1、证券研究报告行业深度报告房地产 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/29 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 房地产行业深度报告 日本房地产泡沫破裂启示录：加大政策放松日本房地产泡沫破裂启示录：加大政策放松力度，助力市场回归良性发展力度，助力市场回归良性发展 2023 年年 08 月月 22 日日 证券分析师证券分析师 房诚琦房诚琦 执业证书：S0600522100002 证券分析师证券分析师 白学松白学松 执业证书：S0600523050001 证券分析师证券分析师 肖畅肖畅 执业证书：S0600523020003 行业走势行业走势 相关研究相关研究 新房销售环比

2、提升，期待更多优化政策落地 2023-08-21 新房销售持续低迷，多地放松房地产政策 2023-08-14 增持（维持）Table_Tag 关键词：关键词：#行业整合行业整合 Table_Summary 投资要点投资要点 表现：日本房地产从繁荣到泡沫破裂，陷入“失去的三十年”：表现：日本房地产从繁荣到泡沫破裂，陷入“失去的三十年”：（1）泡）泡沫产生、地价飞涨（沫产生、地价飞涨（1985-1990 年）：年）：土地政策、货币政策、金融管制宽松等导致大量资金流向土地市场。土地所有者捂盘惜售，助涨土地价格，货币政策和金融管制宽松导致市场流动性宽裕，银行过度信贷与企业投机等催生泡沫；（2）泡沫破裂

3、，股市、楼市先后崩溃：）泡沫破裂，股市、楼市先后崩溃：政策收紧是直接原因，城镇化进入尾声、人口周期拐点等基本面因素是根本原因，收紧的货币金融政策，导致企业融资链条断裂，刚硬的土地税收压垮市场。（3）影响：长期资产负债表衰退，市场陷入“失去的三十年”：）影响：长期资产负债表衰退，市场陷入“失去的三十年”：经济长期低迷，资产缩水，企业疲于修复资产负债，大幅度收缩投资开发等。应对：救市政策出台滞后，效果不佳：应对：救市政策出台滞后，效果不佳：（1）金融监管制度：大藏省话语金融监管制度：大藏省话语权过高，央行缺乏独立性、政策出台不及时：权过高，央行缺乏独立性、政策出台不及时：大藏省大权在握，缺少透明度

4、，在泡沫破裂后低估不良资产问题，且货币紧缩政策出台不及时；（2）货币财政政策：货币、财政政策大开大合，政策配合度不高：）货币财政政策：货币、财政政策大开大合，政策配合度不高：货币政策刹车过急，主动刺破泡沫，导致股市与房地产没有缓冲迅速下行，泡沫破裂后，日本央行货币政策转向缓慢，使得后续宽松政策大打折扣，财政与货币政策疏于配合；（3）税收制度：税收制度变动不入时宜，加）税收制度：税收制度变动不入时宜，加速泡沫积累和破裂：速泡沫积累和破裂：土地税制宽松助长投机之风，相反，在地产下行期收紧土地税制，加速地价下跌，消费税让经济雪上加霜；（4）土地制度：）土地制度：土地稀缺、金融属性强，应对泡沫策略失当

5、：土地稀缺、金融属性强，应对泡沫策略失当：土地稀缺助长投机，泡沫破裂后，土地制度未作出正确调整，未能通过减少供给抑制价格下跌。启示：避免重蹈覆辙，中国房地产何去何从？启示：避免重蹈覆辙，中国房地产何去何从？（1 1）当前我国楼市与日）当前我国楼市与日本本 19911991 年对比：相同点：年对比：相同点：我国和日本有着相似的人口结构，快速攀升的杠杆率和过高的房价收入比，购买力接近极限。不同点：不同点：我国经济发展外部环境复杂，经济进入增速换挡阶段仍保持中高速增长，城镇化进程进入快速发展期的减速阶段，未来发展空间犹在，房地产作为我国支柱行业，对宏观经济更重要；（2 2）当前我国市场信心不足，近）

6、当前我国市场信心不足，近年来多重年来多重货币、财政政策力保经济复苏稳增长，长远还需将扩张性宏观调控政策货币、财政政策力保经济复苏稳增长，长远还需将扩张性宏观调控政策与改革相结合：与改革相结合：2023 年我国出现提前还贷率持续上升现象，可能对社会融资增长、消费有所拖累，为应对经济下行和市场预期转弱造成的需求不足，还需开大政策工具箱，提振市场信心；（3 3）稳楼市有助于稳经济、）稳楼市有助于稳经济、稳就业，加快构建房地产新模式：稳就业，加快构建房地产新模式：短期，降低首套首付比和贷款利率、为改善型住房提供税费减免、调整认房认贷政策等政策；通过贷款展期、债务重组、并购等供给端政策化解房企风险。长期