【公司研究】山河药辅-公司深度：政策催化行业集中度提升产能进一步扩张-20200518[23页].pdf

1、 1 / 23 公司研究|医疗保健|制药、生物科技与生命科学 证券研究报告 山河药辅山河药辅(300452)公司首次覆盖公司首次覆盖 报告报告 2020 年 05 月 18 日 政策催政策催化化行业行业集中度提升，产能进一步扩张集中度提升，产能进一步扩张 山河药辅公司深度山河药辅公司深度 报告要点：报告要点： 公司是国内公司是国内药用辅料龙头企业药用辅料龙头企业，产能扩张顺利进行产能扩张顺利进行 公司深耕药用辅料行业， 在产品广度和深度上具有较强的优势， 上市以来增 长稳健，并收购了业内排名第三的曲阜天利，扩宽了产业链优势。目前公司 募投二期进展顺利，微晶纤维素项目顺利投产，将有微晶纤维素项目

2、顺利投产，将有 2500 吨的新增产能情吨的新增产能情 况况。此外，曲阜天利新厂区已经建成，去年底进入试生产状态，曲阜天利的 倍他环糊精、糊精、淀粉为优势品种，产能规模将有较大提升，预计曲阜天 利新厂区在上半年全面投产。 一致性评价一致性评价+关联审评关联审评审批审批有利于行业集中度提升有利于行业集中度提升 一致性评价的大背景下，仿制药企业对药物制剂的质量要求提高，促使药一致性评价的大背景下，仿制药企业对药物制剂的质量要求提高，促使药 企加强对辅料供应商的选择，企加强对辅料供应商的选择，一致性评价的核心是药物制剂的处方和工艺， 辅料的质量会直接影响制剂的质量、稳定性和疗效。此外，此外，在新版药

3、品管在新版药品管 理法 的实行理法 的实行也将推动行业集中度提升也将推动行业集中度提升。 从共同审评审批制度的细分规则来 看， 国内相关政策与美国 DMF 政策较为接近， 更强调将药品视为由原料药、 药包材、辅料组成的有机整体，而辅料的监管相对更为接近备案制，强调制 剂企业的主体责任， 促使其寻找质量可控的辅料企业， 有利于行业集中度不 断提升。 公司关联审评审批进度领先，未来有望不断贡献收入公司关联审评审批进度领先，未来有望不断贡献收入 从 CDE 的辅料登记平台来看，目前山河药辅登记和激活数量较为领先。目 前公司已登记 28 个品种，其中 23 个品种已被激活，未被激活的品种品类 较小，

4、激活类型主要为进口企业。 目前国内辅料与进口辅料价差较大， 在集目前国内辅料与进口辅料价差较大， 在集 采降价的压力下，仿制药企业有望寻求质量一致，价格更具优势的国产辅采降价的压力下，仿制药企业有望寻求质量一致，价格更具优势的国产辅 料企业，公司有望受益。料企业，公司有望受益。 投资建议与盈利预测投资建议与盈利预测 随着公司产能逐步扩张，我们预计公司 2020-2022 年营业收入为 5.92/7.22/8.66 亿元，归母净利润为 1.13/1.42/1.75 亿元，2020-2022 年 EPS 分别为 0.81/1.02/1.26 元, 对应当前 PE 分别为 34/27/22 倍，考虑

5、到 公司为国产药用辅料龙头企业，行业集中度有望提升，给予“增持”评 级。 风险提示风险提示 新建产能投产计划和产能利用率情况存在不确定性；一致性评价相关品种 的集采中标存在不确定性；公司成本端受上游原材料影响存在价格波动。 附表：盈利预测附表：盈利预测 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 428.56 464.07 592.14 722.44 865.87 收入同比（%） 26.28 8.29 27.60 22.00 19.85 归母净利润(百万元) 70.11 84.37 112.85 141.96 175.38 归母净利润同比(%)

6、39.28 20.34 33.75 25.80 23.54 ROE（%） 14.22 16.05 18.69 19.77 20.26 每股收益（元） 0.50 0.61 0.81 1.02 1.26 市盈率(P/E) 55.57 46.18 34.53 27.45 22.22 资料来源：Wind,国元证券研究中心 增持增持|首次评级首次评级 当前价 27.99 元 基本数据 52 周最高/最低价（元） ： 29.18 / 13.68 A 股流通股（百万股） ： 109.86 A 股总股本（百万股） ： 139.20 流通市值（百万元） ： 3075.02 总市值（百万元） ： 3896.21