【公司研究】兖州煤业-低估值动力煤龙头业绩拐点叠加资产负债表修复-20200927（20页）.pdf

1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 Table_Title 低估值动力煤龙头，业绩拐点叠加资产负债表修复 Table_Title2 兖州煤业(600188) Table_Summary 报告摘要报告摘要 公司为动力煤龙头，国内动力煤价修复程度超预期，海外动力 煤价已跌至成本线未来预计探底回升。公司当前估值显著低于 行业平均水平，未来资产负债表将继续修复；兖矿合并山东能 源后，公司成为山东省唯一国有煤企旗下唯一 A 股上市平台。 自产煤销售是公司主要利润来源，其中国内主要由山东地区自产煤销售是公司主要利润来源，其中国内主要由山东地区 煤矿贡献利润，收购联合煤矿后海煤矿贡献利润，收购联合煤矿后

2、海外主要由兖煤澳洲贡献利润外主要由兖煤澳洲贡献利润。 公司煤炭业务毛利占比约 90%，自产煤是主要利润来源。从子公 司业绩贡献分布上来看，兖煤澳洲和公司本部贡献了最主要利 润，2019 年兖煤澳洲/公司本部的毛利占比分别为 41%/40%，其 中兖煤澳洲在 2017 年完成收购之后毛利占比从 2017 年 27%增长 到 2019 年 41%。因此公司的业绩主要由山东地区的煤矿和兖煤澳 洲贡献。 20202020 年上半年公司的扣非归母年上半年公司的扣非归母净利净利同比同比- -55%55%，受到煤价下跌尤其，受到煤价下跌尤其 是海外煤价低迷的冲击，目前国内动力煤价上涨超预期，而海外是海外煤价

3、低迷的冲击，目前国内动力煤价上涨超预期，而海外 煤价已到历史大底，基本在成本线徘徊，预计未来随国煤价已到历史大底，基本在成本线徘徊，预计未来随国际经济修际经济修 复而见底回升，公司的煤炭业绩处于向上拐点。复而见底回升，公司的煤炭业绩处于向上拐点。 在建煤矿在建煤矿+ +化工产能，以及营盘壕等矿产能利用率提升打开化工产能，以及营盘壕等矿产能利用率提升打开 公司业绩增长空间；集团层面，公司业绩增长空间；集团层面，兖矿合并山东能源后，公司成为兖矿合并山东能源后，公司成为 山东省唯一国有煤企旗下唯一山东省唯一国有煤企旗下唯一 A A 股上市平台。股上市平台。 公司未来的内生增长空间主要来自在建的 18

4、0 万吨/年万福煤矿 （预计 2021 年下半年投产） ，以及在建 2 个化工板块项目，榆林 甲醇厂二期项目以及荣信甲醇厂二期项目（已试运行，预计 2021 年初投产） 。此外，公司营盘壕煤矿产能利用率仅 50%左右，有较 大产能释放空间，能推动公司煤炭产量增长。 集团层面，公司原控股股东兖矿集团更名为“山东能源集团有限 公司”作为存续公司，合并山东能源集团的所有资产及负债。原 兖矿集团上市公司体外尚有在产煤炭产能 2220 万吨/年，原山东 能源集团煤炭在产产能 12306 万吨/年。集团整合后，公司成为集团整合后，公司成为 山东省唯一国有煤炭集团旗下的唯一煤炭上市平台。山东省唯一国有煤炭集

5、团旗下的唯一煤炭上市平台。 预测公司预测公司 20202020- -2222 年归母净利分别为年归母净利分别为 69.3/62.69.3/62.7 7/68.5/68.5 亿亿 元，同比分别元，同比分别- -25%/25%/- -10%/+9%10%/+9%，首次覆盖给予“买入”评级，首次覆盖给予“买入”评级。 考虑今年由于收购莫拉本煤炭合营企业 10%权益产生的 34 亿元 的非经常收益，我们预测公司我们预测公司 20202020- -2222 年归母净利分年归母净利分别为别为 69.3/62.69.3/62.7 7/68.5/68.5 亿元，同比分别亿元，同比分别- -25%/25%/-

6、-10%/+9%10%/+9%，EPSEPS 分别为分别为 1.43/1.29/1.411.43/1.29/1.41 元元/ /股股，对应 2020 年 9 月 25 日收盘价 9.42 元，PEPE 分别为分别为 6.6/7.3/6.76.6/7.3/6.7 倍倍。考虑公司煤炭板块业绩拐点考虑公司煤炭板块业绩拐点 向上，未来将继续聚焦主业，逐渐修复资产负债表，同时兖矿向上，未来将继续聚焦主业，逐渐修复资产负债表，同时兖矿 合并山东能源后，公司成为山东省唯一国有煤企旗下唯一合并山东能源后，公司成为山东省唯一国有煤企旗下唯一 A A 股股 评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级： 买