宏观-等待成本拐点-260531（15页）.pdf

1、 请阅读最后一页的重要声明！等待成本拐点等待成本拐点 证券研究报告 宏观点评/2026.05.31 分析师分析师 张伟 SAC 证书编号：S0160525060002 联系人联系人 连桐杉 相关报告相关报告 1.上游收获利润，中游盈利分化 2026-05-27 2.美联储更需要降息 2026-05-25 3.利率上行，美日有何不同？2026-05-25 核心观点核心观点 事件事件：2026 年 5 月 31 日，5 月制造业采购经理指数披露，录得 50.0%，较上月回落 0.3 个百分点。虽然景气度边际放缓，但企业生产经营总体保持稳定。20262026 年年 5 5 月月 PMIPMI 数据勾

2、勒出的图景是：数据勾勒出的图景是：前期由出口改善、供应链重构和抢出口带来的景气修复正在进入再平衡阶段，企业可能在等待油价阶段性高点的出现随后再进行采购行为，目前企业的观望情绪升温。这种需求放缓并未直接转化为企业收缩生产，反而推动企业库存策略从这种需求放缓并未直接转化为企业收缩生产，反而推动企业库存策略从“主主动备库动备库”转向转向“择时采购择时采购”。5 月原材料库存指数降至 48.6%，采购量指数降至 49.8%，显示企业补库意愿有所减弱。但在国际油价和大宗商品价格持续高位运行的背景下，企业并非单纯看空需求，而是更多通过消耗既有库存维持生产，并等待能源价格和原材料价格出现阶段性高点后的回落机

3、会，以降低未来采购成本。这种行为体现为从“锁定成本”转向“等待成本拐点”。然而，需求放缓与生产维持扩张之间的错位，也使利润空间继续承压。然而，需求放缓与生产维持扩张之间的错位，也使利润空间继续承压。5 月生产指数维持在 51.2%，而新订单指数降至 49.9%，产需缺口进一步扩大。与此同时，主要原材料购进价格指数虽然由 63.7%回落至 60.5%，但仍处于历史高位区间；出厂价格指数则降至 51.9%，价格传导明显弱于成本上涨。企业仍处于“高成本维持生产低利润”的阶段性循环之中，通过控制采购节奏和压缩利润空间来应对成本压力。在利润承压的背景下，企业景气度重新向大型企业集中。在利润承压的背景下，

4、企业景气度重新向大型企业集中。5 月大型企业 PMI 回升至 51.1%，较上月提高 0.9 个百分点；而中型企业 PMI 回落至 48.6%，小型企业 PMI 回落至 48.5%，均重新跌入收缩区间。这表明在需求边际放缓和利润压力加大的环境下，大型企业凭借订单、融资和成本优势展现出更强韧性，而中小企业经营压力有所上升。展望后续展望后续：如果后续国际油价和大宗商品价格出现回落，企业重新启动补库的可能性正在上升，制造业或有望进入新一轮库存修复周期。与此同时，随着政策重心逐步从总量扩张转向项目落地和结构优化，服务消费、设备更新和高端制造仍有望成为经济增长的重要支撑力量。风险提示：风险提示：国内政策

5、力度或落地效果不及预期；国际地缘政治局势变化超预期；反内卷行业相关 PMI 指标测算误差。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 宏观点评/证券研究报告 图表目录图表目录 图图 1 1：5 5 月制造业采购经理指数为月制造业采购经理指数为 50.0%50.0%.3 图图 2 2：20262026 年年 5 5 月，生产经营预期指数处于季节性中游水平月，生产经营预期指数处于季节性中游水平.4 图图 3 3：20262026 年年 5 5 月，新订单指数处于季节性较高水平月，新订单指数处于季节性较高水平.5 图图 4 4：20262026 年年 5 5 月，新出口订单指数位于荣枯线下

6、方月，新出口订单指数位于荣枯线下方.5 图图 5 5：20262026 年年 5 5 月月 PMIPMI 产成品库存指数较上月回升，但仍低于季节性水平产成品库存指数较上月回升，但仍低于季节性水平.6 图图 6 6：20262026 年年 5 5 月月 PMIPMI 原材料库存指数较上月回落原材料库存指数较上月回落.7 图图 7 7：20262026 年年 5 5 月月 PMIPMI 生产指数较上月回落，位于荣枯线上方生产指数较上月回落，位于荣枯线上方.8 图图 8 8：20262026 年年 5 5 月月“生产动能生产动能”指数为指数为 0.6%0.6%，较上月回落，较上月回落 2.52.5