【国盛证券有限责任公司】持续战略投入，重构AI矩阵-260323（5页）.pdf

1、证券研究报告|季报点评 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 阿里巴巴阿里巴巴-W（09988.HK）持续战略投入持续战略投入，重构重构 AI 矩阵矩阵 阿里巴巴阿里巴巴发布发布 2025 年年 12 月季度月季度业绩业绩。阿里巴巴 FY2026Q3 财季（截至2025 年 12 月季度）录得总收入 2848 亿元，同比增长 2%。本季 non-GAAP 归母净利润约 171 亿元，同比下降 67%。按业务条线看：1）中国电商录得 1593 亿元收入，同比增长 6%；经调整 EBITA 约 346 亿元，同比下降 43%。其中，即时零售收入 208 亿元，

2、同比增长 56%。电商收入 1316 亿元，同比增长 1%。2）国际商业录得 392 亿元收入，同比增长 4%；经调整 EBITA-20 亿元，亏损同比收窄 59%。3）阿里云录得433 亿元收入，同比增速进一步提升至 36%；经调整 EBITA 约 39 亿元，同比增长 25%。4）所有其他业务录得收入 673 亿元，同比下降 25%；经调整 EBITA-98 亿元，亏损同比扩大 208%。传统电商增长承压传统电商增长承压，即时零售即时零售 UE 与笔单价与笔单价持续优化持续优化。本季度客户管理收入同比增长 1%，增速放缓主要因为平台成交放缓以及收取基础软件服务费影响的消退，但预计 2026

3、Q1 电商与客户管理收入将有所回升。即时零售方面，履约物流效率的优化、订单结构的改善以及高客户留存率共同驱动 UE 与笔单价的环比改善。管理层在业绩会上提到，2028 财年即时零售整体交易规模目标超 1 万亿元，预计 2029 财年实现盈利。云业务维持高增速云业务维持高增速，全栈全栈 AI 能力能力夯实长期利润护城河夯实长期利润护城河。本季度阿里云收入同比增速达 36%，主要得益于公有云业务收入的增长，而 AI 相关产品收入已连续 10 个季度实现三位数同比增长。阿里巴巴已构建覆盖（芯片-云-模型-应用”的全栈 AI 能力，未来五年包含 MaaS 在内的云与 AI 商业化收入目标超 1000

4、亿美元，MaaS 收入将成为阿里云规模最大的核心产品。平头哥方面，截至 2026 年 2 月累计交付 47 万片，60%以上芯片服务于外部商业化客户，年化营收规模达百亿元人民币水平。在盈利能力方面，阿里云的商业模式正从出售资源转向出售模型智能转变，叠加规模经济以及平头哥芯片的升级，盈利能力具备较大的优化空间，但并不一定以线性的方式演进。重申重申（买入买入”评级评级。我们看好 1）阿里云业务的高速增长及盈利能力的持续优化、2）即时零售 UE 的改善。我们预计公司 2026-2028 财年收入为10295/11365/12485 亿元；non-GAAP 归母净利 866/1288/1693 亿元。

5、基于国内电商 10 x 2027e P/E、云计算 30 x 2027e P/E、国际商业 1x 2027e P/S、其他业务 1x 2027e P/S，我们给予公司（9988.HK）168 港元/（BABA.N）172 美元目标价，重申 买入”评级。风险提示风险提示：电商需求不及预期、阿里云变现不及预期、闪购减亏不及预期。买入买入（维持维持）股票信息股票信息 行业 海外 前次评级 买入 03 月 20 日收盘价（港元）123.70 总市值（百万港元）2,362,583.72 总股本（百万股）19,099.30 其中自由流通股（%）100.00 30 日日均成交量（百万股）85.07 股价走势

6、股价走势 作者作者 分析师分析师 夏君夏君 执业证书编号：S0680519100004 邮箱： 分析师分析师 刘玲刘玲 执业证书编号：S0680524070003 邮箱： 相关研究相关研究 1、阿里巴巴-W（09988.HK）：闪购减亏在即，AI 叙事持续铺开 2025-11-27 2、阿里巴巴-W（09988.HK）：即时零售打造协同，阿里云望持续提速 2025-08-31 3、阿里巴巴-W（09988.HK）：电商和云增长提速，AI投入坚定不改 2025-05-19 财务指标财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元)941,168 996,34