荣昌生物-投资价值分析报告：源头创新领跑国内ADC和融合蛋白赛道-20220309（46页）.pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 源头创新，领跑国内源头创新，领跑国内 ADC 和融合蛋白赛道和融合蛋白赛道 荣昌生物-B（09995.HK）投资价值分析报告2022.3.9 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 公公司专注于创新型生物制剂研发， 两款核心产品泰它西普和维迪西妥司专注于创新型生物制剂研发， 两款核心产品泰它西普和维迪西妥单抗单抗 2021年年在国内在国内附条件获批进入商业化阶段，附条件获批进入商业化阶段，公司公司在在 ADC 和融合蛋白和融合蛋白创新药创新药赛道均赛道均处于国内绝对领先地位处于国内绝对领先地位。公司公司后续后续研发管线丰富，研发管线丰富，包

2、括泰它西普和维迪西妥在包括泰它西普和维迪西妥在内共内共 7 款款产品正处于临床研究阶段，产品正处于临床研究阶段， 10 款款产品处于产品处于 IND 准备阶段准备阶段， 包括， 包括 ADC、融合蛋白和双抗等多种产品类型，覆盖肿瘤、自身免疫疾病和眼科疾病治疗领融合蛋白和双抗等多种产品类型，覆盖肿瘤、自身免疫疾病和眼科疾病治疗领域，域，致力于满足全球患者的致力于满足全球患者的大量临床需求大量临床需求。我们我们使用绝对估值法使用绝对估值法，通过通过 DCF模型模型测算测算公司公司的的合理股权价值合理股权价值为为 347.80 亿亿-395.47 亿港元亿港元，对应目标价，对应目标价71.00-80

3、.73 港元港元，首次覆盖，给予“买入”评级，首次覆盖，给予“买入”评级。 公司公司领跑国内领跑国内 ADC 和融合蛋白双赛道，生物制剂创新能力卓越和融合蛋白双赛道，生物制剂创新能力卓越。公司创立以来一直坚持源头创新，建立起三大专业生物制药平台，用于支持融合蛋白、ADC和双抗等多种形式的创新型生物制剂研发。公司领跑国内 ADC 药物和融合蛋白赛道，两款核心产品泰它西普和维迪西妥单抗已经在 2021 年实现商业化，其中维迪西妥单抗是首个国产 ADC 药物，泰它西普是首个国产 SLE 生物制剂。公司后续研发管线丰富，包括泰它西普和维迪西妥在内共 7 款产品处于临床研究阶段，10 款产品处于 IND

4、 准备阶段，差异化布局间皮素、c-Met 和 EGFR/FGF等多个新颖靶点，有望满足肿瘤治疗、自身免疫疾病和眼科疾病领域大量未满足的临床需求。 泰它西普泰它西普是首款用于系统性红斑狼疮的的双靶点融合蛋白，具备是首款用于系统性红斑狼疮的的双靶点融合蛋白，具备 best-in-class潜力潜力。泰它西普于 2021 年 3 月在国内附条件获批用于治疗系统性红斑狼疮（SLE），成为全球首款、同类首创（first-in-class）的 BLyS/APRIL 双靶点融合蛋白。自身免疫疾病是仅次于癌症的第二大治疗药物市场，此前全球范围内仅有贝利尤单抗一款产品获批用作 SLE 创新生物药，泰它西普竞争格

5、局良好。泰它西普采用 BLyS/APRIL 双靶点设计，临床治疗效果优于贝利尤单抗（非头对头），展示出 best-in-class 潜能。泰它西普被纳入 2022 年新版国家医保目录后有望快速放量抢占国内市场， 其用于SLE治疗获得FDA授予的快速通道资格，正在美国进行 III 期注册性临床， 公司预计将于 2025 年提交 NDA 开拓海外市场。同时泰它西普针对免疫球蛋白 （IgA） 肾病、 干燥综合征 （SS） 、 重症肌无力 （MG） 、类风湿性关节炎（RA）和视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD）等其他多种自免疾病展示出良好的治疗效果，多项注册性临床试验正在稳步推进。 维迪西妥单抗为首款国

6、产维迪西妥单抗为首款国产 ADC 药物，高价出海充分彰显商业化价值药物，高价出海充分彰显商业化价值。公司核心产品维迪西妥单抗于 2021 年 6 月在国内附条件获批，用于 HER2 过表达局部晚期或转移性胃癌（包括胃食管结合部腺癌）的三线治疗，成为首款国产 ADC新药，也是国内第三款 ADC 药物。2021 年 11 月维迪西妥单抗被纳入新版国家医保，曾获得中美两国突破性疗法双重认证的新适应症获得 NMPA 批准，用于治疗既往接受过含铂化疗的 HER2 过表达尿路上皮癌（UC），有望在 2022 年快速放量。此外维迪西妥针对多种实体瘤的十余项临床研究正在全球范围内进行。 凭借优异的临床表现，