地把产业回流的利益拱手送给欧洲，二代厂将只剩下内循环的可能。进口原料通过折价的方式将利润让渡出来，还是可以进入美国生柴市场。10%基准关税地区的 UCO 当下已经让价至可以获得进入美国生柴市场，25%关税地区（如韩国）还差大约 170 美元/吨的让价幅度；并且今年性价比逻辑运行仍然有效，给予美豆油在 45-47 美分/磅的有

3、效支撑，但 52 美分已经是威胁到在生柴中使用的价格。进口原料哪怕考虑了 45Z 和关税依然可以形成竞争力，美豆油并不能从进口原料中夺取全部的份额，用量大概率提升，但估算不超过 60 万吨。RVO 和生柴利润才是美豆油继续向上攀爬的根基，和生柴利润才是美豆油继续向上攀爬的根基，45Z 只是锦上只是锦上添花，并不能雪中送炭。添花，并不能雪中送炭。2022025 5 年年 0505 月月 1919 日日 二二二二五五年度年度 国泰君安国泰君安期货期货研究所研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录目录 1.美国 45Z 税收抵免修正案对植物油的影响.4 2.进口原料补贴缺失后美豆

4、油的大缺口：危言耸听.5 3.RVO 的预期对于国内产量的真实提升程度.7 4.USDA 新年度预估格局.8 5.RIN 和产业利润.8 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3（正文）（正文）45Z 的修订版因被正式纳入特朗普的一揽子支出法案而得以续命。在最初的模型公布数月后，沉寂的市场信心再次受到提振。与此同时，在 RVO 可能即将公布的双重刺激下，美豆油势如破竹，而后泡沫破裂，持续我们认为的高血压低血糖的走势。高血压高血压在于：这个期间的美豆油几乎没有什么有效利空，有原料性价比在 47 美分/磅的位置托底，在RVO 和 45Z 两大重要政策变量落地前都维持着很大的上涨弹性，哪怕是此

5、前已经几乎定性的 PTC 补贴依然能旧事重提令盘面血脉偾张；而低血糖低血糖在于：这种想象空间时刻会遭到现实的手无情打压，45Z 所有的利多都已经看见，已经 5 月份了补贴还不知道怎么发，一季报揭露了 DGD、Montana 等产业的经营状况惨淡，这种开机率的维持给美豆油带来的是现实的库存压力；RVO 大概率是后继无力，我们此前就对 RVO 的提案数字剖析，个人认为超过 50亿加仑的掺混义务有些难以想象。在前期已经集中讨论过 45Z 和 RVO 的若干情景之后，其实很多事情并没有改变。比如 45Z 的补贴范围和 1 月份的模型公布时一样不支持进口原料，还多给美加墨开了口子（这就决定了美豆油就没有

6、市场讨论的那么大缺口）；再比如 RVO 在 50 亿加仑以上的情况有点极端，46.5 加仑以下的义务量照之前的测算就是原料用量不会超过 2024 年水平，上月发布的专题中，我们也有给到不同 RVO 情景下美豆油和其他原料的用量预估、以及进出口格局的变化，按部就班对号入座即可。但修订后超预期的变化是：有可能取消修订后超预期的变化是：有可能取消 GREET 模型中模型中 ILUC 因子的应用，使得豆菜油等作物基原料能因子的应用，使得豆菜油等作物基原料能获得的补贴从获得的补贴从 0.3 美元美元/加仑左右增加到加仑左右增加到 0.6 美元美元/加仑，加仑，提升美豆油性价比及估值提升美豆油性价比及估值