中金黄金-公司深度研究报告：集团资产注入助力黄金央企成长-230922（27页）.pdf

1、敬请参阅最后一页特别声明 1 央企黄金矿业平台，央企黄金矿业平台，业绩持续增长。业绩持续增长。公司是黄金矿业上市公司中唯一央企，背靠中国黄金集团资源潜力雄厚，上市以来中国黄金集团注入多项优质资产，保障资源接续。2022 年黄金和铜业务营收占比分别为 65%和 48%，毛利占比分别为 41%和 39%。1H2023 生产矿山金 9.16 吨、冶炼金 20.5 吨、矿山铜 4.14 万吨、电解铜 21.27万吨，冶炼金、矿山铜、电解铜产量均同比增长，1H2023营收295.17亿元，同比+15.23%，归母净利润 14.72 亿元，同比+22.03%。美联储加息末期，实际利率或将下行推升金价。美联

2、储加息末期，实际利率或将下行推升金价。黄金供给稳定，央行购金贡献近年黄金主要实物需求。当前美联储美联储加息周期接近尾声，预计降息预期释放阶段实际利率将逐步回摆，推动金价上行，2023-2025 年金价分别为 448/460/465 元/克。黄金资源丰富，冶炼工艺先进。黄金资源丰富，冶炼工艺先进。2022年底公司保有黄金资源507.35吨，在产矿山大多分布于全国重点成矿区带，有进一步获取资源的优势，规划 2023 年通过探矿增储新增金金属储量 27.9 吨，为矿产金规模增长奠定资源基础。中原冶炼厂是上海黄金交易所首批可提供标准金锭的企业，采用“富氧底吹造锍捕金工艺”在冶炼黄金的同时实现多金属高效

3、回收。我们预计 2023-2025 年公司冶炼金销量分别为 41.2/41.7/44.2 吨优质资产注入增厚黄金资源优质资产注入增厚黄金资源。2011 年中国黄金集团出具解决同业竞争承诺，将公司作为境内黄金资源开发业务唯一平台，2014 年将境内未注入企业分为拟注入、孵化和退出企业三类。截至目前，拟注入企业中凌源日兴和西和矿业已经分别于2015年 8月和2023年 2 月成功注入公司，西和矿业为探矿企业，其余拟注入公司及孵化公司有望逐步注入。公司2023年 7月收购莱州中金100%股权，纱岭金矿成功注入，纱岭金矿保有 372 吨黄金资源，预计 2025 年6 月建设完成，达产后年产金 10 吨

4、，为公司增厚利润再添动力。布局铜资源，实现金铜双轮驱动。布局铜资源，实现金铜双轮驱动。在黄金业务基础上，公司于 2020年收购内蒙古矿业布局铜资源，增厚利润空间。2022 年底，公司保有铜资源总量 225.70 万吨、储量 53.12 万吨，预计 2023-2025年矿山铜产量维持 8 万吨。过去几年铜矿资本开支较少，2024 年开始矿端供应增速或将下滑，美联储加息末期，宏观因素对铜价压制将有所缓解，我们预计 2023-2025 年铜价将维持 6.9 万元/吨。我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 621/632/647 亿元，实现归 母 净 利润 分 别为 31.43/33.23/

5、36.16 亿元，EPS 分 别 为0.65/0.69/0.75 元，对应 PE 分别为 17.47/16.53/15.19 倍。参考可比公司 2023 年 31 倍 PE 估值，给予公司 2023 年 25 倍 PE，目标价 16.25 元，首次覆盖给予“买入”评级。金铜价格波动风险；安全环保管理风险；资源变化风险。05001,0001,5002,0006.008.0010.0012.0014.00220922人民币(元)成交金额(百万元)成交金额中金黄金沪深300公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 一、中金黄金黄金央企增长动能持续.5 1.1 央企黄金矿业平台，资

6、源潜力雄厚.5 1.2 业绩持续提升，铜板块逐步扩张.6 1.3 资本结构持续优化，降本增效成果显著.7 二、美联储加息末期，实际降息前黄金股相对收益最高.8 2.1 商品+金融双重属性决定黄金存量形态多样.8 2.2 供给分布均匀稳定，投资需求比重显著提升.8 2.3 美联储加息周期末端，实际利率或将下行推升金价.10 2.4 实际降息前黄金股相对收益最高.11 三、资源优势显著，黄金主业稳中有进.12 3.1 黄金资源丰富，矿金产量稳定.12 3.2 黄金冶炼工艺先进，产量趋势增长.14 四、铜需求长期增长，公司布局铜资源实现双轮驱动.16 4.1 铜供给增速有所放缓，需求具备长期增长动能