微软-MSFT.US-美股公司研究报告：云转型落地微软AI能否开辟第三增长曲线？-260625（20页）.pdf

1、 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 1 云转型落地，微软云转型落地，微软 AI 能否开辟第三增长曲线能否开辟第三增长曲线?微软微软（MSFT）证券研究报告 软件开发/公司深度研究报告/2026.06.25 投资评级投资评级:增持增持（首次）（首次）核心观点核心观点 基本数据基本数据 2026-06-25 收盘价（美元）365.46 流通股本（亿股）74.28 每股净资产（美元）55.78 总股本（亿股）74.28 分析师分析师 郝艳辉 SAC 证书编号：S0160525080001 分析师分析师 景柄维 SAC 证书编号：S0160525090009 相关报告相关报告 充分利用

2、流量入口价值充分利用流量入口价值，打造打造 AI 工作流平台。工作流平台。微软核心优势在于跨技术周期的入口资产复用能力：PC 时代凭借 Windows+Office 确立软件标准与高用户迁移成本；云转型期完成从一次性授权向订阅与云消耗的模式切换，Azure成长为全球第二大 IaaS 公有云平台；AI 时代依托 Copilot 与多模型 Agent 体系，从软件工具提供商升级为企业任务执行平台。双主线商业化稳步落地，双主线商业化稳步落地，AI 业绩业绩增长具备确定性。增长具备确定性。Microsoft 365 坐拥超4.3 亿商业付费席位，依托企业数据沉淀与权限体系推出 Copilot 增值服务

3、，通过 30 美元/月/席位的定价实现 ARPU 重定价，当前付费席位已突破 2000万；Azure AI 承接 AI 训练、推理与平台部署需求，年收入超 750 亿美元，商业化飞轮已形成。业务结构互补性显著，多元变现对冲投入压力。业务结构互补性显著，多元变现对冲投入压力。微软形成办公、开发者、业务流程、端侧的全场景生态，GitHub、Dynamics、Windows 等业务与核心双主线业务相互导流，强化 AI 闭环。商业模式升级为“基础订阅+增值席位+用量计费”的混合体系；同时生产力与商业流程分部维持近 60%的高经营利润率，构成稳定利润底盘，可一定程度对冲智能云板块 AI 基础设施的大额资

4、本开支压力。投资建议：投资建议：我们预计公司 2026-2028 年总营收分别为 3294.34/3878.76/4658.47亿美元，归母净利润 1261.72/1485.48/1816.85 亿美元。对应 PE 分别为 22/18/15倍，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：风险提示：AI 基础设施投入回报不及预期风险、AI 商业化落地不及预期风险、行业竞争加剧风险、技术合作与迭代风险、宏观经济与企业 IT 支出波动风险。盈利预测盈利预测 Table_FinchinaSimple 币种（币种（美元美元）2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万）24512

5、2 281724 329434 387876 465847 收入增长率（%）16%15%17%18%20%归母净利润（百万）88136 101832 126172 148548 181685 净利润增长率（%）24%17%19%17%22%EPS（美元）11.86 13.70 16.99 20.00 24.46 PE 37.70 36.31 21.52 18.28 14.94 ROE（%）33%30%29%27%27%PB 12.38 10.77 6.46 5.15 4.13 数据来源：Wind，财通证券研究所（以 2026 年 06 月 25 日收盘价计算）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票

6、和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 内容目录内容目录 1 增长逻辑复盘：从软件入口到云入口，再到增长逻辑复盘：从软件入口到云入口，再到 AI 入口入口.4 1.1 PC 时代：时代：Windows+Office 建立软件标准和降低迁移成本建立软件标准和降低迁移成本.4 1.2 云转型时代：从一次性授权转向订阅和云消耗云转型时代：从一次性授权转向订阅和云消耗.5 1.3 AI 时代：从软件工具走向自然语言驱动的工作流平台时代：从软件工具走向自然语言驱动的工作流平台.6 2 核心业务：核心业务：Microsoft 365 与与 Azure 是微软是微软 AI 商业化的两条主线商业化