1、电动化、尖峰化、市场化，电动化、尖峰化、市场化，寻找稀缺电力容量寻找稀缺电力容量&显著边际变化显著边际变化证券分析师：袁理执业证书编号：S0600511080001联系邮箱：证券分析师：任逸轩、谷玥二零二四年十二月十日证券研究报告请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券公用事业行业东吴证券公用事业行业20252025年年度策略年年度策略核心观点核心观点电动化电动化+尖峰化促电力容量稀缺，并购重组活力激发，电改深化尖峰化促电力容量稀缺，并购重组活力激发，电改深化板块板块ROEROE持续提升，估值性价比显著。持续提升，估值性价比显著。2025年行业层面我们关注三条线索：1 1）电动化）电动化+尖峰

2、化促电力容量稀缺：尖峰化促电力容量稀缺：预计尖峰负荷缺电现象或更加常态化，2024年电力供需偏紧，25-26年预计维持加剧，关注尖峰负荷下支撑电源价值体现。区域供需更加值得关注，优质区域需求有成长，电价有支持。2 2）并购重组活力激发：）并购重组活力激发：并购重组政策接连出台，激发市场活力，央国企、逐步开始整合优质电力资产，增强业务核心竞争力，优质资产价值重估。地方能源集团战略重组加速。3 3）电力体制改革深化：）电力体制改革深化：深化电改贯穿新型电力系统转型全过程，全国电力市场加速建设，电价新机制持续出台，在政策与电力市场驱动推进下，电源将依托自身特点，迎来定位与模式的转变，价值重估。重要保

3、供电源，电量有弹性。重要保供电源，电量有弹性。火电出清消纳次序靠后，用以满足系统总需求，充分受益电量边际提升。综合考虑2025年用电量增速与水电利用小时数，我们认为我们认为20252025年火电发电量增长有支持，利用小时数稳定。年火电发电量增长有支持，利用小时数稳定。深化电改，发掘火电电能量价值、容量价值与调节价值。深化电改，发掘火电电能量价值、容量价值与调节价值。1 1）电能量：）电能量：新能源占比提升，尖峰负荷缺电现象或更加常态化。尖峰负荷下火电有望在现货电能量市场上获得更高的度电电价，火电在“缺电”状态下的盈利能力也有望得到提升。2 2）容量价值：）容量价值：容量市场增强火电收入稳定性，

4、我们预计24-25年度电容量电费收益0.027元，26年提升至0.04元。3 3）调节价值：）调节价值：辅助服务市场加速推进，火电灵活性价值有望持续被挖掘。长协煤比例不低于长协煤比例不低于80%80%，产量提升，产量提升&进口上行煤价可控。燃料成本占进口上行煤价可控。燃料成本占60%60%-70%70%，20242024年煤价同比下降，产量稳年煤价同比下降，产量稳步提升，进口上行。步提升，进口上行。2025年发电企业电煤中长期签约量仍要求不应低于需求量的80%80%，延续“基准价+浮动价”模式，煤价可控。关注区域电力供需，关注区域关注区域电力供需，关注区域。比较装机增速VS需求增速，我们发现江

5、苏、浙江、安徽、山东、上海等区域电力供需更偏紧张。优质区域需求旺盛有成长，供需偏紧电价有支持，区域火电公司基本面更强劲。投资建议：投资建议：重点推荐优质区域火电皖能电力，全国性火电龙头华能国际、华电国际优质区域火电皖能电力，全国性火电龙头华能国际、华电国际，建议关注上海区域申能上海区域申能股份。股份。火电：顶峰发电价值稀缺，关注区域需求与电价火电：顶峰发电价值稀缺，关注区域需求与电价 2核心观点核心观点绿电建设趋于平稳，消纳压力逐步缓解。绿电建设趋于平稳，消纳压力逐步缓解。有序推进，绿电新增装机增速放缓消纳压力环节，迎高质量发展。电改深化电改深化&绿色溢价，新能源市场电价或将见底。绿色溢价，新

6、能源市场电价或将见底。新能源入市加速，保障性收购下降。中长期电量合约占90%+，现货电量占比小，差价合约稳定市场电价。绿电绿证碳市场多渠道兑现绿色溢价，溢价有望提升。化债推进财政发力，绿电有望迎反转。化债加大力度推进，绿电历史国补应收款有望得到解决。从成长角度化债推进财政发力，绿电有望迎反转。化债加大力度推进，绿电历史国补应收款有望得到解决。从成长角度来看，来看，可撬动新一轮资本开支重回成长。从利润提升角度来看，从利润提升角度来看，回收现金用于有息债务偿还，通过节省财务费用有望带来净利润提升。从弹性角度来看，从弹性角度来看，关注当期信用减值和历史累计坏账准备的冲回。政策积极引导，优质资源加速开