李宁-2331.HK-港股公司研究报告：新店型持续探索体育大年全面催化表现-260323（4页）.pdf

1、 本报告版权属于国投证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页 新店型新店型持续探索持续探索，体育大年体育大年全面催化表现全面催化表现 事件：事件：李宁李宁公布公布 20252025 年年业绩，收入同比增长业绩，收入同比增长 3.2%3.2%至至 295.98295.98 亿元亿元（人民币，下（人民币，下同），归母净利润同比下滑同），归母净利润同比下滑 2.6%2.6%至至 29.3629.36 亿元，整体表现好于市场预期亿元，整体表现好于市场预期。综合综合考虑，我们预测考虑，我们预测 2026-2028 年年 EPS 为为 1.10/1.20/1.29 元，给予元，给予 2026 年年 2

2、0 倍倍PE，目标价，目标价 25 港元，维持“买入”评级。港元，维持“买入”评级。报告报告摘要摘要 收入稳中有增，收入稳中有增，毛利率毛利率有所承压有所承压。2025 年公司录得收入 295.98 亿元，同比增长 3.2%。其中，批发业务收入同比增长 6.3%至 137.73 亿元；直营收入同比下滑 3.3%至 66.55 亿元；电商收入同比增长 5.3%至 87.43 亿元。毛利率为49.0%，同比下滑 0.4pp，主要是由于渠道结构调整，DTC 收入占比下降以及竞争加剧导致折扣力度加大。全年线下及线上折扣均有低单位数同比加深，而折扣压力若持续，将对毛利率表现构成挑战。此外，随着公司进入完

3、整的奥运营销周期，预计费用端将进一步上升，2025 年奥运营销费用主要体现在下半年。综合影响下，归母净利润同比下滑 2.6%至 29.36 亿元。专业品类驱动增长专业品类驱动增长，篮球和运动休闲品类仍有压力，篮球和运动休闲品类仍有压力。在整体消费需求处于调整与恢复阶段、市场竞争加剧，全年零售流水同比持平。分不同品类看，专业品类增长迅猛。其中，跑步品类延续强劲势头，流水同比增长超过 10%，综训品类流水同比增长 5%，而篮球品类受公司主动调控终端发货以保障渠道健康的影响，流水同比下跌 19%，运动休闲品类同比下跌 9%。渠道结构持续优化渠道结构持续优化，新店型或将带来惊喜新店型或将带来惊喜。20

4、25 年，李宁门店数量总计 7,609家，较上一年末净增 24 家。其中，大货门店数量为 6,091 个，同比净减少 26个；李宁 YOUNG 门店数量为 1,518 个，同比净增加 50 个。公司在新店型上也做了持续的尝试，2025 年公司落地首家户外品类独立店 COUNTERFLOW溯，新推出的龙店及荣耀金标系列也受到市场认可。新系列产品与原有大货门店产品形成一定的区隔，瞄准有消费力且追求品质的中坚消费群体。未来公司将持续优化渠道结构，并拓展可复制、可盈利的新店型。投资建议：投资建议：公司 25 年整体表现好于市场预期，未来龙店的持续落地有望带来增量。我们调整2026及2027年盈利预测并

5、新增2028年预测，预期2026/2027/2028 年 EPS 为 1.10/1.20/1.29 元（前值为 2026/2027 年 1.08/1.17 元），参考行业平均估值并考虑龙头溢价，给予 2026 年 20 倍 PE，目标价 25 港元，维持“买入”评级。风险提示：风险提示：宏观下行，零售环境恶化；行业竞争加剧；渠道改革不及预期。财务及估值摘要财务及估值摘要(年结 31/12；RMB 百万)2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入 28,676 29,598 31,867 33,751 35,364 增长率（%）3.9%3.2%7.7%5.9%4.8%归

6、母净利润 3,013 2,936 2,838 3,086 3,316 增长率（%）-5.5%-2.6%-3.3%8.7%7.5%毛利率（%）49.4%49.0%49.2%49.3%49.3%归母净利率（%）10.5%9.9%8.9%9.1%9.4%每股盈利（元）1.17 1.14 1.10 1.20 1.29 每股净资产（元）10.13 10.72 11.28 11.89 13.70 市盈率 16.13 16.56 17.13 15.76 14.66 市净率 1.86 1.76 1.67 1.59 1.38 股息收益率（%）3.10 3.02 3.19 3.47 3.73 数据来源：公司资料，