云铝股份-公司深度研究：绿色水电铝龙头受益盈利修复-20200622[21页].pdf

1、 - 1 - 市场价格（人民币） ： 4.48 元 目标价格（人民币） ： 5.60 元 市场数据市场数据( (人民币人民币) ) 总股本(亿股) 31.28 已上市流通 A股(亿股) 26.07 总市值(亿元) 140.14 年内股价最高最低(元) 4.48/3.94 沪深 300 指数 4102 深证成指 11702 丁士涛丁士涛 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130520030002 曾智勤曾智勤 联系人联系人 绿色水电铝龙头绿色水电铝龙头，受益盈利修复受益盈利修复 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2018 2019 2020E 2021E 2

2、022E 营业收入(百万元) 21,689 24,284 30,035 32,623 36,151 营业收入增长率 -1.99% 11.96% 23.69% 8.61% 10.82% 归母净利润(百万元) -1,466 495 889 978 1,104 归母净利润增长率 -323.1% -133.8% 79.61% 9.98% 12.87% 摊薄每股收益(元) -0.562 0.190 0.284 0.313 0.353 每股经营性现金流净额 0.13 1.42 1.12 1.27 1.39 ROE(归属母公司)(摊薄) -17.74% 4.54% 7.53% 7.65% 7.95% P/E

3、 -6.90 27.06 15.76 14.33 12.69 P/B 1.22 1.23 1.19 1.10 1.01 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 绿色水电铝企业绿色水电铝企业，实际控制人，实际控制人变更为国资委变更为国资委：公司是一家以绿色水电为主要 能源的铝企，年产能为铝土矿 300 万吨、氧化铝 140 万吨、水电铝 210 万 吨、铝合金及铝加工 110 万吨、炭素制品 80 万吨。2019 年公司实际控制人 变更为国资委，中铝集团承诺未来将解决两者之间的同业竞争。 氧化铝氧化铝长期供给过剩，价格上涨难度大长期供给过剩，价格上涨难度大：氧化铝产能属于备案制，电解铝

4、产 能属于审批制，这意味着氧化铝的供给弹性大，而需求相对刚性。氧化铝产 能过剩的矛盾没有缓解，价格合理运行区间 2200 元/吨-2500 元/吨，我们以 2400 元/吨作为未来三年氧化铝的预测价格。 铝价在成本线附近徘徊铝价在成本线附近徘徊，铝企盈利修复铝企盈利修复：2020 年国内电解铝的供给压力依 然很大，下半年将是新产能的集中投放期，铝价会在成本线附近徘徊。我们 测算，2020 年 5 月末中国电解铝行业的平均完全成本 12223 元/吨（含 税） ，铝企盈利修复。我们以 13000 元/吨作为未来三年电解铝的预测价格。 区域优势突出区域优势突出，产能逆势扩张产能逆势扩张：云南铝土矿

5、和水电资源丰富，靠近中国广东 省和东南亚消费市场，区位优势突出。2019 年公司定增募集 21 亿元用于铝 土矿资源和电解铝产能建设，未来公司水电铝产能将增至约 320 万吨、权益 产能约 256 万吨。2019 年公司电解铝产量 190 万吨，2020-2022 年有望增 至 248 万吨、270 万吨、300 万吨。 在建项目投产后综合用电成本下降在建项目投产后综合用电成本下降：2019 年公司综合购电价格 0.33 元/度 （含税）左右，在建项目的用电价格 0.28 元/度（含税） ，全部在建项目投产 后，综合用电价格降至 0.3047 元/度（含税） 。我们预计 2020-2022 年

6、，公 司单位用电成本下降 116 元/31 元/35 元。 投资建议投资建议与估值与估值 我们采用市盈率相对估值法进行估值。预计公司 2020-2022 年 EPS 为 0.28 元/0.31 元/0.35 元 ，对应 PE 为 16X/14X/13X。我们给予公司 2020 年 20 倍 PE，未来 6-12 个月目标价 5.6 元。首次覆盖给予“买入”评级。 风险风险 宏观经济下行、行业政策风险、用电量不足、产量不及预期、成本增加、股 权质押风险、限售股解禁。 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 3.82 4.05 4.28 4.51 4.74 4.