光大环境-港股公司研究报告-环保龙头改善即来可待花开-240514（28页）.pdf

1、 证券研究报告|公司深度报告 2024 年 05 月 14 日 增持增持（首次）（首次）环保龙头，环保龙头，改善即来，可改善即来，可待花开待花开 周期/环保及公用事业 目标估值：NA 当前股价：3.17 港元 全球最大垃圾发电投资运营商，逐渐步入运营成熟期，吨发电量领先，布局“焚全球最大垃圾发电投资运营商，逐渐步入运营成熟期，吨发电量领先，布局“焚烧烧+”巩固龙头地位；水务板块有望受益水价提高，绿色环保板块”巩固龙头地位；水务板块有望受益水价提高，绿色环保板块拓展综合能源拓展综合能源管理管理和资源化利用，重回增长可期。首次覆盖，给予“和资源化利用，重回增长可期。首次覆盖，给予“增持增持”投资评

2、级投资评级。公司为全球最大垃圾发电投资运营商，公司为全球最大垃圾发电投资运营商，近年来资本开支下降，公司进入运营近年来资本开支下降，公司进入运营成熟期。成熟期。目前，公司旗下环保能源及绿色环保板块合计共落实发电项目 191个，设计生活垃圾处理规模为 15.89 万吨/日。2023 年，公司实现营业收入320.90 亿港元，同比-14.0%。随着在建项目逐渐投产，公司建造收入占比逐渐下滑，由 2018 年的 61%下降至 2023 年的 24%，运营收入占比持续提升，由 2018 年的 23%增长至 2023 年的 58%。垃圾焚烧行业垃圾焚烧行业进入存量竞争期，进入存量竞争期，吨发电量提升、吨

3、发电量提升、CCER 重启、绿证范围扩大，重启、绿证范围扩大，缓解缓解国补退坡影响国补退坡影响。截至 2022 年底，全国城市和县城垃圾焚烧产能规模达到99.95 万吨/日，焚烧化率为 74.6%，已超十四五规划预期，且行业竞争格局较为稳定。随着技术水平提高、垃圾热值上升，主要垃圾发电公司吨发电量持续提高，一定程度上缓解国补退坡影响。垃圾发电减碳效应明显，据测算，当碳价为 30 元/t2时，CCER 带来的收入弹性为 2.6%，利润弹性为 9.1%；绿证交易范围扩大，将生物质发电纳入其中，有望进一步提高项目受益。公司公司生活垃圾吨发电量较高，生活垃圾吨发电量较高，积极并购积极并购布局“焚烧布局

4、“焚烧+”，不断巩固龙头地位。”，不断巩固龙头地位。光大环境环保能源板块吨垃圾发电量从2019年的 440 千瓦时提升至 2022 年的 470 千瓦时，领先于可比公司。2018 年以来，公司累计并购 7 个垃圾发电项目，实现贵州、广西等地区市场零的突破，并购项目处理规模达 9250 吨/日。同时，公司积极布局“焚烧+”，以现有垃圾发电业务为基础，拓展垃圾发电与餐厨、污泥等固废协同处理的运营模式，轻重并举、协同增效，餐厨等业务的高利润有望为公司提供增长动能。水务板块稳健发展，水务板块稳健发展，污水污水提标改造下公司盈利能力有望提升。提标改造下公司盈利能力有望提升。光大水务污水处理规模稳健增长，

5、截止 2023 年底，光大水务拥有市政污水处理产能 577万立方米/日，工业废水处理产能 41.6 万立方米/日，供水产能 25 万立方米/日。公司水务项目主要分布在一二线城市，污水处理价格较高，且政策推动水质提标升级，污水处理费持续上涨，政府端收入增长将改善公司回款情况。拓展综合能源管理拓展综合能源管理+资源化利用，资源化利用，绿色环保重回增长可期。绿色环保重回增长可期。生物质综合利用方面，公司积极开展综合能源业务，以现有生物质存量项目为基础，拓展用热客户，同时探索零碳园区模式。随着生物质发电项目国补陆续发放，公司现金流有望改善。固废处理方面，公司响应循环经济政策，基于无害化项目开展资源化利

6、用，目前在湖北黄石已有 10 万吨/年废旧轮胎资源化利用的项目。盈利预测与估值盈利预测与估值。垃圾发电业务进入运营成熟期，公司资本开支下行，现金流回正可期；污水提标改造下水务板块盈利能力有望提升，绿色环保板块积极探索综合能源管理和资源化利用，打造新增长点。预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 44.61、46.35、48.51 亿港元，同比增长 0.7%、3.9%、4.7%；EPS 分别为 0.73、0.75、0.79 港元；当前股价对应 PE 分别为 5.1x、4.9x、4.7x。首次覆盖，给予“增持”投资评级。风险提示：风险提示：项目进展不及预期、补贴回收不及预期、行业竞争加剧