中国银河-公司研究报告-穿越周期经营显韧性“现代投行”奋楫扬帆-231218（26页）.pdf

1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 非银金融 2023 年 12 月 18 日 中国银河(601881)穿越周期经营显韧性，“现代投行”奋楫扬帆报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：市场波动下公司业绩韧性强，ROE 位于行业前列。18-21 年利润 cagr 达 53%，22 年（权益市场下行时期）利润 78 亿/yoy-26%，仍好于上市券商整体（不含东财）-34%；18-21年公司 ROE 持续攀升至 12.3%，22 年 ROE 8.2%，位居上市券商第 5，9M23 年化 ROE回升至 8.9%，位居上市券商第 3。9M23 公司实现营收 255 亿/yoy-7%；归母

2、净利润 66亿/yoy+3%；收入结构看，零售经纪+投资业务是公司主要收入来源，9M23 经纪+投资业务贡献收入占比超 7 成：投资占 41%、经纪占 30%、净利息占 24%、投行+资管占 4%。核心观点：当前中国银河 Alpha 和 Beta 共振，看好公司估值的修复：转债转股增强资本金实力，股本结构优化，流通盘扩大。公司转债基本全部转股（转债规模 78 亿，转股价 9.7 元），增厚公司 A 股股本 8.0 亿股，资本金得到有效补充。转股前公司 A 股流通股 64.46 亿股，其中银河金控持有 51.6 亿股（占比 80%）；转股完成后公司 A股实际流通股（剔除银河金控持有股份）20.9

3、 亿，占比 29%，有望增加公司 A 股流动性。新起点，新战略，新目标，打造“现代投行”短板补齐势在必行。2023 年公司提出新一轮三年发展规划：打造“五位一体”的业务模式、构建“三化一同”的体制机制，完成从传统偏向零售的券商，转型至更受人尊敬的“现代投行”。其中，“现代投行”的目标将分步完成：到 2025 年，打造国内一流、国际优秀的现代投资银行；到 2030 年，打造受人尊敬、国内领先、国际一流的现代投资银行。近 3 年投行+资管贡献收入占比仅 5%左右，拖累公司整体业绩增速，但 10 月以来公司董事长、总裁陆续到位，未来投行业务战略地位有望提升，业务层面有望获得更多加持。公司全资子公司银

4、河金汇新任总经理具有丰富的公募基金行业管理经验，未来中国银河短板业务资管业务改善可期。公司为近期资本市场改革的深度受益者：并购重组：11/3，根据中证报报道，证监会表示支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行。我们预计并购重组仍是未来 1-2 年内板块的主线之一，或成为阶段性公司估值提升的催化剂。风控指标优化：证券公司风险控制指标计算标准规定对券商资本杠杆率、净稳定资金率等指标的分母计算标准进行一定的优化，此前公司受资本杠杆率、净稳定资金率约束难以扩表，本次修订后，公司加杠杆空间有望进一步释放。投资建议：公司以零售经纪+固收自营为业绩支撑，市场波动下

5、盈利稳定性好于同梯队券商，公司战略定位“现代投行”，管理层变动后短板业务有改善预期；当前转债转股已到期，资本实力补充到位；首次覆盖给予中国银河“买入”评级，2024E 目标 PB 1.64x。预计中国银河 2023-25E 归母利润 88.6、102.2、112.0 亿元，同比分别+14%、+15%、+10%。采用可比券商 PB-ROE 估值法，基于 2024E ROE 9.1%，最终给予 2024E 目标 PB 1.64x，对应股价 16.2 元/股，向上空间为 30%。风险提示：流动性收紧，市场股基成交活跃度大幅下降；股债市场大幅下跌。市场数据：2023 年 12 月 15 日 收盘价（元

6、）12.45 一年内最高/最低（元）14.6/8.95 市净率 1.1 息率（分红/股价）1.81 流通 A 股市值（百万元）88316 上证指数/深证成指 2942.56/9385.33 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元）11.43 资产负债率%82.17 总股本/流通 A 股(百万)10785/7094 流通 B 股/H 股（百万）-/3691 一年内股价与大盘对比走势：证券分析师 罗钻辉 A0230523090004 联系人 高榕(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q3 2023E 2024