债券研究-机构行为100篇(六)：30年国债换券的投资框架-260629（13页）.pdf

核心数据速览。 2026年换券次数：至少4次（2500006→2500002→260002→2600002）。 新老券利差同向概率（2026年）：55%（2023-2025年为38%-41%）。 2500006借贷集中度峰值：约50%。 3月31日换券完成数据：2500002成交价2.288%（低于2500006的2.3089%），成交笔数1203笔（高于2500006的1031笔）。 260002第三次续发后规模：1220亿元。 2600002首发招标利率：2.20%。 2600002与2500006利差倒挂：7.4BP。 2600002与2500002利差倒挂：4.5BP。 230023与2500002利差压缩：一度至2bp以内。 活跃券必要条件：久期足够长+规模预期足够大+流动性足够好。H2：报告核心数据解读。H3：2026年30年国债换券全复盘——四轮切换的关键数据。第一阶段（年初至3月中旬）：2500006为活跃券，但规模并非最大，市场出于交易惯性和流动性黏性维持。2500006借贷集中度一度攀升至50%附近。第二阶段（3月底）：2500002完成切换。3月31日，2500002成交价2.288%（低于2500006的2.3089%），成交笔数1203笔（高于2500006的1031笔）。第三阶段（4月初）：260002第三次续发后规模达1220亿元，4月8日成交笔数1641笔跃居第一。第四阶段（特别国债上市后）：2600002于4月24日首发招标（利率2.20%），与2500006倒挂7.4BP、与2500002倒挂4.5BP，5月8日第一次续发后成为新活跃券。H3：新老券利差规律变化——震荡市中的弹性差异。2026年利率变动时非活跃券同向波动幅度更大的概率为55%，而2023-2025年分别为38%、39%与41%。这一变化源于市场环境差异——单边行情中活跃券因流动性优势率先走出行情，非活跃券“滞后补下”；大震荡市中，利率更高的非活跃券因空间更大而弹性更强。H3：换券投资框架——存量分析+事件扰动+规律把握。框架由三部分构成：（1）存量分析：结合利率/利差、成交量、规模、机构偏好筛选标的；（2）事件扰动：关注季度国债发行计划、特别国债发行计划、个券续发规模预期差；（3）规律把握：新老券利差变化规律、债券借贷对利差的影响、历史相似情形下利差变化。H2：报告独有数据价值——换券交易颗粒度。30年国债存量个券完整数据表：各券剩余期限、代码、成交价、涨跌、成交笔数、最高价/最低价、中债估值的完整数据（含3月23日、3月26日、3月31日、4月8日、5月8日五个关键时点）。260002三次续发完整记录：各批次招标日、缴款日、上市日、参考收益率、续发规模的完整数据。2500006债券借贷集中度变化：年初以来持续上行、一度攀升至50%附近的完整时序。活跃券切换时间线：2500006→2500002（3月31日）→260002（4月8日）→2600002（5月）的完整切换节点与驱动因素。新老券利差同向概率年度对比：2023年38%、2024年39%、2025年41%、2026年55%的完整对比数据。特别国债2600002发行数据：4月24日首发招标利率2.20%、与老券倒挂幅度（7.4BP/4.5BP）、4月29日上市、5月8日第一次续发的完整数据。换券投资框架三要素：存量分析（利率/利差/成交量/规模/机构偏好）、事件扰动（季度发行计划/特别国债发行/续发规模预期差）、规律把握（新老券利差/债券借贷/历史相似情形）的详细框架。H2：谁需要这份报告？ 利率债交易员与自营盘负责人：获取30年国债换券的完整复盘和关键时点数据，优化活跃券切换前后的交易策略。 债券投资经理与固定收益基金经理：了解新老券利差规律变化（55%同向概率），把握震荡市中非活跃券的弹性机会。 固定收益研究员与策略分析师：掌握“存量分析+事件扰动+规律把握”三部分换券投资框架，完善利率债择券体系。 机构投资者与风险管理团队：关注债券借贷集中度变化和换券过程中的流动性虹吸风险。 国债承销团成员与发行相关机构：了解特别国债发行对活跃券格局的影响机制。FAQ区块。Q1：2026年30年国债经历了多少次活跃券切换？至少4次：从2500006→2500002（3月底）→260002（4月初）→2600002（5月）。Q2：今年的新老券利差规律与往年有何不同？2026年利率变动时非活跃券同向波动幅度更大的概率达55%，远高于2023-2025年的38%-41%。Q3：换券投资框架包含哪些要素？由“存量分析+事件扰动+规律把握”三部分构成。Q4：特别国债2600002为何能成为活跃券？首发招标利率2.20%，4月29日上市，5月8日第一次续发后规模增长、流动性增强，成为新的30年国债活跃券。Q5：换券交易有哪些主要风险？包括换券预期落空与格局反转风险、利差倒挂的持续性及修复风险、流动性虹吸与交易踩踏风险、历史规律与模型信号失效风险。完整PDF报告包含内容。 30年国债活跃券三大必要条件（久期/规模预期/流动性）的完整论述。 2026年四轮换券（2500006→2500002→260002→2600002）的完整复盘与关键时点数据。 五个关键时点（3月23日/26日/31日/4月8日/5月8日）的30年国债个券完整成交数据表。 260002三次续发完整记录（招标日/缴款日/上市日/收益率/规模）。 2500006债券借贷集中度变化时序（峰值约50%）。 新老券利差同向概率年度对比（2023-2026年）。 特别国债2600002首发与续发完整数据（利率2.20%/倒挂幅度/上市时间）。 “存量分析+事件扰动+规律把握”换券投资框架完整图解。 换券交易风险提示详细分析。 历史相似情形下30年个券利差变化对比。延伸阅读。如需了解行业趋势与战略洞察，可返回查看本报告深度分析页面。数据来源说明。本报告基于国海证券研究所《30年国债换券的投资框架——机构行为100篇（六）》研究报告，数据来源于Wind、iFinD及公开市场数据。