1、1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明煤炭煤炭强于大市强于大市首次2025年05月11日（评级）分析师 张樨樨 SAC执业证书编号：S1110517120003分析师 姜美丹 SAC执业证书编号：S1110524090002分析师 朱韬宇 SAC执业证书编号：S1110524080002分析师 黄凯SAC执业证书编号：S1110524090001联系人 纪有容全球能源视角看煤炭全球能源视角看煤炭行业深度研究摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明一、全球煤炭平衡表一、全球煤炭平衡表vs中国平衡表的互动中国平衡表的互动二、油二、油vs煤：历史

2、油煤联动研究煤：历史油煤联动研究三、气三、气vs.煤：欧洲煤电气电联动煤：欧洲煤电气电联动四、化四、化vs煤：新疆煤化工历史机遇煤：新疆煤化工历史机遇五、煤炭市场近期更新五、煤炭市场近期更新总结：全球能源视角，看煤价历史和未来定价边际总结：全球能源视角，看煤价历史和未来定价边际风险提示风险提示：1）中国进口煤炭政策变化风险；2）印尼出口政策变化风险；3）俄乌局势变化风险；4）长期去碳和煤电淘汰进程变化风险；5）测算存在一定主观性，存在假设和实际不符的风险。一、全球煤炭平衡表vs中国平衡表的互动请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1.1 中国中国vs.中国以外煤炭平衡表的互相作用中国以外煤炭平

3、衡表的互相作用在俄乌战争之后的在俄乌战争之后的3 3年里年里，煤炭的中国平衡表和煤炭的中国平衡表和exex-ChinaChina平衡表是在不断互动的平衡表是在不断互动的。1）20212022年，ex-China平衡表似乎成为主导力量。欧洲能源危机、天然气价格上涨，欧洲煤炭进口量继多年下降后出现反弹。欧洲“抢煤炭”的现象同时，中国2022年煤炭进口量罕见减量，成为国际乃至国内煤炭价格的重要拉动因素。2）20232024年，中国平衡表再度成为主导者。欧洲受天然气价格回落、以及长期脱碳影响，煤炭进口重回下降轨道。叠加日韩净进口减量、美国净出口增加，ex-China平衡表呈现过剩状态。但中国煤炭进口量

4、连续两年提升，从2022年的月2.9亿吨增加到2024年的5.4亿吨，很大程度上吸纳了ex-China平衡表的过剩。这也解释了2023-2024年为什么煤价下跌比较温和。展望2025年及以后，全球平衡表的主导因素在谁？中国还是中国以外？本文意在对过去几年能源行业动荡的历史下，全球煤炭两个平衡表（中国和ex-China）做个回顾，以及对未来主导因素做出展望。4请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1.2 全球能源结构和煤炭格局概览全球能源结构和煤炭格局概览消费国能源结构消费国能源结构全球一次能源消费结构全球一次能源消费结构，三大化石能源煤炭、原油、天然气分别占比26%、32%、23%；可再生能源

5、占比8%，水电6%、核电4%（2023年）。从趋势来看，过去五年，煤炭、原油、天然气占比年均分别-0.22pct、-0.3pct、-0.15pct，可再生能源占比年均+0.74pct。全球总体趋势是去碳的全球总体趋势是去碳的，欧美和中国的一次能源结构中煤炭占比下降都在1pct/年左右，但其他国家但其他国家（除欧美中除欧美中）的一次能源结的一次能源结构中煤炭占比反而是上升构中煤炭占比反而是上升0 0.2222pct/pct/年年。5请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1.2 全球能源结构和煤炭格局概览全球能源结构和煤炭格局概览生产国份额结构生产国份额结构全球煤炭总产量约全球煤炭总产量约9191

6、亿吨亿吨，贸易量约为贸易量约为1616亿吨亿吨，占总产量比列约占总产量比列约2020%（20232023年年）。主要煤炭生产国集中在主要煤炭生产国集中在中国、印度、印尼、澳大利亚、美国、俄罗斯、南非等几个国家。中国、印度、美国同时是煤炭生产大国和消费大国。中、印的煤炭消费量大于本土产量，是净进口国；而美国是净出口国。印尼、澳大利亚、俄罗斯、南非、蒙古、美国、哥伦比亚是全球最重要的净出口国。6请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1.2 全球能源结构和煤炭格局概览全球能源结构和煤炭格局概览煤炭贸易格局煤炭贸易格局从贸易流向来看从贸易流向来看，全球煤炭贸易可以大体划分为亚太板块全球煤炭贸易可以大体