宏观策略-港股定价权的变化到哪了？——海外二三事-260603（16页）.pdf

1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1/16 海外策略研究|海外策略报告 证券研究报告 报告日期 2026 年 06 月 03 日 分析师：万清昱分析师：万清昱 S0190526040011 请注意:万清昱并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。 分析师：潘晗分析师：潘晗 S0190526040010 请注意:潘晗并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。 分析师：张博分析师：张博 S0190519060002 BMM189 相关研究相关研究 【兴证海外策略】地缘降温，科技依旧数据面面观-2026.05.31【兴证海外策略】港股 I

2、PO，外资第一站-2026.05.27【兴证海外策略】从 IPO 与解禁看港股资金面压力 海外二三事-2026.05.26 港股定价权的港股定价权的变化变化到哪了？到哪了？海外二三事海外二三事 投资要点：投资要点：港股通开通以来，南向资金逐步成为港股市场的重要参与者，同时也是本轮港股牛市的关键推手。牛市行至当前阶段，近期港股市场资金面怎么看？定价权有什么变化？我们以港交所中央结算系统中介机构持股数据为统计口径，分别从资金增量、存量和最终结果导向的定价权三个维度进行综合评估。增量：南向贡献港股近年来主要资金增量，长期险资为背后重要助力增量：南向贡献港股近年来主要资金增量，长期险资为背后重要助力。

3、整体上整体上，南向是近年来港股市场主要的资金增量，尤其是 2025 年，港股通全年累计买入成交净额约 1.4 万亿港元，接近历史峰值的 2 倍，成交占比也基本稳定在20%上方，是本轮港股牛市的关键推手。对比来看，国际中介则整体流出，但存在阶段性回流，且流出趋势正在逐步放缓。结构上结构上，若以去年 10 月恒指的阶段高点切分本轮牛市，可以看到南向始终偏好“科技+分红”，外资则切换至周期和医药板块。此外此外，长期资金加速布局港股，长期资金加速布局港股，近两年险资举牌港股上市公司的频率显著上升，结构上以银行、保险和公用事业等高分红板块为主。存量：外资把握主要存量筹码，南向持续增持下，行业持仓影响力边

4、际提升。存量：外资把握主要存量筹码，南向持续增持下，行业持仓影响力边际提升。尽管近年港股尽管近年港股中介机构持仓中介机构持仓呈现呈现“南向增、外资减南向增、外资减”的的态势态势，但，但国际中介国际中介在存量筹码在存量筹码上的优势依然稳固。上的优势依然稳固。截至 5 月 27 日，全市场口径下，国际中介持仓市值占比为37.5%，约为港股通（13.1%）的三倍，表明存量维度上，外资仍然掌握核心筹码池，对资产定价与股价波动具备实质影响力。上述持仓特征在恒指、恒科上亦有体现，外资在绝对份额仍占主导，上述持仓特征在恒指、恒科上亦有体现，外资在绝对份额仍占主导，而年初至今恒科表现偏弱也一定程度受国际中介大

5、规模减持腾讯、小米、美团等恒科权重股拖累。板块持仓偏好上，板块持仓偏好上，当前截面来看，相较港股板块流通市值比重，港股通主要超配能源、金融和医疗保健，国际中介则超配可选消费和信息技术。持仓影响力而言，部分行业逐步向南向倾斜。持仓影响力而言，部分行业逐步向南向倾斜。动态视角，南向在金融、可选消费零售、科技硬件、石油石化等细分领域的持仓占比提升最为显著，国际中介在电气设备和机械行业的持仓份额提升。静态视角，当前截面来看，南向在煤炭、环保和石油石化等行业持仓占比较高，国际中介则在消费和科技板块占据主导地位；此外，双方在半导体行业的持仓占比相近。定价权定价权：多数时候在外资，南向具阶段性影响力多数时候

6、在外资，南向具阶段性影响力，部分行业定价权逐步稳固，部分行业定价权逐步稳固。资产相关性来看资产相关性来看，恒生指数与标普 500 滚动 1 年相关系数自 2020 年起中枢下移至0%-30%区间，而与沪深 300 相关性稳定在 60%以上，或反映港股的定价逻辑已更多落脚在国内，海外因子的扰动边际减弱。定价能力上定价能力上，外资仍握港股市场定价主动权，其增减持金额与中信港股通指数表现在多数时段保持正相关；而南向则更多体现为阶段性影响力，增减持金额与指数表现多数时候负相关。具体行业上，短期视角，南向在石油石化、煤炭、有色等周期板块及医药行业的定价权较高且边际提升，而国际中介机构则在钢铁、轻工制造、