万辰集团-300972-A股公司研究报告：万店规模领跑质效驱动成长-260509（31页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分万店规模领跑，质效驱动成长万店规模领跑，质效驱动成长万辰集团（300972.SZ）一般零售证券研究报告/公司深度报告2026 年 05 月 09 日评级评级：买入买入（首次）（首次）分析师：何长天分析师：何长天执业证书编号：执业证书编号：S0740522030001Email：分析师：于思淼分析师：于思淼执业证书编号：执业证书编号：S0740526020002Email：基本状况基本状况总股本(百万股)194.22流通股本(百万股)178.18市价(元)222.00市值(百万元)43,115.96流通市值(百万元)39,556.7

2、4股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比相关报告相关报告公司盈利预测及估值指标2024A2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）32,32951,45970,65288,838100,599增长率 yoy%248%59%37%26%13%归母净利润（百万元）2941,3452,4803,1993,733增长率 yoy%454%358%84%29%17%每股收益（元）1.637.1212.7716.4719.22每股现金流量4.7119.2318.8525.2629.78净资产收益率20%53%42%30%23%P/E146.932.117.413.511.6P/B39

3、.329.112.66.54.4备注：股价截止自2026 年 05 月 08 日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄报告摘要引言引言:量贩行业逐步进入高质量发展阶段，单店质量（UE）成为估值核心。公司凭借双强格局下的规模领先优势，依托供应链壁垒与规模效应实现盈利快增，通过店型升级、货盘优化、会员数字化及自有品牌建设推动单店模型持续修复，叠加健康加盟生态支撑长期拓店空间，成长确定性与盈利弹性兼备。零食基因浓厚零食基因浓厚，万店规模身位领先万店规模身位领先。万辰集团由食用菌种植企业转型为全国量贩零食绝对龙头，依托并购整合、品牌统一、供应链直采与加盟轻资产模式，实现从区域品牌到全国化平台的跨越式发

4、展。截至 2025 年末公司门店数量达 18314 家，全年营收突破 500 亿元，归母净利润 13.45 亿元，同比大增 358%，盈利增速显著快于收入增速，进入规模与质量共振的高质量增长阶段。控制权高度集中控制权高度集中，兼具家族与创业团队绑定兼具家族与创业团队绑定，决策高效稳健决策高效稳健。公司实控人王泽宁总直接持股比例达 10.2%，同时通过与彭德建、周鹏家庭的表决权委托协议，使表决权合计提升至 50%+，持股高度集中，控制权清晰，且与核心品牌创始人形成深度绑定。此外公司推出多轮股票激励，强化与核心员工及骨干的长期利益绑定，2025 年最新一期的结构设计凸显成长与利润导向。增长拆解增长

5、拆解：赛道红利赛道红利规模飞轮规模飞轮效率效率提升提升。量贩行业门店天花板未及、行业发展空间充足，双强格局清晰，赛道发展红利尚未见顶，龙头精细化运营红利仍有较大释放空间。公司依托高密度门店网络实现终端覆盖与规模效应，以高复购零食消费沉淀稳定客流与会员资产，叠加仓配一体化与高效供应链实现极速履约响应，构建“规模流量履约”三位一体的业务支撑体系，三者相互强化、正向循环，共同构筑公司护城河。单店模型抓手清晰单店模型抓手清晰:2025 年单店承压的主要原因在于开店加密导致的阶段性“店效稀释”与扩张速度快于部分区域的消化能力，而非单店盈利能力缺失；25H2 以来店效降幅已明显收窄、月均 GMV 同比表现

6、向好。目前公司已形成高密度门店网络、完善货盘与强议价直采的供应链、标准化与数字化运营体系，为店效修复与提升奠定坚实基础。往后看，店型升级、货盘优化（零食+日化/冻品/IP 潮玩）、会员运营深化与数据中台驱动的组织能力上台阶，将构成店效提升的核心抓手；中长期自有品牌建设亦有望进一步增强毛利与复购，释放盈利弹性。依托渠道壁垒、规模效应、品牌势能与供应链深化，公司有望持续扩大领先优势、实现质效驱动的稳健成长。开店空间：中期开店空间开店空间：中期开店空间 1.5 万家以上。万家以上。我们采用自下而上市占率推演、横向对标茶饮龙头的测算方式预计公司中期维度具备 1.5 万家以上的净开店空间。盈利预测盈利预