宏观框架ABC（1）：房租、通胀和就业-240820（21页）.pdf

1、 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。证券研究报告证券研究报告宏观动态宏观动态 房租、通胀和就业房租、通胀和就业 宏观框架宏观框架 ABCABC（1 1）核心观点核心观点 国际经验惯用核心国际经验惯用核心 CPI 反反映映就业市场冷热就业市场冷热，因为核心 CPI 能够灵敏反应房租变化，而房租又是工资收入和就业市场冷热的敏锐指标。我国现有住房体系决定了核心 CPI 的指标设计有别于海外。最关键的差异是中国对自有住房

2、的消费成本，采用成本折旧最关键的差异是中国对自有住房的消费成本，采用成本折旧法，而非等价租金法（美国等惯用）。法，而非等价租金法（美国等惯用）。采用折旧法之后，自有住房成本波动小，也脱敏于租房市场。而自有住房占核心 CPI 的权重最高，所以中国核心通胀变动中国核心通胀变动较房租变动明显更为平缓。较房租变动明显更为平缓。中国核心中国核心 CPI 指标设计，出发点是为准确指标设计，出发点是为准确反映反映居居民民实际消费实际消费成本，而非捕捉房屋租赁以及就业市场变化。成本，而非捕捉房屋租赁以及就业市场变化。评估中国核心CPI 与房租的弱相关性，我们需要充分意识到这一点。随着住房体系变化，中国核心 C

3、PI 指标设计或迎相应调试。摘要摘要 房租间接反映劳动力市场供求状况，故核心通胀往往也被视为劳动力市场的代理观察指标。这里隐含一个前提，核心通胀作为劳动力市场代理指标，需要核心通胀与房租联动性紧密。然而中国核心通胀与房租的联动性并不强。反观海外，房租和核心 CPI 的联动性显著高于国内。如何看待中国核心如何看待中国核心 CPI对租金变动钝化，故而对劳动力市场对租金变动钝化，故而对劳动力市场供求关系反应也偏钝？供求关系反应也偏钝？周君芝周君芝 SAC 编号:S1440524020001 陈怡陈怡 SAC 编号:S1440524030001 发布日期：2024年 08 月 20日 相关研究报告相关

4、研究报告 24.08.18【中信建投宏观研究】:似曾相识的2018全球大类资产周观点（24)24.08.12【中信建投宏观研究】:财政的松与紧 24.08.12【中信建投政策研究】:发改委发布双碳行动方案，日本股市遭遇“黑色星期一”（2024 年8 月05 日-8 月11 日）24.08.12【中信建投海外经济与大类资产】:美债牛市走完了吗？24.08.11【中信建投宏观研究】:方向确定但节奏颠簸 全球大类资产周观点（23）宏观经济宏观经济 宏观经济研究宏观经济研究 宏观动态报告 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。一、一、拆解中美核心通胀的构成和权重，既有共性也有差异。拆解中美核心通胀的构成

5、和权重，既有共性也有差异。中美核心中美核心 CPI的共性特征，住房是核心通胀第一大分项。的共性特征，住房是核心通胀第一大分项。中美核心 CPI 构成更相似。即剔除能源和食品之后的核心 CPI 中，住房科目权重高，中美核心通胀中住房科目占比分别达到 27%和 45%。中美核心 CPI 中的住房消费结构也类似。自有住房消费成本占据了绝对主体，自有住房占中美核心 CPI 住房分项中的比重分别为 65%和 70%。海外发达市场对居民自有住房成本核算更倾向于市场化定价，例如采用等值租金法。海外发达市场对居民自有住房成本核算更倾向于市场化定价，例如采用等值租金法。所谓等值租金法，就是用类似价值房子的市场化

6、租金，作为自有住房的成本。可见等值租金法是对自有住房持有成本的市场化定价处理。等值租金法会带来两点影响，一则核心等值租金法会带来两点影响，一则核心 CPI中的居住分项更容易跟随市场化进行波动；二则核心中的居住分项更容易跟随市场化进行波动；二则核心 CPI中的居住中的居住分项权重更高。这也就解释了，为何采用等值租金法的国家，其核心分项权重更高。这也就解释了，为何采用等值租金法的国家，其核心 CPI能够跟随市场化的最近灵敏波动。能够跟随市场化的最近灵敏波动。二、二、我国市场化房租对我国市场化房租对 CPI传导机制较为间接。传导机制较为间接。我国私房房租（我国私房房租（唯一能反映实际市场房租变动的分