【研报】石油化工行业深度报告：民营大炼化逆势前行穿越周期拐点即将显现-20200424[34页].pdf

1、石油化工石油化工 1 / 34 石油化工石油化工 2020 年 04 月 24 日 投资评级：投资评级：看好看好（维持维持） 行业走势图行业走势图 数据来源：贝格数据 民营大炼化：民营大炼化：逆势前行逆势前行穿越周期穿越周期，拐点即将显现，拐点即将显现 行业深度报告行业深度报告 金益腾（分析师）金益腾（分析师） 龚道琳（联系人）龚道琳（联系人） 吉金（联系人）吉金（联系人） 证书编号：S0790520020002 证书编号：S0790120010015 证书编号：S0790120030003 民营大炼化逆势前行，或将穿越周期、迎来拐点民营大炼化逆势前行，或将穿越周期、迎来拐点 炼化企业短期承压

2、、逆势前行，但是终将穿越周期、迎来拐点。炼化企业短期承压、逆势前行，但是终将穿越周期、迎来拐点。短期内，受全球 新冠肺炎疫情影响，下游需求低迷，炼化产业链处于持续累库的状态，各个产品 价格也有所下滑， 而炼化企业目前消耗的原油依然是前期的高成本原油库存， 因 此在量价均承压的状态下，炼化行业面临较大挑战。但是中长期来看，随全球疫 情逐步控制， 国内复工复产率不断提高， 因疫情被抑制的市场需求或将强势回补， 补偿性消费有望持续发力。交通运输和基建行业的回暖正在刺激成品油逐步复 苏， 未来下游石化产品需求随疫情缓和也有望企稳回升。 炼化企业消耗完毕高油 价库存之后，将有望进入低成本原油的红利期，或

3、将打开新一轮的盈利空间。 石油化纤石油化纤产业链产业链向向我我国集中，产业链过剩压力下国集中，产业链过剩压力下龙头优势或将凸显龙头优势或将凸显 全球“全球“炼油炼油-PX-PTA-涤纶长丝涤纶长丝”产业链向中国集中，我国成为石油化纤”产业链向中国集中，我国成为石油化纤产品产品生生 产和消费大国。产和消费大国。我国“炼油-PX-PTA-涤纶长丝”产业链在过去的十年快速扩张， 涌现出一批优质的炼化一体化民营企业， 经历了扩张和整合期后， 产能向头部企 业集中，行业集中度较高，例如 PTA 行业 CR4 高达 60%，涤纶长丝行业 CR4 高 达 50%。但是目前全产业链也面临过剩压力，根据产能规划

4、，未来行业龙头并没 有停下扩张的脚步， 随着龙头企业进一步扩能， 产业链或将迎来产业链或将迎来新一轮的新一轮的整合期整合期， 技术落后的小装置可能关停，技术落后的小装置可能关停，具有炼化一体化具有炼化一体化规模规模优势的龙头企业将脱颖而出优势的龙头企业将脱颖而出。 回溯历史：回溯历史：复盘复盘 2014 年年油价油价周期，低油价成本优势为炼化企业打开盈利空间周期，低油价成本优势为炼化企业打开盈利空间 页岩油产量激增，OPEC 产油国拒绝减产，叠加原油需求低迷，导致 2014-2016 年油价持续性下跌。我们选取了台湾化纤、台塑石化以及韩国 SK Innovation 三 家石化企业，从其营业收

5、入、毛利率及净利润的角度，分析其盈利能力和油价的 联动关系。在油价剧烈波动区间，三家公司的在油价剧烈波动区间，三家公司的营业收入与油价走势基本一致，毛营业收入与油价走势基本一致，毛 利率和净利润利率和净利润表现出一定的负相关性， 但是也存在一定滞后性。表现出一定的负相关性， 但是也存在一定滞后性。 存在滞后性的原 因之一是油价突然大幅下跌会导致存货减值， 对毛利率和净利润有所拖累； 其次 是由于企业需要消耗前期的高油价库存， 在高成本原油库存消耗完毕后， 低油价在高成本原油库存消耗完毕后， 低油价 带来的成本优势带来的成本优势将将逐步显现逐步显现，炼化企业或将进入低成本原油的红利期，炼化企业或

6、将进入低成本原油的红利期。 展望未来：本轮展望未来：本轮油价下行叠加全球疫情油价下行叠加全球疫情使局势更加严峻，但拐点终将到来使局势更加严峻，但拐点终将到来 上游油品端复苏迹象已现，下游“上游油品端复苏迹象已现，下游“PX-PTA-涤纶长丝”静待拐点。涤纶长丝”静待拐点。本轮油价下行 与 2014 年油价下跌最大的不同之处在于全球疫情蔓延导致原油需求锐减，海外 市场消费和生产限制将对全球经济和贸易带来负面影响， 当前局势更加多变和严 峻。但是值得关注的是，随交通运输和基建行业回暖，柴油需求增长已成为刺激 成品油消费的主要动力， 当前全国炼厂的开工负荷已逐步回升。 据卓创资讯统计， 截至 4 月