【国元国际控股】游戏储备产品丰富，新游公测数据可期-260715（5页）.pdf

核心数据速览： 2026年Q1营收：306亿元（同比+6.1%），Non-GAAP净利润113亿元，GAAP净利润107亿元。 游戏收入：257亿元（同比+6.9%），占总营收84%，在线游戏收入251亿元（同比+7%）。 递延收入：218亿元（同比+23%，环比+6%），创历史新高。 综合毛利率：69%（同比+5个百分点），创历史新高。 云音乐收入：20亿元（同比+6.6%），毛利率37.1%。 有道收入：13亿元（同比+3.8%），连续七季度盈利，AI订阅销售额破亿（+70%）。 《遗忘之海》预约量：3,300万+，PC端7月9日公测，移动端7月23日上线。 预计2026-2028年每ADS盈利：57.61/65.66/72.98元，对应PE 15.1/13.2/11.9倍。H2：报告核心数据解读。H3：收入结构全景——游戏为绝对核心，多元化协同增长。2026年Q1，网易总营收306亿元，同比增长6.1%。游戏及相关增值服务贡献257亿元，占比约84%，同比增长6.9%。在线游戏收入251亿元，同比增长7%。云音乐收入20亿元，占比6.5%，同比增长6.6%。有道收入13亿元，占比4.2%，同比增长3.8%。创新及其他业务收入15亿元，占比4.9%，同比下降4.6%。综合毛利率69%，同比上升5个百分点，创历史新高，主要系高毛利自研游戏占比提升、渠道分成成本下降等因素驱动。（数据来源：国元证券经纪（香港）研究报告、公司财报）。H3：盈利能力与现金流——利润高增，递延收入筑底。Non-GAAP净利润113亿元，GAAP净利润107亿元。管理费用同比下降33%，管理费率2.1%。递延收入218亿元，同比增长23%，环比增长6%，反映健康流水状态。高额递延收入为后续季度收入增长蓄力。《燕云十六声》海外3月推出首个大型版本扩展后登上Steam全球畅销榜第2位。递延收入的持续增长表明玩家付费意愿强劲，为未来业绩提供了坚实的缓冲垫。（数据来源：国元证券经纪（香港）研究报告）。H3：产品储备与新游进展——下半年新品周期开启。《遗忘之海》PC端已于7月9日正式公测，移动端定档7月23日。全网预约量已突破3,300万。该游戏为Joker工作室耗时7年打造的海洋冒险RPG。PC端公测支持路径追踪和DLSS 4.5。《漫威争锋》Discord社区成员突破430万。《无限大》业内预期公测阶段有望于2026年7月开启。公司产品储备覆盖射击、开放世界、女性向、国风传统文化等多元赛道。（数据来源：国元证券经纪（香港）研究报告）。H2：报告独有数据价值——财报级颗粒度。 分部收入完整拆解：游戏（257亿/+6.9%）、云音乐（20亿/+6.6%）、有道（13亿/+3.8%）、创新及其他（15亿/-4.6%）四大业务板块逐项数据。 递延收入详细数据：218亿元（同比+23%，环比+6%）的完整变动轨迹。 毛利率变动精确数据：由64.3%升至69%，同比+5个百分点，归因于自研游戏占比提升及渠道成本下降。 费用率优化数据：管理费用同比下降33%，管理费率降至2.1%。 游戏产品具体数据：《梦幻西游》端游同时在线390万创新高；《燕云十六声》全球用户8,000万；《遗忘之海》预约3,300万+。 有道AI订阅数据：销售额破亿，同比+70%；有道龙虾GitHub获5,200+星。 行业出海数据：2026年4月出海收入20.32亿美元（+30.78%）；2026年全年出海收入63.31亿美元（+31.76%）。 估值参数：分部估值法（游戏20x PE、有道/云音乐5x PS）、合理估值1,005亿美元。H2：谁需要这份报告？ 美股及港股互联网投资者：需全面了解网易（NTES.O/9999.HK）财务表现、游戏储备及估值水平的机构与个人投资者。 游戏行业分析师与从业者：关注中国游戏出海趋势、精品化策略及新产品周期的业内人士。 互联网科技企业管理者：研究AI赋能业务转型、多元化协同增长及全球化战略的企业决策者。 投资银行与券商研究部门：参考分部估值方法、盈利预测模型及行业比较框架的分析师。 对冲基金及资产管理机构：评估网易安全边际（递延收入218亿）、估值水平及催化剂时间表的专业投资者。FAQ。Q1：网易递延收入218亿元意味着什么？A：递延收入反映已充值但尚未确认为收入的玩家付费，同比+23%、环比+6%说明玩家付费意愿持续增强。高额递延收入为后续季度收入增长提供了坚实的缓冲垫。Q2：网易的全球化战略进展如何？A：已从“产品出海”进化至“全球化研发、全球化发行”。《燕云十六声》全球用户突破8,000万，海外表现验证了网易3A级开发能力。公司在日本、加拿大、美国等地建立了研发体系和运营团队。Q3：网易AI战略在业务中如何体现？A：有道AI订阅销售额破亿（+70%），推出有道龙虾（开源桌面AI助理，GitHub 5,200+星）和有道宝库。云音乐、有道、新闻、邮箱等产品已全面接入DeepSeek-V4大模型。Q4：网易下半年有哪些值得期待的产品？A：《遗忘之海》已公测（预约3,300万+），《无限大》预计7月公测，《漫威争锋》持续更新。产品储备覆盖射击、开放世界、女性向、国风文化等多元赛道。Q5：网易当前的估值水平如何？A：2026-2028年预测PE为15.1/13.2/11.9倍，处于历史较低水平。分部估值法目标价156.1美元，较当前股价有21.6%上涨空间。完整PDF报告包含内容。下载完整PDF报告，您将获取以下全部内容： 2026年Q1财报完整数据（营收/利润/毛利率/费用率）。 游戏业务分产品收入及用户数据（《梦幻西游》《燕云十六声》等）。 递延收入详细变动及趋势分析。 云音乐会员规模、付费率及毛利率数据。 有道AI订阅服务详细数据及AI Agent产品矩阵。 产品储备完整清单及上线时间表。 全球化战略布局详细进展。 分部估值法完整参数（游戏20x PE、有道/云音乐5x PS）。 2026-2028年盈利预测及PE估值表。 行业竞争格局与网易差异化优势分析。 风险因素详细分析。 互联网娱乐服务行业估值比较表。延伸阅读。如需了解行业趋势与战略洞察，可返回查看本报告深度分析页面。数据来源说明。以上数据均源自国元证券经纪（香港）研究报告《网易（NTES.O）- 买入 - 目标价156.10美元》（2026年7月15日），引用数据来源包括公司财报、Wind、中国音数协游戏工委等。分析师李承儒（SFC:BLN914）。