1、证券研究报告|公司深度|一般零售 1/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 中烟香港(06055)报告日期：2024 年 12 月 19 日 烟草出海进行时，作为稀缺平台、产业整合者充分受益烟草出海进行时，作为稀缺平台、产业整合者充分受益 中烟香港深度报告中烟香港深度报告 投资要点投资要点 核心看点核心看点：中烟香港是中国烟草总公司（CNTC）指定的从事国际业务拓展平台及相关贸易业务的独家营运实体，保障了核心主业稳健的增长与盈利能力，同时卷烟与新型烟草出海业务伴随产品矩阵丰富、销售网络打开也具备较大潜力，配合外延式扩张，未来成长可期。中烟集团旗下唯一上市国际业务平台，业务稳健前景广阔。中烟集

2、团旗下唯一上市国际业务平台，业务稳健前景广阔。轻资产平台，盈利能力稳步提升。轻资产平台，盈利能力稳步提升。2023 年公司实现营收 118.36 亿港元，2016-2023 年 7 年收入 CAGR 均为 9%，经营过程受全球公共卫生事件因素扰动但 2023 年后成长路径清晰，伴随业务结构优化以及公司供应链优势逐步发挥，毛利率从 17、18年 5-6%提高至 2024H1 的11%。轻资产运营，以存货+应收款为主，账面固定资产少，应付账款则与公司的应收款项保持基本同步的增长，供应链稳定，经营风险小。稀缺性强，独家营运实体强化议价能力，现金流充沛，稀缺性强，独家营运实体强化议价能力，现金流充沛，

3、ROE 高。高。作为国家烟草专卖制度下由中国烟草总公司（CNTC）指定的独家资本市场运作和国际贸易拓展平台，背靠中烟集团，主要经营烟叶进出口，及卷烟出口业务。有除受制裁区域（如津巴布韦）外烟叶进出口的独家经营权。凭借其独家经营权，对供应商及客户有显著议价优势，利润率稳定。2023 后经营性现金流净额表现趋于稳定，公司保持高 ROE 水平，2023 年达到 24%（摊薄口径）。国际业务拓展顺利，烟叶进出口贸易大有可为。国际业务拓展顺利，烟叶进出口贸易大有可为。以高端烟叶进口为主，国内卷烟结构化升级趋势带动优质烟叶需求增长。以高端烟叶进口为主，国内卷烟结构化升级趋势带动优质烟叶需求增长。2023年

4、营收占比达到 68.26%，是公司的主营业务。国内高价卷烟零售占比从 2015 年18.7%上升至 2020 年 21.6%，卷烟高端化趋势延续推动对海外原产地进口的优质烟叶类产品需求。2023 年烟叶进口销量达到 117216 吨，达到历史新高，同比增长 27.46%，毛利率达到 9.1%，烟叶进口需求持续，盈利能力不断提高。烟叶出口主力是国内中低端烟叶制品，客户需求稳定。烟叶出口主力是国内中低端烟叶制品，客户需求稳定。烟叶出口客户集中在东南亚国家及港澳台地区，对国内中低端烟叶原料存在稳定需求，根据与供应商及客户签订的销售协议，毛利率稳定在大约 2.6%。卷烟出口业务：全球公共卫生事件期间收

5、入回落，未来有望持续增长卷烟出口业务：全球公共卫生事件期间收入回落，未来有望持续增长 全球公共卫生事件后出入境人流恢复，推动卷烟出口业务复苏加快。全球公共卫生事件后出入境人流恢复，推动卷烟出口业务复苏加快。卷烟出口业务主要覆盖境内关外免税渠道，根据招股书，2018 年中国境内关外地区及中国香港地区业务占比达 87%，2020-2023 年收入 CAGR 为 97%。全球公共卫生事件后出境人数持续增加，2024H1 内地居民出入境人次达到 1.37 亿次，同比上升71%，2024H1 卷烟出口销量达到 1106 百万支，同比增长 96%，收入达到 547.3百万港元，同比增长 128%，卷烟出口

6、业务复苏加快。产品组合优化，引入高端雪茄产品助力出口需求及盈利能力持续提升。产品组合优化，引入高端雪茄产品助力出口需求及盈利能力持续提升。2023 年12 月公司引入在国内手工雪茄市场份额近 50%的“长城”雪茄品牌，在香港有税市场投放，市场反响良好。2024H1 毛利润达到 121.5 百万港元，同比增长223%，盈利能力持续提升。乘新型烟草发展东风，国产乘新型烟草发展东风，国产 HNB 出口持续高增出口持续高增 全球控烟建海趋势加速，新型烟草份额不断提升。全球控烟建海趋势加速，新型烟草份额不断提升。2023 年 HNB 市场规模达到341 亿美元，18-23 年 HNB 市场规模 CAGR