1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。房地产行业 行业研究|深度报告 目前房地产销售仍未走出低迷期，开发端短期内难以扭转当下态势，我们不妨将目光投向房地产后服务：物管、商管两大板块，具备长期投资价值。基础物管基础物管具备抗周期属性，拥有持续性较强的具备抗周期属性，拥有持续性较强的现金流现金流。地产下行期，物管行业地产下行期，物管行业“刚需“刚需+长周期”特征凸显。长周期”特征凸显。物管行业本质是不动产持有者的刚需消费服务。物管基础服务为建筑物及设施设备提供运营养护，最终实现客户资产的保值增值

2、。结合地产全生命周期来看，物业服务几乎贯穿整个房地产后服务市场，服务周期更长、涉及产业价值链更广泛。地产行业下行期，物管作为地产开发后端服务环节，凭借存量规模及非住宅拓展仍可实现管理体量正向增长，刚需+长周期属性凸显。物管物管行业行业回归“现金流”逻辑，保持长坡厚雪，支撑企业穿越周期。回归“现金流”逻辑，保持长坡厚雪，支撑企业穿越周期。物管行业本质为服务业，天然具有用户粘性，且一般项目存续时期较长，物管可被视作持续性较强的现金流业务。过去在资本助力及关联方输送下行业高速增长，但随着地产下行，行业回归服务属性，企业经营也从“追求高毛利”、“规模为王”重回“现金流”逻辑。此外，品牌力为品牌力为物业

3、公司物业公司带来超高水平物业费收缴率和项目留存率，体现客户带来超高水平物业费收缴率和项目留存率，体现客户对品牌对品牌物业公司物业公司的资产保值服务具有较高的付费意愿。的资产保值服务具有较高的付费意愿。ToB 业务业务为为物业公司物业公司提供成长空间提供成长空间。地产进入存量时代，物业公司寻求独立扩张能力持续加强，并持续探索业务空间，逐步从社区空间进入商业空间及城市公共空间。IFM 深度绑定深度绑定物业公司物业公司与客户与客户促成多方位合作；促成多方位合作；丰富丰富 B 端多元客户。端多元客户。IFM 即综合设施管理服务，有利于物业公司对单一大客户扩大物业组合管理规模，形成业务和区域跟随，与客户

4、深度绑定；此外，IFM 能够丰富物业公司的 B 端客户数量与业态，打开 ToB 业务成长空间。城市服务一体化是必然趋势，头部城市服务一体化是必然趋势，头部物业公司物业公司升格升格“城市管家”大有可为。“城市管家”大有可为。物业公司进入城市服务赛道后，服务范围不断延展，除了基础类服务，还涉及综合治理、公共资源、智慧城市等，整体能力仍有提升空间。2021 年以来物业板块受地产下行影响持续走弱，当前地产对于物业的影响仍在，但随着关联方、大额计提减值等不利因素缓释，物业公司平均估值有望缓慢回升。商业商业资产中高端购物中心更具韧性；资产中高端购物中心更具韧性；消费类消费类 REITs 带来带来“投融管退

5、投融管退”闭环机会。闭环机会。商业资产已进入存量开发时代，而在优势资源集聚加持下，重奢场强者恒强，业绩上呈现出高稳定性、高成长性和更强的抗风险能力。此外，商业地产已被纳入消费基础设施 REITs 底层资产的范畴，有利于其打通“投融管退”全生命环节。目前，我国消费 REITs 已正式起航，首批 4 只消费 REITs 已成功上市，未来发展前景广阔。商管服务轻资产管理输出模式抗周期性强、成长性好；商管服务轻资产管理输出模式抗周期性强、成长性好；消费消费类类 REITs助力商管价值助力商管价值兑现。兑现。商业运营服务为轻资产模式，无需承担土地和建安成本，能够避免资产价格波动所产生的影响、业务扩张速度

6、较快、具备成长性。消费类 REITs 的放开后，商管为资产带来的估值提升能够显性化，有望为商管公司管理费带来提价空间。物管行业物管行业回归“现金流”逻辑，保持长坡厚雪，支撑企业穿越周期。回归“现金流”逻辑，保持长坡厚雪，支撑企业穿越周期。看好央国企、看好央国企、优质混合所有制优质混合所有制物业公司物业公司及民企长期业绩增长和市占率提升。及民企长期业绩增长和市占率提升。经营稳健、管理能力强、关联方支持持续的央国企体现相对优势，推荐保利物业(06049，买入)、招商积余(001914，买入)，建议关注中海物业(02669，未评级)、建发物业(02156，未评级)、越秀服务(06626，未评级)。业