1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 电子 2025 年 03 月 28 日 乐鑫科技(688018)从 Wi-Fi 芯片到无线 SoC 的 AIoT 领军报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：乐鑫科技是小而美的物联网芯片设计厂商，技术背景团队，整体经营稳健。创始人通信芯片设计经验丰富，核心团队稳定。股权架构相对集中，股权激励机制完善，信心彰显，持续激发团队积极性。业绩稳增，产品矩阵扩展，收入来源逐渐分散，经营更稳健，且产品高通用性、长生命周期属性致使存货跌价风险相对可控。竞争优势：以通信芯片入手，搭建系统级生态壁垒。1）契合物联需求，研发低功耗高性能芯片。基于开源 RISC-V

2、 架构，兼具灵活性、可扩展性与成本优势，更好适配端侧 AI 设备需求。2）建立生态系统级竞争优势。乐鑫物联网操作系统 ESPIDF 支持全球主流物联网，工具链和软件库丰富，开发者社区吸引逾 300 万全球开发者。2D2B 商业模式，其开发者生态具有平台效应，开发者数量与软硬件数量形成“飞轮”。划分“高性价比+高性能”产品线，高性价比产品为基石，打开高端市场。高性能产品线面向侧重处理性能、软件方案复杂的客户；高性价比产品线面向侧重连接功能、轻量级软件应用的客户。其中按时间线可划分为“经典款”、“次新类”、“新品”：“经典款”包含高性能的 ESP32、S2 以及高性价比的 ESP8266；“次新类

3、”包含高性能的 S3 以及高性价比的 C2/C3；“新品”包含高性能的 P4/H4 以及高性价比的 H2/C5/C6。Wi-Fi MCU 龙头，拓展无线 SoC。Wi-Fi MCU 起家，拓展至支持 Wi-Fi 6、蓝牙 5.0、Thread/Zigbee 等多种无线通信协议的 Wireless SoC。布局“处理”+“连接”，边界延伸。根据 TSR 统计，截至 2022 年，乐鑫科技已连续六年 Wi-Fi MCU 芯片全球出货量份额第一。在与瑞昱、博通集成等同行业公司对比中，公司芯片性能具备优势。下游智能家居、智能可穿戴等 AIoT 市场复苏加持，预计物联网各下游智能化率、渗透率提升。与字节

4、等大厂合作，开源项目繁荣，受益端侧 AI 爆发。字节 FORCE2024 原动力大会上，火山引擎与乐鑫科技等公司联合发布 AI+硬件智跃计划，乐鑫可提供一站式 Turnkey 解决方案，实现端侧处理+云端调用。机器人方面，由乐鑫提供软硬件支持的桌面机器人ESP-SparkBot 等落地。AI 眼镜方面，投资雷鸟眼镜与 OpenGlass 项目双重发力。首次覆盖乐鑫科技，给予“买入”评级。预计公司 25-27 年实现营业收入分别26.10/34.13/44.65 亿元，归母净利润分别 4.5/6.1/8.3 亿元，对应 PE 为 53/39/29 倍（可比公司 25-26 年市值加权平均 PE

5、为 67/50 倍）。可比公司 2025 年市值加权平均 PE 为 67倍，乐鑫科技 2025 年 PE 为 53 倍，低于行业均值，存在较大上涨空间。风险提示：1）行业竞争加剧的风险；2）低功耗蓝牙、Thread/Zigbee 等市场拓展未达预期的风险；3）研发进度不及预期的风险；4）物联网下游应用停滞的风险。市场数据：2025 年 03 月 27 日 收盘价（元）213.52 一年内最高/最低（元）290.00/70.30 市净率 11.1 股息率%（分红/股价）0.47 流通 A 股市值（百万元）23,957 上证指数/深证成指 3,373.75/10,668.10 注：“股息率”以最近

6、一年已公布分红计算 基础数据:2024 年 12 月 31 日 每股净资产（元）19.16 资产负债率%17.74 总股本/流通 A 股（百万）112/112 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：证券分析师 李国盛 A0230521080003 刘菁菁 A0230522080003 杨海晏 A0230518070003 林起贤 A0230519060002 研究支持 郝知雨 A0230123060003 联系人 郝知雨(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）1,433 2,007 2,