1、拼搭角色类玩具行业深度报告积木重构生态，积木重构生态，IPIP点亮星火点亮星火分析师|吴 岑 S0800524100002 分析师|冯海星 S0800524040002西部证券研发中心2025年03月31日证券研究报告机密和专有未经西部证券许可，任何对此资料的使用严格禁止请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：西部证券研发中心核心结论核心结论2拼搭角色类玩具由来已久，最早可以追溯到万代于上世纪80年代推出的高达模型。但随着Z世代大童、青年逐渐成为消费主力，市场对搭载特定IP的角色类玩具与玩法多样、老少皆宜的拼搭类玩具日益喜爱，拼搭类玩具结合二者热度，进入高速增长阶段。经典IP、热门本土IP成为行业增

2、长原动力；扩展年龄群体、拓宽价格区间是产品发展方向。行业层面行业层面IPIP维度维度：经典IP生命周期长，为IP衍生品提供持续稳定增长的收入，成为厂商不二选择；日漫、本土IP等近期热门IP能为衍生品带来爆发性收入，但后续热度表现有待观察，厂商授权行为较为谨慎；自有IP整体处于试探阶段，仅有万代自有IP矩阵发展成熟。年龄维度：年龄维度：通过调整积木零件的数量以及结构，拼搭类玩具能做出不同主题与拼搭难度，因此具备全年龄化潜力，可用作早教玩具、角色扮演玩具及收藏品。目前儿童市场淡化，大童及青年市场增长强劲。竞争格局及价格带：竞争格局及价格带：行业集中度较高，目前由老牌跨国公司主导市场，市场对溢价产品

3、接受能力强而高性价比产品相对供给不足。新进中国积木厂商对行业格局发起挑战，开辟平价、大众市场。市场空间：市场空间：海外海外市场：市场：欧美占据主导地位，消费者支付意愿高，但因通胀压力、消费降级，增长陷入瓶颈；日韩市场虽也面临人口下降，但市场教育基础好，通过加强IP营销，打开成人市场第二曲线，增长有望上升。国内国内市市场：场：中国玩具出口大国地位为拼搭角色类玩具提供完善供应链，随着Z世代长大成人带来情绪消费、体验式消费、性价比消费三大趋势，叠加盲盒等新兴品类异军突起，供需匹配下中国市场增速将领跑全球。重点公司重点公司乐高：乐高：经典品牌，乐高积木经半个世纪品质迭代，积累广泛口碑。公司独创性运用“

4、寓教于乐+粉丝共创”进行品牌营销，线下运用娱乐式零售增强消费体验，增长稳健。万代万代：集玩具、游乐、IP制作、游乐于一体的综合娱乐产品提供商和服务商。旗下高达模型涵盖多价位、多种比例及还原度，成为经典主打产品。公司开拓“IP轴”战略，打破IP衍生品种类局限，强化粉丝体验。布鲁可布鲁可：依靠奥特曼为代表的授权起家，借“盲盒形式+性价比战略+经销模式”快速开拓市场，近年增长亮眼，成功挂牌上市。公司运用类卡牌游戏玩法吸引用户，将品类拓展到手办、载具类等以扩展消费群体。公司供应链及渠道布局相对较晚，未来将建设自有供应链、线下旗舰店以保障运营。投资建议投资建议：在全球消费偏弱的背景下，中国IP产业有望步

5、入高速增长的红利期，逆势崛起。重点推荐重点推荐：1）布鲁可布鲁可（0325.HK）：）：奥特曼IP+盲盒模式切入儿童拼搭角色类玩具，性价比与场景化拼搭驱动增长，供应链及渠道升级强化竞争力；2）泡泡玛特（泡泡玛特（9992.HK）：原创IP盲盒引爆潮玩市场，社交裂变+跨界联名驱动增长，全渠道深化壁垒。风险提示：风险提示：IP依赖风险；技术颠覆性替代风险依赖风险；技术颠覆性替代风险；供应链波动与成本控制压力；供应链波动与成本控制压力；Z世代偏好迁移风险。世代偏好迁移风险。行业评级行业评级超配超配前次评级超配评级变动维持近一年行业走势近一年行业走势相对相对表现表现1个月个月3个月个月12个月个月商贸

6、零售-3.53-8.2211.72沪深300-0.07-1.219.89NBnZnNtMwOzQsPrP8OdN6MnPrRpNqNlOoOnRfQpPpOaQrQnNwMqQtPNZnOnRCONTENTS目 录CONTENTS目目 录录布鲁可、乐高、万代布鲁可、乐高、万代产品线产品线布鲁可、乐高、万代布鲁可、乐高、万代营销策略与用户运营营销策略与用户运营布鲁可、乐高、万代布鲁可、乐高、万代研发与供应链研发与供应链020304拼搭角色类拼搭角色类行业概述行业概述布鲁可、乐高、万代布鲁可、乐高、万代战略趋势战略趋势0501IPIP衍生品行业可比公司估值衍生品行业可比公司估值06风险提示风险提示