1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 国防军工国防军工 2025 年年 04 月月 17 日日 西锐（02507.HK）深度研究报告 推荐推荐（首次）（首次）被低估的全球被低估的全球通航飞机制造龙头通航飞机制造龙头 华创交运低空华创交运低空 60 系列研究（十六）系列研究（十六）目标价：目标价：42.95 港元港元 当前价：当前价：28.75 港港元元 西锐：全球通航飞机制造龙头西锐：全球通航飞机制造龙头。1、股权架构：股权架构：公司控股股东为中航通飞香港

2、，截止 24 年末持有公司 84.97%股权，中航通飞 100%持有中航通飞香港，中国中国航空工业集团有限公司航空工业集团有限公司（航空工业）持有中航通飞 73.39%股权，是公司实际是公司实际控制人。控制人。上市公司是投资控股公司，通过全资附属公司开展业务，主要运营主主要运营主体在美国。体在美国。2、公司、公司是通航飞机制造行业的龙头公司。是通航飞机制造行业的龙头公司。1）根据通用航空制造商根据通用航空制造商协会（协会（GAMA）数据，）数据，2024 年年西锐、西锐、Textron、钻石飞机、钻石飞机分别分别交付交付 731 架、架、559架及架及 252 架，市场份额分别为架，市场份额分

3、别为 23%、18%及及 8%，三家公司占比近半，行业相对集中。2）公司飞机交付数量逐年提升，两大系列均为各自领域最畅销产品。公司飞机交付数量逐年提升，两大系列均为各自领域最畅销产品。其中 SR2X 系列 24 年交付 630 架，连续 23 年蝉联全球最畅销单引擎活塞飞机宝座，愿景喷气机 101 架，连续 7 年蝉联通用航空业最畅销喷气机冠军。3）在手订单在手订单情况情况：截至截至 24 年末，公司拥有年末，公司拥有 1135 架飞机储备，架飞机储备，24 年年净订单净订单达达到到 633 架，架，较 23 年增加了 114 架。4）区域分布：）区域分布：23 年公司销售的年公司销售的 70

4、8 架飞架飞机中，北美机中，北美 578 架，占比架，占比 81.7%，欧洲占比 6.6%，其他区域 11.7%。5）公司）公司产品安全性能领先。产品安全性能领先。公司为每架飞机配置获得专利的西锐整机降落伞系统，对愿景喷气机配备安全返回系统，每 10 万个个飞行小时的总事故率为通用航空业平均水平的三分之一。财务数据表现稳健，毛利率稳步提升。财务数据表现稳健，毛利率稳步提升。1、成长性：、成长性：1）收入增速看：）收入增速看：2021-2024年年，公司收入公司收入由由 7.38 亿美元增长至亿美元增长至 11.97 亿亿美元美元，复合增长率为复合增长率为 17.5%，24年收入同比增长 12.

5、1%。其中飞机收入占比 85%，西锐服务等占比 14%。2）公司产品有提价能力。公司产品有提价能力。24 年公司 SR2X 飞机、愿景喷气机平均销售价格分别约为 1.1 百万美元、3.4 百万美元，测算同比增长 9.8%及 8%，且 22-24 年保持持续提升。24 年相较于年相较于 21 年年，SR2X 系列售价提升了系列售价提升了 26%，愿景喷气机提升，愿景喷气机提升了了 24%。2、盈利水平：、盈利水平：1）毛利率：毛利率：2021 年至 2024 年，公司整体毛利率稳步提升，2024 年毛利率为 34.5%。2）利润：利润：2021-2024 年，公司利润由 0.72 亿美元增长至

6、1.21 亿美元，复合增长率为 18.7%，2024 年公司利润同比增长年公司利润同比增长32.7%。2024 年净利率达到年净利率达到 10.1%。看好全球通航飞机制造前景，公司在欧美市场持续深耕。看好全球通航飞机制造前景，公司在欧美市场持续深耕。1、通航飞机制造市通航飞机制造市场规模：场规模：2024 年交付通航飞机年交付通航飞机 3162 架，架，价值约价值约 267 亿美元亿美元，20192024 年交付量复合年均增长率为 3.5%。其中分地区来看：北美是最大市场，亚太地区分地区来看：北美是最大市场，亚太地区增速增速较快。较快。2、行业有较高的进入壁垒行业有较高的进入壁垒，包括产品研发