古越龙山-首次覆盖：聚焦全国化与年轻化力促黄酒价值回归-220522（16页）.pdf

1、 Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 22 May 2022 古越龙山古越龙山

2、 Zhejiang Guyuelongshan Shaoxing Wine (600059 CH) 首次覆盖：聚焦全国化与年轻化，力促黄酒价值回归 Focus on Nationalization and Rejuvenation, and Promote the Return of the Value of Huangjiu : Initiation Table_Info 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb10.53 目标价 Rmb15.00 市值 Rmb9.60bn / US$1.44bn 日

3、交易额 (3 个月均值) US$19.56mn 发行股票数目 911.54mn 自由流通股 (%) 60% 1 年股价最高最低值 Rmb15.93-Rmb9.05 注：现价 Rmb10.53 为 2022 年 5 月 20 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 0.0% -3.5% -13.6% 绝对值（美元） -3.9% -8.5% -16.7% 相对 MSCI China 1.1% 15.8% 24.1% Table_Profit (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 1,577 1,618 1,

4、834 2,116 (+/-) 21% 3% 13% 15% 净利润 200 215 271 343 (+/-) 33% 7% 26% 27% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.22 0.24 0.30 0.38 毛利率 36.0% 37.4% 39.4% 41.7% 净资产收益率 3.7% 3.9% 4.8% 5.8% 市盈率 48 45 35 28 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 东方酿造典型代表，行业集中度稳步提升东方酿造典型代表，行业集中度稳步提升。黄酒是世界三大古酒之一，因低度数以及高营养的特点，兼

5、备饮用、医药和烹饪功能。2016 年至 2021 年，我国规模以上黄酒企业营业收入由 198.2亿元减少至 127.2 亿元，期间 CAGR 为-8.5%，整体呈下降趋势；利润总额由 18.6 亿元减少至 16.7 亿元，期间 CAGR 为-2.1%。受传统习惯影响，黄酒的生产、消费主要集中在江浙沪地区，山东、山西、陕西、西南、东北等地也有一定基础。目前黄酒消费仍需进一步引导和培育，以提升市场总量。2021 年上市黄酒企业营收占比较 2016 年提升 8.9pct 至 27.3%，利润总额占比较 2016 年提升10.4pct 至 28.2%。 公司多年处于行业龙头地位，公司多年处于行业龙头地

6、位，疫情前疫情前产品结构优化产品结构优化显效显效。公司主要品牌为古越龙山、女儿红、状元红、沈永和、鉴湖牌等。2016年至 2019 年，公司产品结构不断优化，营收由 15.4 亿元增长至17.6 亿元，归母净利润由 1.2 亿元增长至 2.1 亿元，中高档酒销量占比提升 5.2pct 至 43.7%，营收占比提升 5.6pct 至 69.5%，公司整体毛利率增长 6.2pct 至 42.3%。2020 年开始公司受制于疫情影响，营收业绩双双下滑，2021 年公司坚持产品精简、结构向上，中高档和普通产品营收分别恢复至 2019 年的 91.1%和 78.4%，中高档产品量、价回升速度均快于普通黄