【公司研究】华夏航空-投资价值分析报告：模式决胜专注支线-20201228（26页）.pdf

1、证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 模式决胜，专注支线模式决胜，专注支线 华夏航空（002928）投资价值分析报告2020.12.28 核心观点核心观点 独立规模化、专注支线的航司龙头，打造次枢纽、以点带网的支线网络和高效运独立规模化、专注支线的航司龙头，打造次枢纽、以点带网的支线网络和高效运 营机制、成本控制构筑竞争壁垒。料营机制、成本控制构筑竞争壁垒。料 2021 年涉疆旅客周转量增长年涉疆旅客周转量增长 30%40%，云，云 南德宏南德宏或为或为次枢纽次枢纽网络复制试金石网络复制试金石。补贴按量确认、持续性强，料未来。补贴按量确认、持续性强，料未来 3 年补贴年补贴 CAGR 或

2、或 20%30%。通程或。通程或为为新业绩增长极，净利率、新业绩增长极，净利率、ROE 有望领先上市航司有望领先上市航司。 独立规模化、专注支线的航司龙头，创新性打造航空次枢纽独立规模化、专注支线的航司龙头，创新性打造航空次枢纽“以点带网以点带网”、更具、更具 性价比的解决方案挖掘低线需求，性价比的解决方案挖掘低线需求，料与商飞深度合作料与商飞深度合作提升提升 ARJ21 效率及成本效率及成本。 华夏航空为国内唯一专注支线细分市场、 独立的规模化龙头， 截至 2020H1 执飞 航线 158 条，机队规模 51 架(截至 9 月 30 日)，覆盖国内 47%的支线机场。90 座位、低耗油 CR

3、J900 占比 74.5%，与更具性价比的解决方案挖掘低线市场需 求相匹配。创新性打造航空次枢纽、以点带网，打造匹配支线的航空网络，同时 提升飞机小时利用率至三大航水平。 考虑公司优于可比对手的高利用率、 料公司 将成为中国商飞的最佳合作伙伴，未来 ARJ21 效率和成本有望对标 CRJ900， 有序接力继续挖掘支线市场潜力。 料未来料未来 5 年我国支线航空旅客发送量年我国支线航空旅客发送量 CAGR20%，支线龙头增速高于行业。，支线龙头增速高于行业。支 线航空人均乘机次数仅 0.02 次，支线飞机数量占比仅 8%，仍处发展初期、对 比美国成长空间广阔。公司创造性打造航空次枢纽，库尔勒、兴

4、义、德宏和衢公司创造性打造航空次枢纽，库尔勒、兴义、德宏和衢 州枢纽相继成为航线网络关键节点，州枢纽相继成为航线网络关键节点， “以点带网以点带网”连接其他流量稀薄航点。连接其他流量稀薄航点。 至2035 年预计国内运输机场将达 450 个，其中超过 80%为支线机场，提供有力基础设 施支撑。受益航空大众化，201519 年公司旅客周转量 CAGR49%，预计未来 5 年，我国支线航空旅客发送量 CAGR20%，未来或持续受益行业成长红利。 “疆心独运疆心独运”且可复制，料补贴增速与且可复制，料补贴增速与 ASK 同步。同步。航空次枢纽以点带网，串飞或 环飞模式迎合旅游需求刚性、陆路交通不便的

5、新疆类似市场。2020 年冬春航季 公司涉疆航线 44 条，其中疆内串飞或环飞航线共 38 条，对应周航班量 472 班， 预计占公司运力约 20%。料 2021 年涉疆旅客周转量同增 30%40%，仍为增速 最快区域，云南德宏或为次枢纽网络复制试金石。补贴按量确认、持续性强，料 将支撑公司未来业绩 CAGR30%。 2014 年以来华夏获得民航局支线补贴 CAGR 40.9%， 2019年2.2亿补贴、 排名航司第1， 料未来3年补贴CAGR或20%30%。 通程航班或通程航班或成成为新增长极，将衢州打造华东区域次枢纽，效率、净利率领先上为新增长极，将衢州打造华东区域次枢纽，效率、净利率领先

6、上 市航司市航司。美国西空航空与干线航司签署运力购买协议，收入占比超过 80%。华 夏航班量仅为西空 10%左右，干支结合通程航班有望成为新的增长极。衢州地 理位置与人均GDP与公司开辟航空次枢纽定位高度契合， 打造华东地区次枢纽， 有望为通程航班开拓奠定基础。 飞机日利用率和客座率基本与干线龙头相当， 单 位扣油成本 4 年累计降幅 26%，成本管控能力领先。公司净利率接近春秋、领 先三大航，ROE 大幅领先上市航司。作为专注支线的航司龙头，公司业绩增速 有望高于行业，净利率和 ROE 有望保持领先上市航司。运营支线飞机不等同于 直线商业模式，先发布局的支线网络和高效运营机制、成本控制构筑竞