1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 21 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 深度解读深度解读极兔速递上市申请书极兔速递上市申请书 物流和出行服务行业物流专题报告 172023.6.19 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 扈世民扈世民 物流和出行服务行业首席分析师 S1010519040004 6 月月 16 日日，极兔速递向港交所提交上市申请书，区别于通达系可比公司极兔速递向港交所提交上市申请书，区别于通达系可比公司，其，其特特点点有有：率先布局的全球物流网络、适用于海外的区域代理模式、起源于：率先布局的全球物流网络、适用于海外的区域代理

2、模式、起源于 OPPO系企业文化的优秀运营能力。对比极兔东南亚、中国市场经调整系企业文化的优秀运营能力。对比极兔东南亚、中国市场经调整 EBITDA，中，中国市场业务亏损成为压制业绩国市场业务亏损成为压制业绩的的主要因素，我们测算主要因素，我们测算 2022 年调整后极兔中国年调整后极兔中国区单票亏损为区单票亏损为 0.28 元。建议通过中国市场快递网络完善和效率的提升实现价格元。建议通过中国市场快递网络完善和效率的提升实现价格带的突围；同时参照通达系龙头过去带的突围；同时参照通达系龙头过去 5 年成本端多项措施实现单票运输成本年成本端多项措施实现单票运输成本+分拣成本比肩竞争对手，如转运中心

3、区位分拣成本比肩竞争对手，如转运中心区位+数量优化组合及自动化升级，数字数量优化组合及自动化升级，数字化和激励机制提升网络效率等，我们预化和激励机制提升网络效率等，我们预计公司单票运输和分拣成本未来优化空计公司单票运输和分拣成本未来优化空间或为间或为 0.150.3 元、元、0.1 元，预计中国市场业务盈利或为公司中期成长的关键元，预计中国市场业务盈利或为公司中期成长的关键所在。所在。公司公司背后资方除腾讯、普洛斯背后资方除腾讯、普洛斯(GLP)等产业上下游外，顺丰控股持股等产业上下游外，顺丰控股持股1.5%，期待融通产业资源助力全球网络布局。，期待融通产业资源助力全球网络布局。2022 年年

4、，公司，公司资本开支同比提资本开支同比提升升 21.9%至至 40.4 亿元，期待持续夯实网络、提质增效，实现中国市场业务扭亏、亿元，期待持续夯实网络、提质增效，实现中国市场业务扭亏、蓄力成长蓄力成长。2022 年公司在东南亚、中国区域快递件量排名分别第年公司在东南亚、中国区域快递件量排名分别第 1、第、第 6，料未来中国区，料未来中国区业务形成独立造血能力或为公司进一步成长的关键业务形成独立造血能力或为公司进一步成长的关键所在所在。6 月 16 日，极兔速递向港交所提交上市申请书，吹响迈入资本市场的号角。公司快递网络 2015 年始于印尼，管理层多来自 OPPO 系，目前形成东南亚领先、中国

5、具有竞争力，网络跨越 13 个国家的综合物流服务商。2022 年东南亚地区市场份额 22.5%、件量排名第 1。2020 年以来，通过自身网络建设和并购如百世快递中国(2021 年12 月并表)、顺丰丰网(2023 年 5 月订立股权转让协议)等外延式扩张拓展中国业务，2022 年中国市场市占率达 10.9%（排名第 6）。截止 2022 年末，公司快递网络拥有 280 个转运中心，其中东南亚 165 个转运中心、13 个离岸仓库，中国 81 个转运中心等，中国的县区地理覆盖率超过 98%。公司主要利润来自东南亚业务，中国区业务为亏损之源但亏损额持续收窄，料未来中国区业务形成独立造血能力或为公

6、司进一步成长的关键因素。极兔快递网络具有显著区别于通达系的特点，极兔快递网络具有显著区别于通达系的特点，2022 年中国区域收入占比升至年中国区域收入占比升至56%，但仍是主要亏损来源。，但仍是主要亏损来源。预计未来预计未来公司重点为挖掘中国市场快递业务潜在公司重点为挖掘中国市场快递业务潜在盈利的可能性盈利的可能性。相对于通达系竞争可比公司，极兔速递网络具有显著特点：(1)率先布局的全球物流网络；(2)适用于海外网络的区域代理模式；(3)起源于 OPPO系企业文化的优秀运营能力。公司预计东南亚电商渗透率从 2023 年的 17.9%增至 2027 年的 29.8%，我们预计 202327 年公