1、证券研究报告公司深度研究医药生物 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/50 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 新诺威（300765）创新创新加码加码重塑估值，重塑估值，双轮发展双轮发展助力助力巨头转型巨头转型 2025 年年 03 月月 05 日日 证券分析师证券分析师 朱国广朱国广 执业证书：S0600520070004 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)36.68 一年最低/最高价 21.07/42.80 市净率(倍)13.51 流通A股市值(百万元)45,742.62 总市值(百万元)51,520.47 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)

2、2.71 资产负债率(%,LF)16.97 总股本(百万股)1,404.59 流通 A 股(百万股)1,247.07 相关研究相关研究 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元）2626 2502 1969 2392 2765 同比（%）42.00(4.75)(21.29)21.48 15.59 归母净利润（百万元）726.28 755.56 53.92 136.27 211.15 同比（%）84.70 4.03(92.86)152.71 54.94 EPS-最新摊薄（元/股）0.52 0.54

3、 0.04 0.10 0.15 P/E（现价&最新摊薄）68.00 65.36 915.83 362.40 233.89 Table_Tag 关键词：关键词：#兼并重组兼并重组#第二曲线第二曲线 Table_Summary 投资要点投资要点 研发能力研发能力具备全球竞争力具备全球竞争力，ADC 与与 mRNA 平台有望孵化重磅炸弹平台有望孵化重磅炸弹：公司并购巨石生物获得全流程 ADC 研发平台，截至 25 年 2 月共有8 款 ADC 产品进入临床阶段，3 款产品已完成海外授权。核心品种中，SYS6010（EGFR ADC）在奥希替尼耐药突变非小细胞肺癌 PDX模型中肿瘤抑制率超 80%，临

4、床前安全性窗口显著优于同类，我们看好其出海可能性；SYSA1801（CLDN18.2 ADC）针对 CLDN18.2高表达胃癌患者 ORR 为 47%，3 级 TRAE 仅 24.2%，安全性领跑同类竞品；SYS6002（Nectin4 ADC）治疗 UC/CC/HNSCC 的 ORR 达到 42%，细分适应症开发潜力可期；mRNA 平台同样完成产业化验证，自主研发的新冠疫苗国内获紧急使用，RSV 疫苗、HPV 治疗疫苗及 VZV 疫苗快速推进中。现金流业务矩阵成型，现金流业务矩阵成型，PD-1 单抗单抗+生物类似物生物类似物+石药百克石药百克构筑安全边构筑安全边际际：恩朗苏拜单抗（PD-1）

5、乳腺癌 3L、奥马珠单抗类似物慢性自发性荨麻疹、中重度过敏性哮喘均已获批上市；乌司奴、帕妥珠单抗类似物处于 III 期临床，未来三年上市后有望与石药销售团队深度协同，快速释放商业化价值；石药百克并购协议承诺 24-26 年净利润不低于 4.4/3.9/4.4 亿元彰显盈利兑现信心。核心品种津优力（长效升白药）国内市占率稳居首位，1 类新药 TG103（GLP-1-Fc）与周制剂司美格鲁肽类似物预计 2026 年上市。同时差异化布局月制剂司美，远期溢价空间可期。传统主业企稳传统主业企稳回升回升，咖啡因咖啡因+阿卡波糖构筑基石阿卡波糖构筑基石：咖啡因出口单价于2022Q2 见顶后，2024Q2 出

6、口单价已回落至 2017-2020 年平均值（约9 美元/吨），量增逻辑成为核心驱动，预计 25-26 年咖啡因收入恢复正增长；石药圣雪阿卡波糖承诺 24 年净利润 1.02 亿元，24 年已规划产能 280 吨（23 年 200 吨，同比+25%），预计 25-26 年阿卡波糖销量保持稳定增长。盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：新诺威在并购巨石生物后囊获具备全球竞争力的 ADC 和 mRNA 平台，后续完成并购石药百克后，相关 GLP-1资产也有望在代谢领域收获颇丰。作为石药集团 A 股创新药平台，有望产出多款“重磅炸弹”药物，我们预测公司 2024-2026 年收入分别为 19.69