【中银证券】策略周报：指数延续上行需要的条件-250316（19页）.pdf

1、 策略研究策略研究|证券研究报告证券研究报告 总量周报总量周报 2025年年 3 月月 16 日日 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 策略研究策略研究 证券分析师：王君证券分析师：王君(8610)66229061 证券投资咨询业务证书编号：S1300519060003 证券分析师：徐沛东证券分析师：徐沛东(8621)20328702 证券投资咨询业务证书编号：S1300518020001 证券分析师：郭晓希证券分析师：郭晓希(8610)66229019 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110001 证券分析师：徐亚证券

2、分析师：徐亚(8621)20328506 证券投资咨询业务证书编号：S1300521070003 证券分析师：高天然证券分析师：高天然 证券投资咨询业务证书编号：S1300522100001 策略周报策略周报 指数延续上行需要的条件 短期市场出现高低短期市场出现高低切换切换再均衡，静待宏观政策发力续补指数上行动力再均衡，静待宏观政策发力续补指数上行动力。风格的短期均衡化与长期反转。风格的短期均衡化与长期反转。本周市场延续中枢上行的震荡格局，上证指数成功站上3400 关键点位，其后续上行动能的持续性成为市场关注焦点。2010 年以来，上证指数成功站上 3400点共有 4次，强劲而持续的复苏或超预

3、期宽松的宏观政策是指数站稳 3400点的关键。我们认为指数上行趋势的形成需要观察后续内需复苏的强度。当前来看，政策发力态度明确，后续信贷与社融的高增趋势或仍将延续，但开年以来居民部门信贷增量明显偏低，一定程度预示着短期地产销售或仍对内需构成一定拖累。总体来看，一季度经济数据的验证是决定后续指数走势的关键。本周价值与科技的基本面与估值出现了短期跷跷板效应。短期视角下，市场风格面临一定均衡化压力。当前来看，市场风格的反转趋势尚未形成，2025 年弱复苏背景下 A 股市场大概率仍将呈现“红利搭台，成长唱戏”的风格特征。科技绝对收益高位发生高低切换，除非处于宏观科技绝对收益高位发生高低切换，除非处于宏

4、观强复苏环境，否则指数强复苏环境，否则指数再上行概率再上行概率小小。历史上科技行业绝对收益开启调整，全 A 指数仍能保持一定韧性（不跌）的，只有两段区间，两段区间都处于宏观环境的强复苏阶段，因此这一过程中，科技行业即使发生绝对收益层面的显著调整，全 A 指数仍能在内需顺周期及周期资源行业的提振下保持韧性。1）第一次是 2016 年年中，科技成长开始调整，但彼时供给侧改革极大提升了传统企业的盈利能力，宏观环境进入强复苏阶段，资源品行业上涨韧性抵消了科技绝对收益下跌的影响，并促使全 A指数小幅抬升。2）第二次发生在 2020 年底，彼时科技行业开启调整，但以“茅指数”、“宁组合”为代表的顺周期内需

5、行业开启泡沫化上涨过程，同时彼时双碳转型进入传统能源短缺的坎坷阶段，PPI 明显上涨，周期资源品行业同样涨幅明显，两者共同发力抵消了科技下行的影响，这一阶段同样处于新冠疫情后的强复苏阶段。科技相对收益高位发生高低科技相对收益高位发生高低切换切换，除非微观流动性充，除非微观流动性充沛，上行市信号强，否则指数沛，上行市信号强，否则指数再上行概率小再上行概率小。从相对收益视角而言，由于科技行业上、下行阶段弹性较大，其绝对收益回撤往往与相对收益回撤较为趋同，科技相对收益下行，但全 A 指数仍能向上的历史经验仅发生在 2014 年底，彼时市场微观流动性非常充沛，这是科技相对收益下行后，指数仍能企稳（非强

6、复苏环境）的另一种可能性。尽管当前市场整体成交额中枢明显上行，微观流动性环境较好，但与 2014-2015年市场环境相比仍有一定差距，科技行业相对收益一旦跑输（即高低切换持续发生），全 A 指数层面或难以保持韧性。如果科技行业绝对收益跑输，那么内需行业或者周期资源品行业能否承担其稳定指数的重任，是必须首先考虑的问题，参考 2016年-2017 年和 2020 年-2021 年的两段经验来看，需要更大力度的逆周期或供给侧政策配合，而当前内需行业及周期资源品行业恰处于上述政策发力的预期阶段，短期而而当前内需行业及周期资源品行业恰处于上述政策发力的预期阶段，短期而言，上行持续性或较为坎坷，但言，上行