【华源证券】25全年营收同增11%，应收账款账期结构持续优化-260325（3页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告纺织服饰纺织服饰|服装家纺服装家纺港股港股|公司点评报告公司点评报告hyzqdatemark投资评级投资评级：买入买入（维持）（维持）证券分析师证券分析师符超然SAC：S联系人联系人周宸宇市场表现：市场表现：基本数据基本数据20262026 年年 0303 月月 2424 日日收盘价（港元）5.70一年内最高/最低（港元）6.70/3.92总市值（百万港元）11,785.79流通市值（百万港元）11,785.79资产负债率（%）26.79资料来源：聚源数据361361 度度(01361.

2、HK)(01361.HK)25 全年营收同增 11%，应收账款账期结构持续优化投资要点：投资要点：2525 年营收年营收/归母净利润分别同增归母净利润分别同增 11%/14%11%/14%。361 度发布 2025 全年业绩。2025 年实现营业收入 111.5 亿元，同比+10.6%；归母净利润 13.1 亿元，同比+14.0%。毛利率 41.5%，同比基本持平；归母净利率 11.7%，同比+0.3pct。分红方面，25 年公司维持 45%派息比率，全年派息 31.7 港仙/股，派息意愿仍较强。经营活动现金流大幅增长经营活动现金流大幅增长，应收账款账期结构持续优化应收账款账期结构持续优化。据

3、公司公告，25 年公司经营活动现金流净额为 8.1 亿，同比大幅提升 1067%，主要系税前利润、存货变动及应付账款及其他应付款项的变动贡献。其中，税前利润端，25 年公司毛利润同比+10.6%，且销售费率/管理费率（剔除一次性捐款）同比-1.7pct/-0.2pct，推动税前利润同比+12.4%；存货变动端，从现金流角度，公司 25 年存货变动为 0.31 亿元，较 24 年大幅改善，存货去化顺利；应付账款及其他应付款项的变动端，25 年为 2.3 亿元，同比+99.5%。此外，25 年 90 天及以上账期的应收账款占比 24.5%，同比-13.0pct，应收账款账期结构持续优化。鞋类业务稳

4、增长鞋类业务稳增长，电商业务收入同比电商业务收入同比+26%+26%。据公司公告，25 年公司大装（鞋+服）/儿童（鞋+服）营收分别为 80.5/25.3 亿元，同比分别+9.1%/+9.6%。分品类看，在跑鞋（飞燃 5、飞燃 5 FUTURE）、篮球鞋（JOKER2、AG6）等核心产品推动下，公司 25 年鞋类营收达 60.4亿元，同比+12.2%，营收占比 54.2%，同比+0.7pct。分渠道看，公司线下渠道“超品店”拓店进展顺利，店铺数量为 127 家（截至 25 年 12 月 31 日），略超市场预期；公司线上渠道全年零售额保持快速增长，25 年营收同增 26%，品牌已全面接入即时零

5、售（美团闪购等），未来营收有望延续高增趋势。海外业务拓展及户外业务有望成为公司新增长极海外业务拓展及户外业务有望成为公司新增长极。据公司公告，海外业务端，25 年，公司已拥有覆盖美洲、欧洲等海外国家及地区的销售网络（1253 个销售网点），国际业务营收同增125%，未来，跨境电商渗透率提升有望助公司海外业务维持高增长；户外业务端，公司已于25 年开设 7 家 One Way 门店，线下门店有望持续拓展。盈利预测与评级：盈利预测与评级：我们预计公司 2026-2028 年归母净利润分别 14.8 亿元/16.4 亿元/18.2 亿元，同比分别增长 13.2%/10.7%/11.1%。考虑到公司在

6、运动服饰赛道的品牌形象、产品研发能力及营销能力位于上乘，维持“买入”评级。风险提示。风险提示。零售环境修复不及预期风险；店铺拓展进度不及预期风险；部分垂类产品发展不及预期风险。盈利预测与估值（人民币）盈利预测与估值（人民币）2022024 42022025 52022026 6E E2022027 7E E2022028 8E E营业收入（百万元）10073.5111145.8312378.0113738.3515245.38同比增长率（%）19.59%10.64%11.06%10.99%10.97%归母净利润（百万元）1148.621308.881481.831640.141821.81同比