1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告环保环保|环境治理环境治理非金融非金融|首次覆盖报告首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级投资评级：买入买入（首次）（首次）证券分析师证券分析师查浩SAC：S刘晓宁SAC：S蔡思SAC：S联系人联系人市场表现：市场表现：基本数据基本数据20252025 年年 0404 月月 0707 日日收盘价（元）15.25一 年 内 最 高/最 低（元）17.17/12.00总市值（百万元）13,725.00流通市值（百万元）3,660.00总股本（百万股）900.00资产负债率（%）56.1

2、0每股净资产（元/股）11.65资料来源：聚源数据永兴股份永兴股份(601033.SH)(601033.SH)广州垃圾焚烧龙头,兼具红利+成长投资要点：投资要点：广州环投集团旗下唯一垃圾焚烧发电企业，在手垃圾焚烧产能广州环投集团旗下唯一垃圾焚烧发电企业，在手垃圾焚烧产能 3.23.2 万吨万吨/日（其中日（其中 3 3万吨万吨/日位于广州）。日位于广州）。永兴股份由广州环保投资集团有限公司于 2009 年出资设立，2020 年广州环保投资集团陆续将体内的垃圾焚烧发电项目划转至公司旗下，2024年 1 月公司完成上市。公司当前是广州市垃圾焚烧发电项目的唯一投资和运营主体公司当前是广州市垃圾焚烧发

3、电项目的唯一投资和运营主体。截至 2024 年底，公司控股运营 14 个垃圾焚烧发电项目，合计处理能力 3.21 万吨/日，其中 3 万吨/日的产能位于广州，剩余项目位于雷州和邵东等地，同时拥有 4 个生物质处理项目，合计处理能力 0.26 万吨/日，均位于广州。公司上市之初承公司上市之初承诺诺2023-20252023-2025 年分红率不低于年分红率不低于 60%60%，20242024 年实际股利支付率年实际股利支付率 65.8%65.8%。按照 65%的分红率进行测算，公司 2025-2027 年的股息率达到 4.3%4.3%、4.8%4.8%、5.4%5.4%。从盈利表现来看，公司垃

4、圾焚烧发电的单吨收入和单吨毛利均位于行业前列从盈利表现来看，公司垃圾焚烧发电的单吨收入和单吨毛利均位于行业前列，2023年单吨收入 417 元/吨，位于行业首位，单吨毛利达到 190 元/吨，仅次于军信股份。单吨收入较高，主因高吨发单吨收入较高，主因高吨发+高垃圾处理费高垃圾处理费+高基础电价。高基础电价。1 1）高吨发：）高吨发：2023 年公司吨发（单吨垃圾处理量产生的发电量）达到 525kwh/吨，远高于其余垃圾焚烧发电企业；2 2）高垃圾处理费高垃圾处理费：公司披露 2022 年垃圾处理费约 147 元/吨，在行业内属于较高水平，一般而言我国垃圾焚烧厂所收取的垃圾处理费在 70-80

5、元/吨，2024 年新增项目均价仅 118.1 元/吨；3 3）高基础电价：）高基础电价：广东省燃煤标杆电价 0.453 元/千瓦时，属于全国最高，而根据我国政策，对于垃圾焚烧发电项目，每吨生活垃圾折算上网电量定为 280 千瓦时执行电价 0.65 元/千瓦时，其余上网电量执行当地燃煤标杆电价，因此，较高的基础电价使得公司项目平均上网电价高于其他企业。与此同时，高基础电价意味着国补依赖度越低，公司项目回款情况更好。高基础电价意味着国补依赖度越低，公司项目回款情况更好。掺烧提高产能利用率，测算下来每新增掺烧提高产能利用率，测算下来每新增 100100 万吨陈腐垃圾掺烧将带来万吨陈腐垃圾掺烧将带来

6、 1.61.6 亿元的净亿元的净利润增量（考虑电费补贴），对应利润弹性利润增量（考虑电费补贴），对应利润弹性 17%17%。公司当前在手产能相对于广州生活垃圾产量略有超前，导致公司当前产能利用率较低，广州政府积极推动陈腐垃圾复挖，公司作为广州市唯一垃圾焚烧发电企业，未来在持续推进陈腐垃圾掺烧的背景下，产能利用率有望有所提升。按照 2024 年公司实际吨发 525kwh/吨，假设陈腐垃圾吨发为公司实际吨发的 75%，陈腐垃圾单吨付现成本 120 元/吨，费用率 10%，所得税率 25%，在此假设下，新增 100 万吨的陈腐垃圾将给公司带来 1.3 亿元（电费假设无补贴）和 1.6 亿元（电费假设