能源化工行业：从价值投资看中海油和西方石油-240919（43页）.pdf

1、从价值投资看中海油和西方石油从价值投资看中海油和西方石油能源化工首席证券分析师：陈淑娴，CFA 执业证书编号：S0600523020004联系方式：2024年9月19日证券研究报告证券研究报告巴菲特的价值投资，三位一巴菲特的价值投资，三位一体：护城河体：护城河(大宗商品行业靠成本优势大宗商品行业靠成本优势)、德才兼备的公爵、德才兼备的公爵(好的管好的管理层和好的资本配置)、经济城堡经济城堡(全生命周期自由现金流折现全生命周期自由现金流折现)。巴菲特说：我们无法准确判断短期油价，否则就直接交易原油期货，而不是 交易石油股票，但是我们看好长期油价(bet on long-term oil pric

2、e more than anything),并从内在价值(Intrinsic value)的估值方法出发投资西方石油的股票。从价值投资看中海油：从价值投资看中海油：1)1)桶油成本低，截至桶油成本低，截至20232023年底桶油成本年底桶油成本2828美元美元/桶，即使在桶，即使在20202020年疫情期间中海油净年疫情期间中海油净利润仍达到利润仍达到250250亿元。公亿元。公司产量仍在增长，即使未来布伦特油价年均值回落到60美元/桶，我们测算中海油仍有1000亿左右的净利润。2)2)好的管理层和好的资本配置好的管理层和好的资本配置capitalcapital allocationalloc

3、ation。2024 年初至2024年9月18日，中海油H 股已进行8次回购，一方面回购可以给想要离场的投资者不错的价格，另一方面公司认为中海油H股是低估的，正确的回购(回购价格低于每股内 在价值)也会提升剩下的存续股东手里股票的每股内在价格。3)3)需要重视中海油的内在价值需要重视中海油的内在价值PVPV1010。这是美国证监会SEC 统一对油气公司当前已有证实储量的未来可产生的自由现 金流按照10%折现的方法，是一个保守的评估方法。一方面没有考虑到未来潜在储量的转化和证实储量的增长，另一 方面10%是一个不低的折现率。截至2024年9月18日，中海油A股市值/PV10在1.3倍左右，中海油

4、H股市值/PV10在 0.8倍左右(上市以来平均值是1.5倍),西方石油市值/PV10 在1.2倍左右。基于对长期原油供需分析得出长期油价高 位运行的判断，以及对中海油内在价值的分析，我们认为中海油是低估的。价值投资：根据长期油价和股票价值投资：根据长期油价和股票的内在价值投资油股票的内在价值投资油股票220 2222年至今：年至今：OPEC+OPEC+继续推动减产，叠加地缘冲突加剧，油价整体高位，且中海油股价在油价下降时仍逆势上涨。投继续推动减产，叠加地缘冲突加剧，油价整体高位，且中海油股价在油价下降时仍逆势上涨。投资者逐渐认可，只要油价处于较高托底位置，中海油仍然具有投资价值，具备估值修资

5、者逐渐认可，只要油价处于较高托底位置，中海油仍然具有投资价值，具备估值修复空间。在全球新老能源结构转复空间。在全球新老能源结构转型 +全球上游油田资本开支并未随着油价上涨而大幅增加的大全球上游油田资本开支并未随着油价上涨而大幅增加的大背景下，即使在全球经济较差的情况下，在背景下，即使在全球经济较差的情况下，在OPEC+联盟这联盟这3 年以维护市场供需稳定为首要目标的持续努维护市场供需稳定为首要目标的持续努力下，油价出现了【超预期地】【持续多年地】【高位运行】的情况，力下，油价出现了【超预期地】【持续多年地】【高位运行】的情况，20222022年年1 1月到月到20242024年年7 7月，布伦

6、特月，布伦特油价范围油价范围70-14070-140美元美元/桶。桶。20222022年至今，不论油价上升亦是下降，中海油年至今，不论油价上升亦是下降，中海油A+HA+H 股价整体攀升。我们认为，中海油股价整体攀升。我们认为，中海油A+HA+H 股价逐渐与油价股价逐渐与油价脱钩，投资 者已经逐步形成了者已经逐步形成了“油价有底油价有底+估值修复，从炒油价买油股票转为从油公司的内在价值估值修复，从炒油价买油股票转为从油公司的内在价值(PV10)出发”来投资油股票。风险提示：地缘政治因素对油价出现大幅度的干扰；宏观经济增速下滑，导致需求端不振；风险提示：地缘政治因素对油价出现大幅度的干扰；宏观经济