康希诺-深度报告：从1到N的创新疫苗先锋-220223（24页）.pdf

1、 http:/ 1/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深度报告 康希诺康希诺(688185) 报告日期：2022 年 2 月 23 日 从从 1 1 到到 N N 的创新疫苗先锋的创新疫苗先锋 康希诺深度报告 table_zw 公司研究生物制品行业 报告导读报告导读 我们认为，公司在蛋白结构设计和腺病毒载体平台的技术积累，奠定了公司在中期维度的品种梯队和竞争力；在公司重磅产品（新冠疫苗、MCV4 等）陆续商业化的背景下，我们看好公司从单一管线向综合疫苗平台转变的过程中，在国际化体系搭建、管理&销售效率提升的边际变化。 投资要点投资要点 康希诺：康希诺：从从 1 到到

2、 N 的创新疫苗先锋的创新疫苗先锋 我们认为，在国内疫苗上市公司中，康希诺的特点体现为创始人及核心管理团队具备海外知名疫苗公司研发经验；“Me-better”和潜在“First-in-class”疫苗在研管线布局丰富、 临床推进相对较快； 显著受益于新冠疫苗放量， 2021年收入体量、净利润率、资本开支（反映公司产能准备、新产品投放预期）快速提高，快速步入国内疫苗收入规模第一梯队。 针对市场关心的公司在新冠疫苗出海、商业化推广等问题，我们的观点是： 新冠疫苗出海弹性或超预期： 新冠变异株反复， 带来加强针需求+全球低收入国家接种率仍有较大提升空间（截至 2022 年 1 月全球仅 9.5%的低

3、收入国家居民接种至少 1 针） ，我们预期 2022-2023 年中国新冠疫苗出口仍有提升空间，腺病毒载体疫苗具有一定优势（具体见后文分析） 。 商业化团队搭建：新冠疫苗销售大幅加速了公司国内销售和国际注册研发体系搭建，随着 MCV2 和 MCV4 的陆续上市，我们看好公司销售规模经济效应和管理效率边际改善空间。 中长期看技术平台优势： 我们认为公司在疫苗载体蛋白和耦联技术独具特色、腺病毒载体平台具有延展性和比较优势，奠定创新疫苗管线前瞻立项和临床推进效率的基础。 从从 0 到到 1：创新技术：创新技术平台，构筑竞争优势平台，构筑竞争优势 我们认为，疫苗公司在蛋白结构设计、新型技术路线、高效制

4、备工艺等领域的积累，直接影响新品种立项、临床推进效率和中长期天花板。中期维度看公司竞争力： 载体蛋白和耦联的技术优势是公司推出更优疫苗管线的基础载体蛋白和耦联的技术优势是公司推出更优疫苗管线的基础，具体体现在Hin47-HiD、CRM197A-Hin47 等融合蛋白的设计及应用、敲除或增加部分基因构建工程菌株在 DTcP 和 PBPV 等疫苗的应用。 腺病毒载体路线：从基因编辑到规模生产的平台型技术，具有腺病毒载体路线：从基因编辑到规模生产的平台型技术，具有更强的粘膜免更强的粘膜免疫效果和应用疫效果和应用延展性延展性。公司在埃博拉疫苗、新冠疫苗和 Ad5Ag85A（新型结核病疫苗）等品种具有研

5、发、生产 Know-how 积累，关注吸入式新冠疫苗国内外临床和申报进度，及腺病毒载体疫苗在呼吸道疾病等领域创新疫苗研发中的应用和价值。 table_invest 评级评级 增持增持 上次评级 首次评级 当前价格 ￥259.73 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 3Q/2021 1.60 2Q/2021 3.85 1Q/2021 -0.06 4Q/2020 -0.89 table_stktrend 公司简介公司简介 公司是一家致力于研发、生产与销售的创新型疫苗企业，研发管线涵盖预防脑膜炎、埃博拉病毒病、百白破、肺炎、结核病、带状疱疹等多个适应症的临床接种量较大的重磅疫苗。 相关报告相关报告

6、 table_research 证券研究报告 table_page 康希诺康希诺(688185)(688185)深度报告深度报告 http:/ 2/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 从从 1 到到 N：商业化：商业化+国际化布局，奠定成长基础国际化布局，奠定成长基础 我们更强调公司在大单品陆续上市的背景下， 公司商业化能力搭建的边际变化，具体看： 商业化布局：自营销售团队扩张+辉瑞合作推广，关注管理效率和规模效应； 国际化布局：研发合作国际化+临床&注册国际化，积累经验和能力。 盈利预测及估值盈利预测及估值 我们预计 2021-2023 年公司 EPS 分别为 7.65、12.17 和