1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 Table_Title 健友股份：肝素+无菌注射剂双轮驱动，持续开拓全球市场成长空间 健友股份(603707)健友：肝素健友：肝素+无菌注射剂业务相辅相成，助力公司登上无菌注射剂业务相辅相成，助力公司登上全球舞台全球舞台 公司自成立后以标准肝素业务切入肝素行业，后逐渐完成对低分子肝素制剂的研发。并通过肝素 API出口较早涉足出口业务，后于 16 年收购健进制药实现对美国无菌制剂市场的切入，又通过19 年收购美国 Meitheal进一步完善海外市场营销渠道。基于公司在肝素领域的积累，依诺肝素作为大品种助力公司打开美国市场并提升竞争力，目前依诺肝素制剂的美国

2、市占率已达 30%。同时基于公司在美国市场销售能力及竞争力的不断提升，将持续发力美国无菌注射剂市场。二者相辅相成，助力公司登上全球舞台。肝素：肝素：系公司的基石业务，系公司的基石业务，实现实现 API+制剂一体化发展制剂一体化发展 肝素肝素 API：受上游供给及下游需求共同影响：上游供给由猪小肠数量及 API 企业收储情况决定，下游需求则由制剂需求和制剂企业收储情况决定。今年来肝素粗品和 API 价格呈下降趋势，我们认为其原因主要系终端去库存及上游供给相对过剩。短期来看仍面临去库存及厂商价格博弈等影响，但我们判断基于今年来我国自繁自养生猪养殖利润持续亏损，生猪产能有望进一步去化，并伴随终端库存

3、逐渐消化，需求和供给端将有望回归紧平衡为肝素API 企业带来利润回升。同时，我们对比了可比公司肝素 API 毛利率水平，健友处于同行较高水平，表明公司在收储方面具有较优秀的经验和战略目光，也有望助力公司持续提升竞争力。肝素制剂肝素制剂：1）国内国内市场市场：公司获批品种包括依诺肝素钠、那屈肝素钙和达肝素钠，其中公司依诺和那屈肝素中标第 8 批集采。我们认为集采对公司影响相对可控，且影响已基本于今年落地，未来增量逻辑为：肝素制剂渗透率提升和临床应用扩大+对未分类低分子肝素制剂的替代（22 年销售额 15.55亿元）+集采下原研替代（原研集采均为中标）。2）海外海外市场市场：公司海外获批品种包括肝

4、素钠及依诺肝素注射液。根据 Frost&Sullivan，19 年全球肝素制剂市场规模为 47.49 亿美元，其中依诺肝素制剂占比最高规模为 27.36 亿美元，预计 19-25年 CAGR 为 10.1%。根据IQVIA（2020），全球依诺肝素制剂市场占比为欧洲（52%）/美国和加拿大（27%）/其它国家（26.8%）/日本（0.3%）。我们认为公司未来海外肝素核心增量逻辑为：需求提升+美国肝素周期性供应短缺的机遇+对于除美国市场外其他国家和地区的开拓。无菌注射剂无菌注射剂：中美市场双轮驱动，中美市场双轮驱动，助力公司打开成长空助力公司打开成长空间间 美国美国市场市场：背靠背靠增量逻辑支撑

5、，有望实现快速增长增量逻辑支撑，有望实现快速增长 评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级：买入 上次评级：买入 目标价格：目标价格：最新收盘价：15.43 Table_Basedata 股票代码：股票代码：603707 52 周最高价/最低价：20.05/11.24 总市值总市值(亿亿)249.45 自由流通市值(亿)249.29 自由流通股数(百万)1,615.63 Table_Pic 分析师：崔文亮分析师：崔文亮 邮箱： SAC NO：S1120519110002 联系电话：相关研究相关研究 1.华西医药健友股份（603707）半年报点评：美国市场非肝素制剂市占率稳定，国内制剂

6、增长稳健 2021.08.03 2.华西医药健友股份（603707）年报点评：国外制剂业务高速增长，肝素原料毛利提升 2021.04.27 3.华西医药健友股份（603707）事件点评：阿扎胞苷美国获 ANDA批件，年内第八个非肝素制剂 -33%-23%-14%-4%6%16%2022/122023/032023/062023/092023/12相对股价%健友股份沪深300Table_Date 2023 年 12 月 15 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 2 增量逻辑增量逻辑 1：存量存量 AND