天地源-公司深度报告：背靠国资深耕西安高新区土储优质未来业绩具备支撑-231123（33页）.pdf

1、公 司 研 究 2023.11.23 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 天 地 源（600665）公 司 深 度 报 告 背靠国资深耕西安高新区，土储优质未来业绩具备支撑 分析师 刘清海 登记编号：S1220523090001 推 荐(首 次)公 司 信 息 行业 住宅开发 最新收盘价(人民币/元)4.04 总市值(亿)(元)34.91 52 周最高/最低价(元)5.09/3.46 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 背靠国资深耕背靠国资深耕开发业务开发业务，投资重新聚焦西安高新区。，投资重新聚焦西安高新区。天地源隶属于西安高新区管

2、委会,深耕地产开发三十余年来，凭借优秀的产品力，公司品牌影响力彰显。公司战略“立足西安，拓展全国”，累计入驻城市超 15 个，但随着近年来行业面临结构性调整，公司投资范围主动收缩，拿地重新聚焦大本营西安高新区，2022 至今累计新获取 3 个项目，均位于西安高新区，累计计容建面 47.32 万，首开去化情况均火热，投资确定性增强。公司深耕西安成果显著，近年于西安市场的销售规模坐稳第一梯队。销售业绩逆势增长，土地储备多位于西安高新区。销售业绩逆势增长，土地储备多位于西安高新区。2020 年公司合同销售金额首次突破 100 亿元，并在行业下行周期中连续三年维持百亿规模。截至2023 年 Q3，公司

3、累计实现销售额 82.9 亿元，同比+1.1%（行业同比-4.6%），销售业绩逆势增长。截至 2023 年 Q3，公司剩余可售面积 155.5 万，对应可售货值约 322.6 亿元，能够覆盖 2022 年销售金额 3.0 倍，可售资源丰厚，且集中于西安高新区，去化流速具备保障。西安高新区基本面稳固，楼市表现坚挺。西安高新区基本面稳固，楼市表现坚挺。西安高新区主导高新技术产业，成功吸引华为、三星等高新行业龙头入驻，产业高地优势显著。高新区 GDP 占全市比例由 2017 年的 16.4%稳定提高至 2022 年的 27.0%，区域基本面稳健，经济活力充沛，高新区企业与从业人员不断增加，区域内购房

4、需求具备保障。截至 2023 年 11 月，高新区新房均价 22306 元/，于西安各区内仅次于曲江，房价较为坚挺，且高新区销售额同比增速于 2019 年后持续优于西安全市以及全国，楼市韧性较强。营收蓄水池维持高位，盈利能力恢复可期。营收蓄水池维持高位，盈利能力恢复可期。2022 年公司营收 105.5 亿元，首次突破百亿。截至 2023 年 Q3，公司实现营收 52.1 亿元，同比+32.8%，全年营收有望突破新高，且公司合同负债与预收账款累计 137.4 亿元，覆盖 2022 年营收 1.3 倍，业绩蓄水池维持高水位。2022 年前公司毛利率维持20%以上高位，领跑全行业，但 2023 年

5、公司进入高地价项目结转周期，盈利能力短期承压，公司毛利率与净利率较年初分别下滑 13.2pct/6.4pct 至11.6%/0.2%，实现归母净利 371.06 万，同比-94.53%。随着公司投资重新聚焦西安高新区，结合亮眼的费率管控成绩，盈利能力有望快速恢复。定增加速落地将助力优化负债结构。定增加速落地将助力优化负债结构。截至 2023Q3，公司现金短债比 1.36，剔预资产负债率 81.5%，净负债率 170.3%，除现金短债比符合三道红线要求外，其余指标优化空间较大，公司负债结构位于“橙档”。公司融资渠道畅通，连续多年成功发行信用债，且融资到账资金连续增长，但平均融资成本由两位数逐渐优

6、化至 2022 年底的 7.49%后，与行业主流房企相比仍然较高。2023 年 10 月 21 日，公司定增申请获股东大会通过，拟向不超过 35 名机构投资者、境内自然人定增募资不超 12.5 亿元，发行数量为 2.59 亿股，定增实施后公司负债结构或将得以改善。盈利预测盈利预测与与投资建议投资建议：公司所深耕区域基本面良好，盈利能力有望恢复，销售业绩逆势增长，定增落地后负债结构或得以优化。我们预计公司 23-25 年营收分别为 113.9、119.0、123.9 亿元，归母净利 5.1、6.2、7.1 亿元，对应 PE 分别为 6.9、5.6、4.9 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示：