1、 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 20242024 年年 0909 月月 1010 日日 三七互娱三七互娱(002555.SZ)(002555.SZ)公司深度分析公司深度分析 穿越周期的游戏龙头，小游戏穿越周期的游戏龙头，小游戏与与出海出海提提供新动能供新动能 证券研究报告证券研究报告 游戏游戏 投资评级投资评级 买入买入-A A 首次首次评级评级 6 6 个月目标价个月目标价 17.2217.22 元元 股价股价 (2024(2024-0909-09)09)13.6713.67 元元 交易数据交易数据 总市值总市值(百万元百万元)30,318.20 流通市值流

2、通市值(百万元百万元)21,934.80 总股本总股本(百万股百万股)2,217.86 流通股本流通股本(百万股百万股)1,604.59 1212 个月价格区间个月价格区间 12.18/24.97 元 股价表现股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相对收益相对收益 7.3 10.0-21.9 绝对收益绝对收益 3.1-0.7-36.5 焦娟焦娟 分析师分析师 SAC 执业证书编号：S1450516120001 冯静静冯静静 分析师分析师 SAC 执业证书编号：S1450522030003 相关报告相关报告 穿越周期的国内游戏龙头，四轮转型精准把握行业风

3、向。穿越周期的国内游戏龙头，四轮转型精准把握行业风向。复盘历史，我们发现公司成功把握住了四次行业变革所带来的发展机遇。1）页游精品化：成立初期专注于页游，通过联合运营模式迅速崛起；2）成功实现“页转手：2017 年成立 37 手游发行平台与三七游戏手游研发品牌，全面进军移动游戏领域，首款自研“页转手”产品 永恒纪元 成为行业标杆，同年公司手游收入首次超过页游收入；3）超级 APP 时代的买量发行：2018-2019 年，公司敏锐洞察流量从渠道到超级 APP 崛起的格局演变，转向买量发行，持续精进并全面建成以“量子”-“天机”系统为核心的流量运营能力；4）多元化与全球化：拓展海外市场，同时在多个

4、游戏品类上取得突破。除了游戏业务，还积极布局元宇宙、AIGC 等多元化领域，构建生态体系。基本盘：“研运一体”转型成功，精品化、多元化方向发展。基本盘：“研运一体”转型成功，精品化、多元化方向发展。1）公司以发行商角色切入游戏产业链，凭借强大的发行能力，向产业上游研发突破，形成研运一体化体系，现有四大研发&发行品牌。同时加码研发资源投入，积极拥抱 AI 在游戏产业的应用，将决策式AI 与生成式 AI 运用到各业务环节，逐步打造出贯穿研运全流程的数智化产品矩阵，包括研发端的“宙斯”“雅典娜”“波塞冬”“阿瑞斯”“丘比特”，推广运营端的“图灵”“量子”“天机”“易览”等九大中台产品。2）产品端，公

5、司于 2018 年起提出转型，推进“双核+多元”的多元化产品策略，传统 ARPG/MMORPG 优势赛道贡献业绩基本盘，SLG、卡牌、模拟类等新拓赛道打开业绩弹性与成长空间。2023 年，公司旗下斗罗大陆：魂师对决 Puzzles&Survival 叫我大掌柜 云上城之歌等多款产品表现优异；全球在运营月均流水破亿产品多达 8 款，公司全球发行的移动游戏最高月流水超过 23 亿元。未来看点：游戏出海、小游戏提供新增长动能未来看点：游戏出海、小游戏提供新增长动能。1）当下国内企业出海局面，非常类似任天堂出海之前的日本企业出海状况制造业出海的同时，文化企业亦出海。传媒内容各板块中，游戏内容出海是较为

6、成功的细分。长期以来，策略类（SLG）游戏是中国游戏公司海外收入的主要来源。公司自 2020 年起，加速游戏出海布局，目前海外收入规模稳居出海游戏厂商第一梯队，2023 年海外游戏收入占比达 35.1%。Puzzles Survival 叫我大掌柜云上城之歌等多款出海标杆产品表现稳健。2）小游戏市场收入已连续三年保持高速增长，且 2024 年“小游戏出海”成出海赛道上的新势力。2023-2024 年公司旗下多款小游戏国内及出海表现亮眼，如小妖问道（寻道大千的海外版）海外月流水已达到千万级美元，自研斗罗 IP 游戏灵魂序章上线后持续展现出强劲潜力。-42%-32%-22%-12%-2%8%18%