金属与材料行业2025年度策略：资源为王—宽货币周期下的大国博弈-250110（54页）.pdf

1、1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明金属与材料金属与材料强于大市强于大市维持2025年01月10日（评级）分析师 刘奕町 SAC执业证书编号：S1110523050001分析师 曾先毅 SAC执业证书编号：S1110524060002分析师 陈凯丽 SAC执业证书编号：S1110524060001联系人 胡十尹联系人 吴亚宁2025年度策略：资源为王年度策略：资源为王宽货币周期下的大国博弈宽货币周期下的大国博弈行业投资策略2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明历史上的有色大牛市有何典型特征？历史上的有色大牛市有何典型特征？有色金属（以工业金

2、属为代表）作为全球定价的大宗商品，兼具金融和商品属性，价格由全球宏观和全球基本面共同决定全球宏观和全球基本面共同决定。复盘A股从2000年至今的有色权益市场，共有5轮大牛市（2006.1-2007.10、2008.12-2010.10、2014.6-2015.5、2016.2-2017.9、2020.4-2021.8），每一轮所处的宏观经济环境存在显著的差异，但也存在共性，即宏观（通胀宏观（通胀/流动性）与基本面共振，定价权重则有主次之分流动性）与基本面共振，定价权重则有主次之分：06-07年强劲的中国需求引发的有色金属供需失衡是有色超级牛市形成的根本原因，同区间美元持续贬值、全球资本市场流动

3、性过剩，有色金属稀缺性凸显，金融属性助推其价格上行；08年为应对金融危机国内推出“四万亿”刺激内需，同时国内外流动性大幅宽松，有色金属迎来新一轮上涨；14-15年“杠杆牛”与“改革牛”行情之下A股普涨；16-17年行情由供给侧改革主导；20年为应对疫情冲击美国实施量化宽松，国内发行特别抗疫国债、定向降准+降息，同时以新能源为代表的新兴需求持续增长。2024年有色行情与以往有何不同？年有色行情与以往有何不同？2024年以铜金为代表的有色金属走出一轮波澜壮阔的行情，上半年全球宏观与基本面共振下铜价大涨，金价的强势则贯穿全年，美联储降息后依然坚挺，宏观与基本面定价背离。我们认为本轮有色行情与以往的显

4、著不同在于：全球不确定性加剧叠加货币超发的时代，资源品价值经历重估全球不确定性加剧叠加货币超发的时代，资源品价值经历重估。第一，供给面临刚性收缩，看起来不错的价格仍难刺第一，供给面临刚性收缩，看起来不错的价格仍难刺激真正有效的供给。激真正有效的供给。后疫情时代，地缘政治格局不确定性上升，局部冲突频发、大国博弈加剧，资源品前期资本开支的不足导致中期供给趋紧，叠加企业家投资决策变得更加谨慎，对预期回报率和风险的比值逐步抬升，刺激新增供给的有效价格高于以往周期。第二，传统需求范式正被逐步打破，地域上和结构上存在双重预期差。第二，传统需求范式正被逐步打破，地域上和结构上存在双重预期差。地域方面，海外新

5、兴市场需求成为主要增长动力之一，同时以美、澳为代表的发达国家进入“再工业化”；结构方面，在新旧经济动能交替的过程中，以地产为代表的旧需求体量仍大，以新能源、AI为代表的新需求边际仍在增长。站在当下，如何定位有色资源品的未来？站在当下，如何定位有色资源品的未来？我们要注意到宏观环境发生了两个显著变化。第一，宽货币进入长周期。第一，宽货币进入长周期。疫情以来，全球央行为应对其冲击，普遍实施新一轮宽松的货币政策和扩张性财政政策。近期，伴随特朗普归来并实现“三权合一”，美国未来赤字率和通胀预期或将进一步上升；而我国12月政治局会议明确2025年实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。第二，逆全球化

6、和大国博弈加剧。第二，逆全球化和大国博弈加剧。从全球康波周期的视角，当前世界地缘政治格局不确定性上升，局部冲突频发，大国博弈或成为国际关系的主题。稀缺性是资源品的固有基因，在资本开支下行、资源贫化的刚性供给约束下，在宽货币与逆全球化的背景下，稀缺性的时代特征将更加突出，成为大国博弈的重要支撑，同时为有色长牛创造了必要条件。因此，我们提出2025年有色行业年度策略：资源为王资源为王宽货币周期下的大国博弈宽货币周期下的大国博弈。导语导语3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明贵金属：定价因子持续深化，贵金属：定价因子持续深化，2025年金价有望震荡攀高。年金价有望震荡攀高。2024年，金价拾级而上