【公司研究】公牛集团-投资价值分析报告：民用电工领导者公牛集团旭日方升-20200623[32页].pdf

1、 -1- 证券研究报告 2020 年 6 月 23 日 公牛集团（603195.SH） 造纸印刷轻工 民用电工领导者，公牛集团旭日方升 公牛集团（603195.SH）投资价值分析报告 公司深度 公牛集团公牛集团，民用电工领域领导者，民用电工领域领导者。公牛由转换器起步，依靠优质产品与 精细化的渠道管理布局多年，目前转换器市占率已超 50%；随后围绕民用 电工、逐步拓展品类，先后进入墙壁开关、LED 照明、数码配件等赛道， 2019 年墙壁开关市占率约 15%位列行业第一。公司 2019 年收入 100.4 亿 元，归母净利润 23 亿元，近三年 CAGR34%。公司股权高度集中，阮立平 和阮学

2、平兄弟为公司实际控制人，合计持股约 86%。 优质产品与深度渠道分销能力构筑了核心业务转换器的坚固护城河。优质产品与深度渠道分销能力构筑了核心业务转换器的坚固护城河。目 前公司转换器收入占比仍有 50%+，为最核心品类。公牛通过转换器引导 全国渠道体系搭建，造就行业垄断地位。公司精准定位五金日杂等碎片化 渠道，搭建全国蛛网式的分销系统；借鉴快消品行业渠道管理经验，操盘 超 400 家经销商与 73 万个五金渠道网点，同时通过占据店招的方式实现 渠道终端的品牌推广。产品端通过供应链的掌控实现质量严格把关，积淀 了品牌口碑，形成行业市占率近 60%的垄断地位。 依托现有制造能力与渠道网络依托现有制

3、造能力与渠道网络拓展新品类，打开新增长点。拓展新品类，打开新增长点。公司借助现 有渠道能力布局新品类：墙壁开关通过打造装饰属性，布局建材城渠道， 全国形成 11 万家终端网点，目前市占率第一；借助转换器和墙壁开关渠 道优势推广 LED 照明产品， 在这个竞争非常激烈的赛道里打开了增长局面。 LED 照明行业规模远大于公司的其他品类，经过长期深耕具备增量空间。 公司目前筹备了多种电工品类及新品类数码电器，有望培育下一个高速 发展品种。 公司公司战略布局清晰战略布局清晰，谋定而后动，谋定而后动，执行力高效，执行力高效。公牛产品端制造具有工 匠精神，渠道端引入快消品的管理经验和模式，精细化管理。转化

4、器业务 品牌与渠道壁垒深厚，提供持续稳健的现金流与盈利。新品类扩张围绕民 用电工，借用原有渠道优势快速扩张，带来收入增量。公司发展战略清晰、 执行力高效，高 ROE 有望持续保持，具备较好投资价值。 盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级：我们预计公司 20-22 年收入分别为 106.8/120.2/132.6 亿元，归母净利润 23.7/26.8/29.1 亿元，同比增长 3.0%/12.9%/8.6%，首次覆盖，看好公司中长期发展，给予“增持”评级。 风险提示：风险提示：流通渠道竞争加剧、原材料价格大幅上涨、新品类拓展失败 业绩预测和估值指标业绩预测和估值指标 指标指标 2018 20

5、19 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 9,065 10,040 10,676 12,025 13,259 营业收入增长率 25.21% 10.76% 6.33% 12.63% 10.26% 净利润（百万元） 1,677 2,304 2,374 2,681 2,912 净利润增长率 30.45% 37.38% 3.04% 12.93% 8.61% EPS（元） 3.11 4.27 3.96 4.47 4.85 ROE（归属母公司)（摊薄） 51.63% 41.50% 20.66% 18.92% 17.04% P/E 53 39 42 37 34 P/B 27.5 16.1

6、 8.6 7.0 5.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2020 年 6 月 22 日 增持 （首次） 当前价：165.31 元 分析师 金星 (执业证书编号：S0930518030003) 021-52523878 甘骏 (执业证书编号：S0930518030002) 021-52523877 朱悦 (执业证书编号：S0930520010001) 021-52523798 市场数据 总股本(亿股)： 6.00 总市值(亿元)：991.86 一年最低/最高(元)：69.85/189.95 近 3 月换手率：25.98% 股价表现(一年) -10% 22% 53% 85%