粉笔-港股公司研究报告-在线招录培训入佳境龙头模式创新谱新篇-230712（29页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年0707月月1212日日增持增持粉笔（粉笔（02469.HK02469.HK）在线招录培训入佳境在线招录培训入佳境 龙头模式创新谱新篇龙头模式创新谱新篇核心观点核心观点公司研究公司研究海外公司深度报告海外公司深度报告社会服务社会服务教育教育证券分析师：曾光证券分析师：曾光证券分析师：钟潇证券分析师：钟潇0755-821508090755- S0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁证券分析师：张鲁联系人：白晓琦联系人：白晓琦010-880053770755-S09805211

2、20002基础数据投资评级增持(首次评级)合理估值5.18-5.21 港元收盘价4.81 港元总市值/流通市值10840/10840 百万港元52 周最高价/最低价15.04/2.96 港元近 3 个月日均成交额41.16 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告粉笔系在线招录培训行业粉笔系在线招录培训行业 NO.1NO.1，20222022 年经调净利润扭亏为盈年经调净利润扭亏为盈。粉笔线上课程涉及公职/事业单位/教师等赛道，2022 年底 MAU 约 795 万居行业首位，2023 年 1 月 9 日登陆港交所。公司曾于 2020 年 5 月发力线下，但受阻后

3、回归聚焦线上，仅保留部分网点承接面试需求。2022 年公司实现 营 收 28.1 亿 元/-18%（在 线 培 训/线 下 培 训/图 书 销 售 占 比50%/33%/16%），经调整归母净利润 1.9 亿元大幅扭亏（上年同期亏损8.2 亿元）。公司 CEO 张小龙曾任职于华图教育，2013 年加入猿辅导负责公考项目（粉笔 2020 年 11 月自猿辅导独立分拆），行业经验丰富。疫情加速行业线上化率提升疫情加速行业线上化率提升，招录赛道有望维持高景气度招录赛道有望维持高景气度。弗若斯特沙利文数据显示，2023 年招录类考试培训市场规模约 387 亿元，未来 3 年CAGR9.3%相对稳健。2

4、021 年行业 CR5 约 22.1%，其中粉笔以 4.3%的市占率排名次席。三年疫情下学员线上参培习惯逐渐形成，线上化率提速。此外，2023 年以来青年就业压力较大及企业用工需求趋缓，公考招录需求与行业参培率有望继续提升，预计招录培训赛道将维持高景气度。公考招录培训线上化可行性探讨？公考招录培训线上化可行性探讨？公考笔试考试特点为“高报名人数、低通过率”，过去行业龙头以高退费率的协议班来提升客单价，行业竞争白热阶段退费比例一度高达 100%,但受制于低通过率最终均导致了经营困境，故 2021 年下旬以来各玩家先后取消了高收高退班型，协议班退费比例也回归正常（估算 5-6 成）。目前目前中公中

5、公&华图等传统玩家依旧华图等传统玩家依旧坚持线下网点交付坚持线下网点交付，而粉笔经营思路是将笔试阶段培训逐步线上化而粉笔经营思路是将笔试阶段培训逐步线上化，而而面试依旧在线下网点交付面试依旧在线下网点交付，下面我们讨论业务的可行性：1 1）笔试线上化能解决传统模式的痛点么？）笔试线上化能解决传统模式的痛点么？（1）扩大参培学员覆盖面：笔试阶段的低通过率导致了行业的低参培付费意愿，将笔试阶段迁移至线上后，高性价比的课程矩阵有利于扩大学员的覆盖面；（2）参培灵活度提升：公考培训客群构成比 K12 教培复杂，估算客群构成中 60%为往届考生，该群体难以脱产线下参培，课程迁移至线上可提升便利性。2 2

6、）面试阶段更适合线下交付面试阶段更适合线下交付。面试阶段多为 5 选 1/3 选 1，上岸概率大幅提升，故学员付费意愿较高，机构采取线下协议班高收费模式是可行的。且面试需有的现场情景互动，因为更适合线下交付。短看招录主业景气度短看招录主业景气度，跨赛道布局支撑粉笔中线成长跨赛道布局支撑粉笔中线成长。历史经验看公考培训公司往往存在规模天花板，即机构业务规模较小时依托教研&管理优势可实现高于行业平均的通过率，但规模逐渐变大后通过率便会自然下降，最终导致规模增长的停滞甚至下滑，故公考招录培训赛道往往难以实现一家独大。中公教育在2020年经营巅峰期市占率最高曾达36.4%，同期华图/粉笔市占率分别约