证券行业深度研究报告：哪只券商股在跑赢基准？-250608（20页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 证券证券 2025 年年 06 月月 08 日日 证券行业深度研究报告 推荐推荐（维持）（维持）哪只券商股在跑赢基准？哪只券商股在跑赢基准？复盘历史券商板块复盘历史券商板块行情发现，核心驱动行情发现，核心驱动或或均源于均源于政策带动市场风险偏好提升，政策带动市场风险偏好提升，且多在市场低位时激发情绪转向。且多在市场低位时激发情绪转向。行情弹性虽强，但涨幅和持续时间差异显著，关键取决于市场交投活跃度：初期交易政策预期，当

2、成交额显著放量传导至经纪、两融等业务收入增长预期时，行情方能持续。20142015 年年，政策利好政策利好+资金涌入下的杠杆牛市。资金涌入下的杠杆牛市。期间出现两段较明显的行情：1）第一段是 2014 年 11 月2015 年 6 月期间，2014 年 5 月关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见 出台，此后证券行业迎来了一轮政策红利密集释放期，11 月沪港通正式开通、央行降息降准直接点燃市场情绪；2）第二段是 2015 年 10 月2015 年 11 月期间，在此前场外配资与融资融券的过度扩张下，2015 年 6 月9 月市场进入调整期。监管出台一系列救市政策，7 月“国家队”资金入市，8

3、 月后股市企稳回升，9 月底开始估值修复性上涨。20192021 年年，本轮行情更依赖机构资金本轮行情更依赖机构资金驱动驱动，以及科技、新能源等产业的爆，以及科技、新能源等产业的爆发式增长，总体呈现“结构性牛市”特征。发式增长，总体呈现“结构性牛市”特征。期间出现两段较明显的行情：1）2019 年 1 月至 4 月，中美贸易摩擦缓和，经济悲观预期见底；央行超预期降准 100bp，货币政策转向宽松。2）2020 年 7 月至 12 月，创业板注册制改革落地吸引增量资金进入股市，公募基金发行规模创历史新高。3）2021 年 8 月至9 月中旬，受券商中报业绩及财富管理投资主线催化，大财富管理业务收

4、入占比较高的券商享受估值溢价。2024 年，超预期政策组合拳点燃市场。年，超预期政策组合拳点燃市场。2023 年券商板块曾出现短暂行情，但由于资本市场景气度低迷，持续时间短暂。“924”降准降息、创设新货币政策工具等组合拳政策释放了稳增长的积极信号，散户与杠杆资金涌入，交投活跃度大幅提振。行情初期券商股领涨，后期走向结构性分化。我们首先分析了我们首先分析了 2021 年至年至 2025 年期间每一年跑赢券商指数及部分重要宽基年期间每一年跑赢券商指数及部分重要宽基指数最多的券商股。指数最多的券商股。在剔除受次新股效应影响的个股后，在剔除受次新股效应影响的个股后，进一步进一步观察三年及五观察三年及

5、五年业绩期，我们发现年业绩期，我们发现在中长期获得较高在中长期获得较高超额收益次数最多的券商股为：超额收益次数最多的券商股为：广发证券、光大证券、中国银河、国泰海通、太平洋、东方财富、国联民生。按照驱按照驱动逻辑可以划分为：动逻辑可以划分为：1）并购重组预期或）并购重组预期或影响影响：中国银河、国泰海通、国联民生、太平洋。政策方面，自 2019 年证监会首次明确鼓励市场化并购以来，监管密集出台政策支持并购重组。在市场出现并购预期或并购重组事项关键推进节点，具备强烈合并预期的相关标的或可能跑赢行业。2）基本面：）基本面：中信证券为行业龙头股，业绩稳健，直接受益于政策红利，长期跑赢行业。广发证券的

6、投行业务曾在 2020 年受限，2021 年 7 月分类评级重返 AA 类，叠加当年的公募基金大爆发背景，走出了较强的超额收益。3）牛市旗手标签股：）牛市旗手标签股：光大证券历史上多次引领券商股行情、出现短期连续涨停现象，形成“资金记忆”，市场情绪高涨时资金更容易集中流入。东方财富具备互联网属性，相比传统券商资产更轻，在市场行情回暖的时候弹性更大，往往领涨券商。投资建议：投资建议：复盘镜鉴，预计以下因子对驱动券商股产生超额收益是有效的：次新股；政策催化下资本市场向好传导至业绩端；监管支持创新型业务开展；具备合并预期的主体。2024/25Q1 上市券商整体收入和利润水平均大幅回暖。预计并购重组仍