【光大期货】2025年下半年宏观策略报告-250630（35页）.pdf

1、1光 大 证 券光 大 证 券 2 0 2 02 0 2 0 年 半 年 度 业 绩年 半 年 度 业 绩E V E R B R I G H TE V E R B R I G H TS E C U R I T I E SS E C U R I T I E S20252025年下半年宏观策略报告年下半年宏观策略报告于 洁于 洁2 0 2 52 0 2 5 年年 6 6 月月光期研究光期研究 见微知著见微知著p 2要要 点点今年上半年的经济数据整体呈现“冷热不均”的格局。出口有韧性，社零增速明显提高，消费品以旧换新政策持续显效；房地产同比跌幅扩大，基建、制造业同比增速略有下降。下半年抢出口力度料将

2、减弱。从出口相关数据来看，5月新出口PMI订单中枢下移、生产边际回落，4月出口交货值的大幅回落从库存端对“抢出口”的支撑下降，“抢出口”力度预计仍将继续走弱。社零的超预期增长背后有“隐忧”。消费品以旧换新政策持续显效，家用电器和音像器材类、文化办公用品类、家具类销售额连续多个月大幅增长，需求提前释放。而多地宣布家电国补政策暂停，对短期家电销量也将形成一定拖累。美国商务部宣布将自6月23日起对多种钢制家用电器加征50%关税，包括洗碗机、洗衣机和冰箱等“钢铁衍生品”，对电器出口将形成不利影响。因此家用电器行业的销售端、生产端或有降温，相应地影响社零和工业增加值。房地产投资跌幅继续扩大。需求端政策不

3、断放松，但消费者选择“现房销售模式”，“现房销售模式”意味着房企高周转模式的终结，房企资金回笼滞后，且与之相配套的各类政策尤其融资政策尚未明晰，对房企资金有明显影响。此外，从产业链来看，现房销售使得房企拿地开发更加谨慎，加大土地出让难度，土地成交量价将会承压，不利于缓解地方财政压力。4月政治局会议提出加力实施城市更新行动，后续关注重点在于城市更新的资金能否有增量支持，以及关注与房地产发展新模式相适配的融资制度的出台。最后，物价企稳尚需时日。物价稳定是央行的货币政策目标，央行一季度货币政策报告专栏提到，货币对物价发挥作用取决于供需对比情况。如果需求相对于产出上升，货币扩张对物价会显现上拉影响。增

4、加货币供给，在侧重增加投资、保障供给的发展模式下，反而会带来产能和供给持续扩张，加大供过于求的失衡程度，实际上物价也难以回升。5-7月PPI的翘尾因素拖累明显，物价的回暖还需要一定的时间。20252025年下半年宏观策略报告年下半年宏观策略报告p 3目目 录录一、一、出口有哪些新变化？出口有哪些新变化？二、政策还有哪些期待？三、物价能否企稳回升？p 4出口有哪些新变化？出口有哪些新变化？图表：美国对中国关税水平（单位：图表：美国对中国关税水平（单位：%）资料来源：公开资料，光大期货研究所反制升级部分取消+芬太尼 20%关税保留+对等关税暂时仅保留 10%的部分，其余 24%暂缓 90天阶段性，

5、按照 30%的关税税率执行。再加上2024 年之前对华平均关税税率略超 10%，美国对华平均关税税率在 40%左右，较特朗普上台前上升29%。值得注意的是，本次谈判结果超出市场预期，处于市场乐观场景预期内。10.730.731.8156.8126.839.844.80204060801001201401601804月11日豁免集成电路、智能手机等商品（占中国2024年对美出口24%）对中国加征125%对等关税，于4月9日生效5月12日，条调降对中国对等关税至34%，其中24%暂缓90天实施5月31日，钢铝关税从25%上调至50%3月4日起，对中国加征20%国别关税；3月12日起，对钢铝加征25

6、%关税；对汽车及零部件加征25%关税，将于4月2日生效。p 5图表：中国进出口金额同比（以美元计）（单位：图表：中国进出口金额同比（以美元计）（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所图表：中国贸易差额（单位：亿美元）图表：中国贸易差额（单位：亿美元）资料来源：Wind，光大期货研究所抢出口力度减弱抢出口力度减弱中国5月按美元计出口同比增长4.8%，进口下降3.4%；中国5月按人民币计出口同比增长6.3%，进口同比减少2.1%。从国别来看，对美国、印度出口金额同比明显减少，对英国、欧盟出口金额同比明显增加。对美国、欧盟、英国、日本、韩国出口金额同比增长分别为-34%/12%/15%/6%/