【信达证券】贵州茅台（600519）-改革成效凸显，i茅台放量激增-260426（5页）.pdf

1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 证券研究报告 公司研究 点评报告 贵州茅台贵州茅台 (6 60051900519.SH).SH)投资评级投资评级 买入买入 上次评级上次评级 买入买入 赵丹晨 食品饮料行业分析师 执业编号：S1500523080005 邮 箱： 相关研究 贵州茅台（600519）：面对承压，坚定改革 2026.04.17 贵州茅台（600519）：市场化改革下的价格体系重构 2026.03.31 贵州茅台（600519）：务实降速，坚韧前行 2025.10.30 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区

2、 宣 武 门 西 大 街 甲127号 金 隅 大 厦B座 邮编：100031 改革改革成效凸显，成效凸显，i i 茅台放量激增茅台放量激增 Table_ReportDate 2026 年 04 月 26 日 事件事件：公司 2026 年一季度实现营业总收入 547.03 亿元，同比增长 6.34%；归母净利润 272.43 亿元，同比增长 1.47%。点评：点评：市场化市场化转型转型成效凸显，成效凸显，i 茅台收入占比四成茅台收入占比四成。2026 年，公司明确将“以消费者为中心，推进市场化转型”为营销工作首要任务，自 1 月 1 日起在 i 茅台上线 53 度飞天产品，并全面调整产品价格体系

3、，建立“自售+经销+代售+寄售”的多维协同营销体系，更好适配、触达、转化消费需求。叠加春节旺季，普通消费者通过 i 茅台渠道更容易购买到茅台产品，并且价格与往年相比更具吸引力，催生消费热情。26Q1，公司直销收入 295.04 亿元，同比+27.06%，占酒类收入近 55%，其中 i 茅台收入 215.53 亿元，同比+267.17%，占酒类收入 40%；经销收入 243.82 亿元，同比-10.88%，我们推测或与省内国资渠道的投放节奏有关。转型中基本盘稳定，彰显品牌韧性转型中基本盘稳定，彰显品牌韧性。在价格体系调整过程中，茅台非标酒降价幅度较大，而 26Q1 茅台酒收入 460.05 亿元

4、，同比+5.62%，收入端的增长意味着投放量需要更大幅度增长，从批价表现来看，需求端承接住了放量压力，使得公司市场转型顺利推进。此外，26Q1 系列酒收入 78.81亿元，同比+12.23%，在连续下滑三个季度后重回增长，也得益于对消费者触达的深入。盈利上阶段性放缓，提价助推改善盈利上阶段性放缓，提价助推改善。受产品价格及结构的大幅调整影响，26Q1 毛利率同比-2.21pct 至 89.76%。叠加营业税金率同比+1.10pct、销售费用率同比+0.02pct、管理费用率同比-0.36pct，一季度归母净利率同比-2.52pct 至 50.53%。虽然短期盈利能力有下滑，但 53 度飞天茅台

5、自 3 月31 日起提价，我们认为二季度将对冲一部分市场化改革的影响，全年保持盈利稳定性的概率较大。另外，由于承兑汇票的使用，合同负债同比-57.61亿元至 30.27 亿元。在代售模式下，经销商打款压力减轻，资金周转使用效率较去年明显提升，渠道经营状态得到改善。盈利预测盈利预测与投资评级：与投资评级：面对行业调整压力，公司市场化转型的成效已在一季度显现，消费者需求被进一步激发，彰显品牌韧性，企业经营稳定。我我们们预计预计，公司公司 2026-2028 年摊薄每股收益分别为年摊薄每股收益分别为 67.12 元、元、70.16 元、元、73.12元元，维持对公司的“买入”评级。维持对公司的“买入

6、”评级。风险因素：风险因素：宏观经济不确定性风险；消费环境变化；茅台酒技改建设项目进度不及预期风险 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 重要财务指标重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元)174,144 172,054 180,209 187,575 195,266 增长率 YoY%15.7%-1.2%4.7%4.1%4.1%归属母公司净利润(百万元)86,228 82,320 84,054 87,854 91,560 增长率 YoY%15.4%-4.5%2.1%4.5%4.2%毛利率%91.9%91.2%89.5%89.5