1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/4040 Table_Page 深度分析|商贸零售 证券研究报告 商贸零售行业商贸零售行业 以步步高为例，探索区域零售调改之路以步步高为例，探索区域零售调改之路 核心观点核心观点：2024 年起线下商超行业启动一轮调改潮年起线下商超行业启动一轮调改潮，行业出现，行业出现供应链去供应链去 KA 化化、直采比例提升带动效率提升，以及直采比例提升带动效率提升，以及员工员工服务服务水平大幅优化等水平大幅优化等迭代迭代。行业主要调改动作有：“人”方面，全面培训员工的服务力，同时增加员工福利，充分激励调动积极性。“货”方面，“宽类窄品”大幅汰换产品供

2、给，“胖改店”直接上架胖东来自有品牌产品，同时胖东来遴选的商品直接通过供应链输送。“场”方面，取消动线，高投入全面升级门店装修，员工动态监督货架整洁。我们认为调改我们认为调改成效短期关注客流，中期成效短期关注客流，中期关注日销持续性、稳态日销水平等，长期关注调改企业关注日销持续性、稳态日销水平等，长期关注调改企业门店营收和利门店营收和利润表现，当前零售企业润表现，当前零售企业调改仍处于前半场。随着调改门店城市的增加、调改仍处于前半场。随着调改门店城市的增加、以及自主调改店运营时间拉长，以及自主调改店运营时间拉长，调改企业调改企业开始更追求细节和深度开始更追求细节和深度。本轮零售企业调改潮，为企

3、业先后自发本轮零售企业调改潮，为企业先后自发联合胖东来团队、启动超市和联合胖东来团队、启动超市和百货门店的调改，门店焕然一新，客流、销售额迎来大幅改善。百货门店的调改，门店焕然一新，客流、销售额迎来大幅改善。以步步高为例，（1）公司于 2024 年 3 月起邀请胖东来团队来扶持调改超市、百货门店。门店层面，公司全面培训员工的服务力，充分激励调动积极性；“宽类窄品”大幅汰换产品供给。（2）供应链层面，公司推进裸价模式，并通过自有中央厨房严格把控产品质量。管理团队革新：2024年年底公司顺利完成破产重整，启用轮值总裁管理制度，引入产业、财务投资人，联合改进。公司于 2023 年 7 月起启动破产重

4、整，直到 2024年 3 月结束重整，处于无控股股东、无实际控制人的状态，并引入新的产业投资人和财务投资人，在打造自有品牌等方面加大合作。步步高步步高为最早一批启动向胖东来学习调改的商超，为最早一批启动向胖东来学习调改的商超，调改力度较大，历调改力度较大，历史包袱清理彻底史包袱清理彻底。步步高集团是一家于 1995 年 3 月创立于湖南湘潭的零售企业，已成为拥有超市、便利店、购物中心、商业综合体、物流运输等多业态的商业集团，遍布湘、赣、桂、川等省市。截至 2024 年 12月 31 日，公司在湖南、广西等地区共开设门店 59 家，其中 27 家超市、32 家百货。公司起家于湖南，采取“农村包围

5、城市”的扩圈战术，逐步丰富门店群，在湖南省、江西省等地区均有扎根。21-24 年期间战略性区域布局收缩，超市门店仅留存湖南省门店，百货维持多省运营，但也大量精简门店总数。建议关注线下零售调改龙头永辉超市、区域龙头大商股份、重庆百货、建议关注线下零售调改龙头永辉超市、区域龙头大商股份、重庆百货、红旗连锁红旗连锁。风险提示。消费情绪不及预期；市场竞争加剧，国内商超企业前后启动调改，区域内竞对或将抢占公司市场份额；资金周转风险等。行业评级行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2025-06-09 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：嵇文欣 SAC 执证号：S0260520050001

6、SFC CE No.BUA982 021-38003653 分析师：分析师：杨起帆 SAC 执证号：S0260525040001 021-38003554 请注意，杨起帆并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：批零社服行业:4 月社零同比+5.1%，可选消费表现较好 2025-05-20 批零社服行业 2024 年报及2025 年 1 季报总结:改善趋势已现，关注内需机会及新消费势能 2025-05-05 批零社服行业:3 月社零同比+5.9%，重视内需机会 2025-04-17 -14%0%13%27%40%54%06/2408/2411/