【公司研究】山东高速-深度报告：开启改扩建新篇章静待利润中枢大幅上移-20200413[20页].pdf

1、 1/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深 度 报 告 山东高速山东高速(600350) 报告日期：2020 年 4 月 13 日 开启改扩建新篇章，静待利润中枢大幅上移开启改扩建新篇章，静待利润中枢大幅上移 山东高速深度报告 table_zw 行 业 公 司 研 究 高 速 公 路 行 业 ：姜楠，CFA 执业证书编号：S1230515120001 ：021-80108129 ： 报告导读报告导读 本报告从改扩建的收入以及成本端，详细测算了改扩建对利润的拉动作 用， 得出扩建结束后公司利润中枢将会大幅上移、 公司估值偏低的结论。 投资要点投资要点 高速龙头之一，实

2、施股权激励公司治理不断改善高速龙头之一，实施股权激励公司治理不断改善 山东高速以山东省为基积极布局省内外优质高速路产，下拥自有路产 1243.47 公里，是高速龙头之一。公司 3 月份向高层、中层及核心骨干实施股票期权激 励，治理不断改善，有助于公司进一步减费增效并提升投资可控性。 济青及京台改扩建后济青及京台改扩建后收入将超市场预收入将超市场预期，带来路产估期，带来路产估值回归值回归 改扩建是在原有路产基础上扩建增加车道， 市场认为改扩建短期同于新修路产， 收入按行业增长，成本端将使公司业绩承压，但我们测算，改扩建结束当年车 流量有望较改扩建前增长 20%-30%，同时根据山东省收费标准，改

3、扩建后收费 基准将由 0.4 元/公里上提到 0.5 元/公里，量价双升有望带来收入 40%-50%增 长，预计利润及现金流双高增。我们以济青高速为例测算，2019-2023 年合计预 期差折算约 111.37 亿元。预期差修复将带来公司路产估值回归行业水平。 高速对应保障性措施高速对应保障性措施及恢复收费后济青收入增长将及恢复收费后济青收入增长将形成形成双双催化催化 根据收费高速管理条例， 对应一季度高速公路免费通行有望实施延长经营补偿， 从现金流折现角度看将增厚投资价值。此外，恢复收费后济青高速单路收入及 利润释放，短期收入利润将进一步催化公司估值回升。 价值低估，给予“买入”评级价值低估

4、，给予“买入”评级 根据公司改扩建收入及成本测算，我们预计公司 2019-2021 年归母净利润分别 28.55 亿元、17.67 亿元、30.44 亿元，待改扩建结束后，预计 2022 年、2023 年 归母净利润分别 38.67 亿元、44.08 亿元。从相对估值及绝对估值角度看，公司 价值被低估，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示 ：高速恢复收费晚于预期；改扩建工期推迟：高速恢复收费晚于预期；改扩建工期推迟 财务摘要财务摘要 table_predict （百万元）（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 主营收入 6829 7094 6065 8797 (+/

5、-) -7.46% 3.88% -14.51% 45.06% 净利润 2944 2855 1767 3044 (+/-) 11.33% -3.01% -38.12% 72.28% 每股收益（元） 0.61 0.59 0.37 0.63 P/E 6.81 7.03 11.35 6.59 table_invest 评级评级 买入买入 上次评级 首次评级 当前价格 ￥4.17 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 3Q/2019 0.11 2Q/2019 0.20 1Q/2019 0.13 4Q/2018 0.04 table_stktrend 公司简介公司简介 公司是山东省国资委旗下高速公路运 营

6、平台，大股东是山东高速集团；公司 下拥自有路产 1243.47 公里，是高速公 路板块龙头之一。 相关报告相关报告 table_research 报告撰写人： 姜楠 数据支持人： 姜楠 证 券 研 究 报 告 table_page 山东高速山东高速(6003(600350)50)深度报告深度报告 2/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1. 山东省交通旗下上市平台，路产长度全国前列山东省交通旗下上市平台，路产长度全国前列 . 4 2. 改扩建有望带来利润中枢上移改扩建有望带来利润中枢上移 . 7 2.1. 改扩建相对新建路产投资更优 . 7 2.2. 济青改扩建结束，单路