【公司研究】司太立-造影龙头灼灼其华-20200403[23页].pdf

1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年04月03日 医药生物医药生物/化学制药化学制药 当前价格(元)： 60.68 合理价格区间(元)： 71.8180.16 代雯代雯 执业证书编号：S0570516120002 研究员 021-28972078 岳梅梅岳梅梅 021-38476098 联系人 资料来源：Wind 造影龙头，灼灼其华造影龙头，灼灼其华 司太立(603520) 造影剂行业龙头，造影剂行业龙头，给予买入评级，目标价给予买入评级，目标价 71.81-80.16 元元 公司为造影剂行业龙头，2020 年业绩迎来多点催化：1）2020-21 年募投产能持续投

2、产，API 保持高速增长；2）碘帕醇、碘海醇等制剂获批上市贡献利润；3）出击海外市场。我们预计公司 20-22 年实现归母净利润2.81/4.71/6.90 亿元，对应 EPS1.67/2.80/4.11 元，给予公司 2020 年43-48xPE（行业平均 37x，考虑到公司业绩的高复合增长，给予 15-30%估值溢价） ，给予目标价 71.81-80.16 元，首次覆盖给予买入评级。 造影剂造影剂市场破局，市场破局，原研替代正当其时原研替代正当其时 造影剂为疾病诊断用药，伴随检测设备与检测方式的普及而发展，2018 年全球规模约 60 亿美元， 整体增长趋稳。 当前全球造影剂行业仍以原研为

3、主（2018 占比近 75%） ，尤其欧美市场，仿制药接近空白。造影剂上游 API产能集中（CR5=90%） ，且四大原研占比近 80%，上游 API 产能的垄断长期以来限制了下游仿制药的发展。近些年伴随着恒瑞等仿制药企在中国的崛起（2018 仿制药占比 59%） ，司太立也成长为全球一流的造影剂原料药供应商。我们认为未来优质原料药企将与仿制药企相辅相成，在全球范围内掀起原研替代的浪潮。 增产能、扩品类，巩固造影剂增产能、扩品类，巩固造影剂 API 龙头地位龙头地位 公司深耕造影剂领域近 20 年，逐步成长为国内第一、全球领先的造影剂 API龙头企业，产品获得全球客户的广泛认可（碘海醇是全球获

4、 CEP 证书、日本登陆证的四家企业之一，碘帕醇另获得美国 DMF 认证） 。近些年国内造影剂仿制药的蓬勃发展（2015-2019CAGR=22.7%）催升上游 API 行业景气度，公司通过：1）并购（收购国内第二大 API 企业海神制药） ；2）扩产（2020年起 IPO 募投产能逐步释放，至 2022 年有望翻番） ；3）丰富产品管线（由 X射线造影剂向 MRI 造影剂拓展） ，多管齐下巩固行业领先地位。 试水国内制剂，打开成长天花板试水国内制剂，打开成长天花板 公司 2012 年成立上海司太立布局造影剂制剂，谋求产业链的下游延伸，碘帕醇（三合一审评） 、碘克沙醇（三合一审评） 、碘海醇（

5、二补审评中）有望于 2020 年年中获批上市，八年耕耘即将迎来收获。制剂产品的获批标志着公司打通“中间体+原料药+制剂”全产业链。公司有望携手战略合作者进行国内制剂销售， 目标三年左右取得碘海醇+碘帕醇 3040%的市场份额，我们预计 2022E-2023E 销售规模有望达 15-20 亿元。 立足中国立足中国，进击海外，进击海外 全球化为公司的重要战略，2019 年海外收入占总体近 38%的份额。制剂产品获批上市后，公司将依托上海制剂工厂与海神制药的爱尔兰 IMAX 子公司，灵活运用“原料药+制剂”组合策略，携手合作伙伴实现造影剂的全线出海，海外碘造影剂市场有望成为公司新的增长点。 风险提示

6、：产能释放进展不达预期，制剂审批不达预期，环保风险。 总股本 (百万股) 167.90 流通 A 股 (百万股) 167.90 52 周内股价区间 (元) 20.77-60.68 总市值 (百万元) 10,188 总资产 (百万元) 724.08 会计年度会计年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 (百万元) 890.47 1,309 1,912 3,107 4,433 +/-% 25.25 46.98 46.10 62.46 42.69 归属母公司净利润 (百万元) 88.38 161.37 280.97 470.66 690.29 +/-% 12.70 81