巨子生物-港股公司研究报告-重组胶原蛋白行业高景气公司有望持续高质量增长-230320（37页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。巨子生物 02367.HK 公司研究|首次报告 巨子生物是国内重组胶原蛋白龙头。巨子生物是国内重组胶原蛋白龙头。巨子生物成立于 2000 年，主要应用领域包括功效性护肤品、医用敷料产品的研发、制造和销售，旗下拥有可复美、可丽金等 8大品牌。自 2019 年起，公司连续三年位居中国胶原蛋白专业皮肤护理第一名，2021 年位居中国专业皮肤护理产品第二名。公司实控人为严建亚、范代娣夫妇，合计持有公司超过 59.3%股权。我们预计重组胶原蛋白我们预计重组胶原蛋白

2、行业发展潜力巨大，未来有望保持高增速行业发展潜力巨大，未来有望保持高增速。从制备方法来看，胶原蛋白可分为动物源提取和重组法胶原蛋白。根据 Frost&Sullivan，2021 年重组胶原蛋白市场规模为 108 亿元，2022E-2027E 复合增速有望超过 40%，高于动物源胶原蛋白增速。重组胶原的优势为：生物活性及生物相容性更高、免疫原性更低、漏检病原体隐患风险更低，水溶性更佳、更易运输、储存等。公司的核心竞争力主要体现在：公司的核心竞争力主要体现在：1）研发）研发：底层技术领先，在研项目储备丰富。：底层技术领先，在研项目储备丰富。在范代娣博士的带领下，经过 20 多年的沉淀和积累，公司既

3、是重组胶原蛋白领域的先行者，也是行业标准的制定者，其制备技术具有产量高、纯度高等多方面优势，并已成功实现大规模商业化。另外公司在人参皂苷领域的研发和商业化也处于领先水平。2）渠道：渠道：目前已经形成“目前已经形成“医疗机构医疗机构+大众消费者大众消费者“的的双轨销售双轨销售模式，未来线上模式，未来线上渠道拓展仍有很大潜力渠道拓展仍有很大潜力。与同行相比，从发展时间和销售占比等维度看，我们认为公司线上销售未来仍有较大潜力。公司后期有望凭借不断补强的直营团队，加强营销声量，强势拓展天猫、抖音等电商平台；同时伴随线上规模提升+运营效率改善，未来线上盈利贡献值得期待。线下方面，公立医院和私立医院、诊所

4、等仍是公司品牌背书的良好基石，未来的增量部分预计更多来自 OTC 药房的拓展。3）产品：）产品：明明星大单品星大单品受市场认可受市场认可，医美产品打开未来成长空间医美产品打开未来成长空间。可复美前三大 SKU 品牌销售占比超 50%，其中类人胶原蛋白敷料占比达 35%以上，产品品质好、复购率高，广受消费者认可。新品方面，可复美胶原棒受到消费者欢迎，未来公司也将在精华乳、面霜等品类做出更多尝试。此外，公司有 4 款医美产品在研，卡位医美差异化高景气细分赛道，有望于 2024 年相继获批，打开中长期成长空间。我们预测公司 2022-2024 年每股收益为 0.99、1.28、1.60 元，参照可比

5、公司（选取医美化妆品领域公司）平均估值，给予公司 2023年47倍估值，对应目标价 68.27港元（人民币 59.94 元，1 人民币=1.14 港元），首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：行业竞争加剧，线上加快拓展带来的短期销售费用率上升，新品研发进度不及预期，行业监管政策风险等。2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1,190 1,552 2,226 3,099 4,094 同比增长(%)24.4%30.4%43.4%39.3%32.1%营业利润(百万元)973 976 1163 1496 1878 同比增长(%)43.5%0.3%19.1%

6、28.6%25.6%归属母公司净利润(百万元)826 828 986 1269 1594 同比增长(%)49.6%0.2%19.0%28.7%25.6%每股收益（元）0.83 0.83 0.99 1.28 1.60 毛利率(%)84.6%87.2%85.1%85.2%85.3%净利率(%)69.4%53.3%44.3%40.9%38.9%净资产收益率(%)180.4%81.4%65.6%52.7%45.1%市盈率（倍）55.3 55.2 46.3 36.0 28.7 市净率（倍）99.8 44.9 30.4 19.0 12.9 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊