【公司研究】号百控股-卡位5G内容叠加边际改善打造5G泛娱乐航母-20200528(39页).pdf

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【公司研究】号百控股-卡位5G内容叠加边际改善打造5G泛娱乐航母-20200528(39页).pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 卡位 5G 内容叠加边际改善,打造 5G 泛娱乐航母 一年该股与沪深一年该股与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Summary 核心观点核心观点:2020 年将迎来 5G 用户爆发的元年,5G+云游戏、5G+云 VR 以及 5G+超高清将成为 5G 重要落地场景。 公司凭借运营商独特资源与 竞争优势,在 2020-2021 年有望完成战略转型与升级,重点发展互联 网文娱,打造泛娱乐航母。 卡位卡位 5G5G 内容内容优质赛道, 围绕优质赛道, 围绕“5G+“5G+三条主线三条主线”布局布局。 云游戏、 云 VR、 超高清是 5G 内

2、容的典型场景,5G 可以有效解决行业痛点,极大推 动产业发展。 2020-2022 年将是 5G 三大内容从用户导入到爆发的时 期,公司立足“用户+5G 光纤双网络+云”基础优势,汇聚优质资源, 有望打造运营商旗舰应用,实现从“管道运营”流量模式向“内容 运营”应用模式转变。公司拥有与互联网厂商差异化的优势,有更 强的内容聚合能力,更大范围的边界外延,以及深厚的 B 端市场积 累。公司目标是在云游戏、云 VR、超高清领域均成为运营商第一, 在 2020 年分别实现 150 万/150 万/300 万月活用户。 5G5G 带动移动端文娱带动移动端文娱市场发展市场发展,A ARPURPU 值提升推

3、动中长期业绩增长值提升推动中长期业绩增长。 随着 5G 用户渗透率的不断提升,云 VR、云视频、云游戏等重度流 量应用, 将大幅带动运营商 ARPU 及 DOU 提升, 推动号百控股中长期 业绩增长。从韩国运营商发展的经验看,5G 带动 ARPU 与 DOU 大幅 增长,云游戏、云 VR 与超高清视频也成为率先落地的 5G 场景。号 百作为中国电信旗下唯一内容运营平台,将确定性受益。 公司传统业务已收缩完毕,国企混改预期强烈公司传统业务已收缩完毕,国企混改预期强烈。中国联通率先进行 央企混改,移动咪咕也加入到混改阵营中,号百控股作为中国电信 A 股唯一上市公司,业务定位与咪咕相近,混改预期强烈

4、。 投资建议投资建议:我们预测 2020-2022 年公司实现营业收入分别为 47.89/63.35/81.12 亿元, EPS 分别为 0.24/0.38/0.56 元, 对应 PE 分 别为 66/44/30 倍。首次覆盖并给予“增持”评级,目标价 21 元。 风风险提示:险提示:云游戏、云 VR、超高清等新产品市场进度不及预期。 Table_ProfitInfo 盈利预测和财务指标:盈利预测和财务指标: 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4178.35 4788.80 6334.78 8111.78 (+/-%) -8.10% 14.61% 32.28%

5、28.05% 净利润(百万元) 142.07 271.41 389.17 541.09 (+/-%) -45.83% 91.04% 43.39% 39.04% 摊薄每股收益(元) 0.18 0.34 0.49 0.68 市盈率(PE) 93 48 34 24 资料来源:Wind,太平洋证券注:摊薄每股收益按最新总股本计算 走势比较走势比较 Table_InfoTable_Info 股票数据股票数据 总股本/流通(百万股) 796/796 总市值/流通(百万元) 13,463/13,463 12 个月最高/最低(元) 28.85/10.46 Table_ReportInfoTable_Repor

6、tInfo 相关研究报告:相关研究报告: 证券分析师:李宏涛证券分析师:李宏涛 电话:18910525201 E-MAIL: 执业资格证书编码:S1190520010002 证券分析师:赵晖证券分析师:赵晖 电话:15201962711 E-MAIL: 执业资格证书编码:S1190520010003 证券分析师:李仁波证券分析师:李仁波 电话:18822886673 E-MAIL: 执业资格证书编码:S1190520040002 (44%) (29%) (15%) 0% 15% 29% 44% 59% 73% 88% 102% 19/5/28 19/7/28 19/9/28 19/11/28

7、20/1/28 20/3/28 号百控股沪深300 2020-05-28 公司深度报告 增持/维持 号百控股(600640) 目标价:21 今收盘:16.55 公 司 研 究 报 告 公 司 研 究 报 告 太 平 洋 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 太 平 洋 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 公司公司深度深度报告报告 P2 报告标题报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 目录目录 核心观点核心观点 . 5 一、一、 5G5G 时代加速转型,公司边际改善时代加速转型,公司边际改善 . 6 ( (一一) ) 主航道清晰,外延并购

8、实现主航道清晰,外延并购实现多业务布局多业务布局 . 6 ( (二二) ) 背靠中国电信集团,股权结构稳定背靠中国电信集团,股权结构稳定 . 6 ( (三三) ) 5G5G 时代,主营业务聚焦互联网文娱时代,主营业务聚焦互联网文娱 . 7 ( (四四) ) 5G5G 到来到来 ARPUARPU 值提值提升明显,推动公司中长期业绩增长升明显,推动公司中长期业绩增长. 11 二、二、 卡位卡位 5G5G 内容优质赛道,围绕内容优质赛道,围绕“5G+“5G+三条主线三条主线”布局布局 . 14 ( (一一) ) 5G+5G+云游戏:云游戏带来颠覆性变革,号百目标运营商第一云游戏:云游戏带来颠覆性变革

9、,号百目标运营商第一 . 14 ( (二二) ) 5G+5G+云云 VRVR:中韩战略布局打造云:中韩战略布局打造云 VRVR 生态,目标运营商第一生态,目标运营商第一 . 18 ( (三三) ) 5G+5G+超高清:政策大力支持,目标实现运营商第一,细分领域第二。超高清:政策大力支持,目标实现运营商第一,细分领域第二。 . 23 三、三、 打造泛娱乐航母,混改有望增强企业活力打造泛娱乐航母,混改有望增强企业活力 . 29 ( (一一) ) 20192019- -20202020 加速业务转型与加速业务转型与 5G5G 投入,造成业绩承压投入,造成业绩承压 . 29 ( (二二) ) 公司传统

10、业务已逐渐收缩完毕,国企混改预期强烈公司传统业务已逐渐收缩完毕,国企混改预期强烈. 31 四、四、 关键假设及估值关键假设及估值 . 35 ( (一一) ) 关键假设关键假设 . 35 ( (二二) ) 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 35 五、五、 风险提示风险提示 . 36 qRoRsNnRrPsOtPqNsQpRoR9PcM9PsQpPpNnNeRmMyRjMrQoQaQoPrOwMtRvMwMoPzQ 公司公司深度深度报告报告 P3 报告标题报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 图表目录图表目录 图表 1:公司发展历程 . 6 图表 2:号百控股股权结构

11、. 7 图表 3:公司 2019 年分项目收入占比 . 7 图表 4:天翼超高清首页. 8 图表 5:天翼云 VR 首页 . 9 图表 6:天翼积分商城首页. 9 图表 7:公司下属产品结构及主要业务 . 10 图表 8:公司 2014 年-2019 年主营业务构成(单位:%) . 11 图表 9:公司 2019 年毛利润构成(单位:%) . 11 图表 10:运营商 ARPU 变动趋势 . 12 图表 11:中国移动 5G 用户 ARPU 值提升 6.5% . 12 图表 12:5GARPU 值提升明显 . 13 图表 13:韩国 5G 和 4G 使用流量对比 . 13 图表 14:中国游戏

12、时长实际销售收入 . 14 图表 15:网游消费指出对比 . 15 图表 16:中国云游戏用户规模及增速预测 . 16 图表 17:三大运营商云游戏平台产品 . 16 图表 18:天翼云游戏平台服务 . 17 图表 19:中国电信手机云游戏业务特点 . 18 图表 20:全球与中国 VR 市场规模 . 18 图表 21:中国 VR 用户规模(单位:万人) . 18 图表 22:云 VR 与本地 VR 对比 . 19 图表 23:网络指标与云 VR 体验关系 . 20 图表 24:5G 网络三大特征. 20 图表 25:运营商 5G+VR 发展的三大优势 . 21 图表 26:公司云 VR 产品

13、发展定位 . 21 图表 27:公司 VR2B 业务的聚合平台 . 23 图表 28: 超高清视频产业发展行动计划(2019-2020 年) 发展目标 . 24 图表 29:2012-2019Q2 年中国网络视频用户规模及占比 . 25 图表 30:2013-2019 年中国网络视频用户付费收入规模 . 25 图表 31:运营商视频类产品汇总 . 26 图表 32:天翼视频小屏端 APP . 27 图表 33:三大运营商视频软件会员情况对比 . 27 图表 34:天翼超高清丰富的直播、热播资源 . 28 图表 35:天翼超高清 APP 首页 4K 与 VR 专区 . 29 图表 36:2015

14、 年-2019 年公司营业收入及增速 . 30 图表 37:2015-2019 公司归母净利润及毛利 . 30 图表 38:2016-2019 年公司费用情况 . 31 图表 39:中国电信基地公司化历程 . 32 图表 40:中国电信外部投资 . 33 图表 41:混改前后相关公司市值变化 . 33 图表 42:联通混改战略投资者 . 34 图表 43:联通混改前后持股结构 . 34 图表 44:各项业务营收预测表 . 35 图表 45:各项业务毛利率预测表 . 36 公司公司深度深度报告报告 P4 报告标题报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 公司公司深度深度报告报告

15、 P5 报告标题报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 核心观点核心观点 首次覆盖并给予“增持”评级,目标价 21 元。2020 年将迎来 5G 用户爆发的元年,5G+云游 戏、5G+云 VR 以及 5G+超高清将成为 5G 重要落地场景。公司卡位 5G 后周期优质赛道,围绕“5G+ 三条主线”布局,凭借运营商独特资源与竞争优势,在 2020-2021 年有望完成战略转型与升级, 重点发展互联网文娱,打造泛娱乐航母。5G 将带来 ARPU 值大幅提升,公司作为中国电信旗下唯一 内容运营平台,将充分受益。同时中国联通率先进行央企混改,移动咪咕也加入到混改阵营中, 号百控股作为

16、中国电信 A 股唯一上市公司,业务定位与咪咕相近,混改预期强烈。 我们预测 2020-2022 年公司实现营业收入分别为 47.89/66.35/81.12 亿元,归母净利润分别 为 1.92/3.00/4.42 亿元,对应 2019-2021 年 EPS 分别为 0.24/0.38/0.56 元,对应 PE 分别为 66/44/30 倍。 与市场不同的观点:与市场不同的观点: 市场只把公司作为围绕中国电信开展业务的附属公司看待,认为其视频、游戏、阅读、VR 等 业务面临来自百度、阿里、网易、爱优腾等强大互联网竞争对手的挤压,对公司长期业绩驱动和 核心竞争力了解不足。 我们认为,公司正在依托中

17、国电信强有力支撑,融合各方生态资源,打造泛娱乐航母。云游 戏、云 VR 以及超高清是 5G 赋能新兴产业的典型场景,5G 落地有望解决行业痛点,极大推动现有 产业的发展。2020-2022 年将是 5G+云游戏、5G+云 VR 以及 5G+超高清从用户导入到爆发的时期, 号百控股立足“用户+5G 光纤双网络+云”基础优势,汇聚上游优质资源,有望打造运营商旗舰应 用,实现从“管道运营”流量模式向“内容运营”应用模式转变。同时,公司拥有互联网厂商所不 具备的优势,可以发挥更强的内容聚合能力,拥有更大范围的边界外延,在 B 端用户市场也有更 深厚的积累。 在混改预期上,有中国联通以及移动咪咕的先例,

18、号百控股也有望引入战略投资者,扩大生 态辐射范围,激活企业动力,扩大业务发展,实现降本增效。 公司公司深度深度报告报告 P6 报告标题报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 一、一、 5 5G G 时代加速转型,公司边际改善时代加速转型,公司边际改善 号百控股是中国电信 A 股唯一上市平台,扮演着中国电信“内容集约运营中心”的角色,拥 有极强的资源禀赋优势。公司成立于 1992 年,前身为中卫国脉通信股份有限公司,1993 年公司在 上海证券交易所挂牌上市,是我国邮电系统第一家上市公司。2012 年,公司实施重大资产重组, 更名为“号百控股股份有限公司” ,成为中国电信集团

19、公司的控股子公司。2013 年中国电信的积分 业务正式纳入号百控股经营范围, 同年, 翼集分电子商务 (上海) 有限公司在上海注册。 2016 年, 公司收购天翼视讯、炫彩互动、天翼阅读和天翼爱动漫,开始涉足互联网文娱板块。目前,公司 承接了中国电信旗下三大拳头型 5G 文娱类商用产品的开发运营(即 5G+超高清视频、5G+云游戏 和 5G+云 VR) ,积极探索融合 5G 商用产品的应用场景,整合资源、打破边界、交叉赋能,推动文 化产业链的进一步深度合作,并致力于成为中国电信的 CICT(内容集成服务)公司和领先的互联 网智能文娱服务公司。 ( (一一) ) 主航道清晰,外延并购实现多业务布

20、局主航道清晰,外延并购实现多业务布局 公司在 4G、5G 时代始终依托电信行业背景,整合互联网文娱行业资源,打造中国电信“内容 运营航母” 。公司于 2016 年 7 月收购中国电信旗下天翼视讯传媒有限公司、炫彩互动网络科技有 限公司、天翼阅读文化传播有限公司和天翼爱动漫文化传媒有限公司各 100%股权。总交易对价约 为 39.3 亿元,其中现金支付约 1.7 亿元,发行股份约 2.6 亿股。 2017 年 2 月 21 日,公司完成收购相关的股权变更手续。收购完成后,公司拥有了线上文娱 内容及分布资源和线下商旅资源,以及中国电信积分运营权、视频、游戏、阅读、动漫等业务。 截至目前,天翼视讯、

21、炫彩互动、天翼阅读和爱动漫四家公司在 2017 年、2018 年、2019 年 度均较好的完成了承诺业绩,成为上市公司新的利润增长极。 图表 1:公司发展历程 资料来源:公司官网,太平洋证券整理 ( (二二) ) 背靠中国电信集团,背靠中国电信集团,股权结构股权结构稳定稳定 中国电信集团有限公司为公司主要控股股东,占有 51.16%的股权,并通过旗下子公司中国电 公司公司深度深度报告报告 P7 报告标题报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 信实业资产管理有限公司、中国电信股份有限公司共同控制该公司。公司旗下 100%控股子公司包 括天翼视讯、炫彩互动、天翼爱动漫、天翼阅读

22、、号百商旅等。 图表 2:号百控股股权结构 资料来源:公司官网,太平洋证券整理 ( (三三) ) 5G5G 时代,主营业务聚焦互联网文娱时代,主营业务聚焦互联网文娱 四大板块业务布局,互联网文娱为四大板块业务布局,互联网文娱为公司公司发展重点。发展重点。公司业务种类丰富,拥有线上丰富的文娱 内容及分发资源和线下商旅酒店资源,同时拥有中国电信积分运营权。目前公司主营业务可划分 为积分兑换、互联网文娱、商旅预定和酒店运营四大板块。 图表 3:公司 2019 年分项目收入占比 资料来源:公司年报,太平洋证券整理 45.85% 12.11% 8.91% 24.16%, 2.47% 0.91% 1.43

23、% 互联网文娱 28.97% 积分兑换酒店运营商旅预订视频运营 数字阅读及云VR动漫运营应用分发 公司公司深度深度报告报告 P8 报告标题报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 (1 1)互联网文娱)互联网文娱业务业务。主要经营模式为内容运营,为中国电信用户以及公司自有渠道发展的 用户提供基于移动互联网的在线视频、游戏、阅读和动漫画等互联网文娱服务。盈利模式为会员 付费、内容分发计费、流量结算、产品开发以及互联网广告等方式。公司在原有传统互联网文娱 业务的基础上,承接了中国电信 5G 三大文娱类应用产品的开发运营,重点打造天翼超高清、天翼 云游戏和天翼云 VR 三款产品,并

24、与中国电信 5G 正式商用同步推向市场。这三款产品为中国电信 5G 战略中主推的自有应用权益,均已纳入中国电信自有渠道推广,包括电信实体营业厅、线上欢 goAPP、微信公众号等方式进行用户规模的拓展,也是目前公司的核心产品。其中: 天翼超高清天翼超高清,凭借中国电信 5G 大带宽、超高速技术优势,通过优质内容聚合,打造 5G 时代 全新的会员制视频综合平台, 为用户提供 5G 时代全新的多场景、 多屏、 多玩法视频、 直播等服务, 让用户享受 4K/HDR 高质量画质,体验投屏、多机位和自由视点等新型观看方式。 图表 4:天翼超高清首页 资料来源:太平洋证券整理 天翼云游戏天翼云游戏,采用远程

25、渲染技术,为玩家打造的全网络接入、高清内容、多终端沉浸式体验 的云游戏平台,让游戏玩家利用 5G 等高速网络,通过即点即玩的方式,免下载免安装,畅玩各类 手机、主机优质游戏,随时随地快速便捷地体验游戏乐趣。 天翼云天翼云 VRVR,主要通过 VR 一体机、分体式 VR 眼镜等设备,为用户提供 VR 巨幕影院、全景视 频和交互游戏服务。利用中国电信云网融合优势,实现 VR 内容上云、图形实时渲染上云,用户可 通过 VR 设备快速便捷地体验 VR 内容,降低了用户端侧软硬件要求,有效提高了用户感知。 公司公司深度深度报告报告 P9 报告标题报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远

26、 图表 5:天翼云 VR 首页 资料来源:太平洋证券整理 此外,互联网文娱板块还包括:动漫运营(爱动漫)动漫运营(爱动漫)和内容分发(天翼空间)内容分发(天翼空间) 。爱动漫内容分 发平台汇聚了国内外优质动漫内容,旗下拥有面向青少年的“爱动漫”客户端、面向家庭亲子的 “蜗牛跑跑”客户端及原创漫画门户等产品,为广大用户提供了丰富多彩的动漫内容文化服务。 同时, 爱动漫向产业上游延伸, 通过 IP 运营等方式布局产业链上游内容创作及下游周边商品电商, 并探索原创 2B 业务。 内容分发业务内容分发业务主要运营中国电信官方手机/TV 应用商店天翼空间客户端及天翼空间 TV 版, 为广大用户提供优质的移动互联网应用下载、内容体验服务。公司自主研发并经营易乐园在线娱 乐平台及贝壳生态营销平台,为用户和合作伙伴提供丰富的互动内容与营销服务。 (2 2)积分运营业务积分运营业务,公司全面负责电信集团全国积分运营工作,在“天翼积分商城”提供专 业的积分兑换服务;同时,以电信积分及平台为基础,设计积分回馈和兑换平台,为企业及其用 户提供全方位的忠诚度产品和服务。 图表 6:天翼积分商城首页

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